>> 東吳證券-宏觀點評-11月經(jīng)濟：數(shù)據(jù)的“壞消息”是政策的“好消息”？-221216
| 上傳日期： |
2022/12/16 |
大?。?/td>
| 886KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
陶川 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
11月經(jīng)濟表現(xiàn)明顯不及預(yù)期，但是市場的反應(yīng)很淡定。11月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)預(yù)演了一次內(nèi)外需雙雙大幅降速時經(jīng)濟的場景——除了基建以外全面降溫，經(jīng)濟不及預(yù)期的表現(xiàn)僅次于今年第二季度上海封控期間。不過，從另一層面去思考，恰恰可能是因為11月經(jīng)濟數(shù)據(jù)的差，才倒逼防疫優(yōu)化的快速轉(zhuǎn)向，使得政策制定者將擴大內(nèi)需和穩(wěn)定經(jīng)濟放到更加重要的位置，在12月政治局會議中更加強調(diào)政策協(xié)調(diào)、形成合力。而這很可能也將成為接下來中央經(jīng)濟工作會議的核心主題。經(jīng)濟數(shù)據(jù)的“壞消息”反而可能是未來政策的“好消息”。從具體數(shù)據(jù)上看：
工業(yè)面臨的三重逆風(fēng)：內(nèi)需弱+外需弱+供給約束。11月工業(yè)生產(chǎn)的表現(xiàn)明顯偏弱，同比增長2.2%（上月為5.0%）；季調(diào)環(huán)比0.31%，創(chuàng)下有歷史數(shù)據(jù)以來的同期最低。從分項上看，同比拉動下滑最大的三個行業(yè)分別是汽車、計算機等電子設(shè)備以及供電供熱（圖1）。汽車制造降溫背后主要內(nèi)需主動或者被動的回落：一方面，11月汽車銷售同比下半年以來首次轉(zhuǎn)負(fù)；另一方面，乘聯(lián)會表示在疫情和部分地區(qū)防控加碼的影響下，經(jīng)銷商閉店的比例在上升。計算機等電子設(shè)備制造放緩則凸顯出外需的疲軟，11月集成電路、手機以及數(shù)據(jù)處理設(shè)備是出口最大的拖累。除此之外，今年工業(yè)生產(chǎn)和物流速度關(guān)系較為密切，從11月PMI供應(yīng)商交貨時間變長可以看出，由于局部疫情防控的加碼，11月整體物流“慢下來”也給生產(chǎn)活動造成了不小的拖累。
制造業(yè)投資：政策導(dǎo)向明顯。2022年以來由于內(nèi)需的走弱，制造業(yè)投資的主要需求拉動主要來自于兩個方面，一是政策支持下的重大項目建設(shè)拉動，比較典型的是電力設(shè)備行業(yè)，在主要的28個行業(yè)中該行業(yè)是唯一一個在下半年持續(xù)加速投資的部門，背后重要的因素是今年能源基建投資保持著較高的增速，在這一點上制造業(yè)和基建投資的界限模糊化了；二是出口的拉動，其中比較突出的是化工等行業(yè)，不過近期在出口增速放緩、前景不明的情況下，投資增速也有所放緩（圖2和3）。
基建：逆勢加速，交運年末發(fā)力。11月廣義基建投資逆勢繼續(xù)加速，當(dāng)月同比增速達13.9%（上月為12.8%），三大組成部分中能源基建投資增速最快，但是由于體量相對較小，對于整體基建的拉動較為穩(wěn)定?；仡櫧衲暌詠?，第三季度基建的主要驅(qū)動水利和公共設(shè)施投資，不過到了第四季度增速開始放緩，交通倉儲尤其是鐵路投資轉(zhuǎn)而開始發(fā)力。
展望2023年，盡管今年基數(shù)較高，穩(wěn)經(jīng)濟的重要抓手依舊是“發(fā)揮投資的關(guān)鍵性作用”，基建以及與基建相關(guān)的制造業(yè)投資將依舊是主要的政策發(fā)力點之一，這意味著二者在增速上大概率將保持在5%（實際增速）以上。
地產(chǎn)：仍在量價齊跌，政策傳導(dǎo)、數(shù)據(jù)持續(xù)改善還需時間和環(huán)境。11月地產(chǎn)投資跌幅繼續(xù)擴大，同比增速跌至-19.9%（上月為-16%），從相關(guān)面積指標(biāo)來看，跌幅依舊很大（圖7），拿地和新開工的繼續(xù)萎靡意味著明年地產(chǎn)投資的復(fù)蘇會十分緩慢，地產(chǎn)銷售面積的跌幅今年僅次于4月上海封控期間。價格方面，70城房價繼續(xù)下跌，雖然價格環(huán)比跌幅有所收窄，但無可否認(rèn)的是地產(chǎn)目前仍舊處于“量價齊跌”的疲軟境地中（圖8）。
地產(chǎn)投資相關(guān)數(shù)據(jù)的低點可能要到明年第一季度才會出現(xiàn)。12月受基數(shù)影響，至少從截至12月中旬來看地產(chǎn)銷售同比增速會反彈，不過我們預(yù)計地產(chǎn)投資相關(guān)數(shù)據(jù)的低點要到2023年第一季度才會出現(xiàn)：一方面，當(dāng)前疫情的反復(fù)仍會阻礙地產(chǎn)支持政策充分發(fā)揮效應(yīng)，可能要到第一季度末才會有明顯的起色；另一方面，2022年第一季度地產(chǎn)相關(guān)數(shù)據(jù)的基數(shù)偏高，會進一步使得同比數(shù)據(jù)承壓。我們預(yù)計仍會有相關(guān)支持政策（尤其是需求端）出臺，不過可能需要等到疫情達峰之后。
疫情反彈壓制消費需求，11月社零跌幅急劇擴大。防疫政策大幅優(yōu)化，政策放松初期疫情反彈加劇，消費者信心低迷，社零同比增速錄得-5.9%（彭博一致預(yù)期降3.9%）。食品和藥物以外的產(chǎn)品對11月社零貢獻普遍轉(zhuǎn)負(fù)，此前拉動消費的汽車零售同比降4.2%，拖累社零增速1pp（10月拉動1pp）（圖10）；增速方面，通訊器材、家電和服裝領(lǐng)跌，高基數(shù)下跌幅分別為-17.6%、-17.3%、-15.6%（圖11）。餐飲消費同比降幅擴大至8.4%（10月降8.1%）。
今年我國消費者信心下滑至歷史低位，預(yù)防性儲備意愿顯著增強，邊際消費傾向下滑。消費增長的放緩幅度大于可支配收入增長的放緩，超額儲蓄增加，但是鑒于居民可支配收入中定期存款為大頭，并且比重持續(xù)提升，這部分通常不會用于消費，因此超額儲蓄未能顯著提振消費（圖12-圖13）。
2023年中央主導(dǎo)的普惠式消費刺激可期，數(shù)字消費券或成為主要形式。我們此前的報告（《2023年GDP增速5%需要多大的政策發(fā)力？》）測算下，如果明年增速目標(biāo)為5%，來自消費的缺口占比將近三分之一。12月政治局會議提到了發(fā)揮消費的基礎(chǔ)性作用，這意味一定要補消費的“短板”，雖然防疫政策大幅優(yōu)化將帶來利好，但尚不足以彌補消費的缺口，普惠式的刺激政策可期。
中國香港特區(qū)政府2021年推出的數(shù)字消費券計劃具備參考意義，該計劃曾有效提振消費并
|
|
