>> 東吳證券-宏觀點(diǎn)評(píng)：2023年消費(fèi)刺激備了多少?gòu)椝帲?221212
| 上傳日期： |
2022/12/13 |
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pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
陶川 |
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我們預(yù)計(jì)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將2023年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的目標(biāo)定為5%左右，我們此前對(duì)GDP主要分項(xiàng)的測(cè)算結(jié)果顯示（《2023年GDP增速5%需要多大的政策發(fā)力？》）與目標(biāo)存在2.7萬(wàn)億的缺口，其中消費(fèi)的缺口占比超三分之一，由此可見(jiàn)，如果不加大對(duì)消費(fèi)的刺激力度，僅靠基建房地產(chǎn)的拉動(dòng)，實(shí)現(xiàn)增速目標(biāo)有難度。12月政治局會(huì)議提到了發(fā)揮消費(fèi)的基礎(chǔ)性作用，這意味一定要補(bǔ)消費(fèi)的“短板”，雖然疫情政策大幅優(yōu)化將帶來(lái)利好，但尚不足以彌補(bǔ)消費(fèi)的缺口，我們預(yù)計(jì)可能通過(guò)普惠性的消費(fèi)刺激來(lái)彌補(bǔ)剩下的缺口，中央主導(dǎo)的數(shù)字消費(fèi)券可期。那么，消費(fèi)券刺激的力度有多大？我們將在本文進(jìn)行探討。
2022年我國(guó)消費(fèi)者信心下滑至歷史低位，預(yù)防性?xún)?chǔ)備意愿顯著增強(qiáng)下，邊際消費(fèi)傾向下滑（圖1-圖2）。每當(dāng)防疫政策邊際收緊，居民在儲(chǔ)蓄被動(dòng)增加的同時(shí)，預(yù)防性?xún)?chǔ)備的意愿也隨之增強(qiáng)，導(dǎo)致消費(fèi)增長(zhǎng)的放緩幅度大于可支配收入增長(zhǎng)的放緩，儲(chǔ)蓄率上升，超額儲(chǔ)蓄增加（圖3）。我們估算疫情下城鎮(zhèn)居民超額儲(chǔ)蓄占比家庭可支配收入近3%，2021年約和1.3萬(wàn)億元（圖5）。另一方面，居民可支配收入中定期存款為大頭，并且比重持續(xù)提升，這部分通常不會(huì)用于消費(fèi)，因此超額儲(chǔ)蓄未能顯著提振消費(fèi)（圖4）。
政治局會(huì)議的表述以及近期中央領(lǐng)導(dǎo)的講話都透露出補(bǔ)消費(fèi)“短板”的決心。劉鶴總理在11月發(fā)表的署名文章《把實(shí)施擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略同深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有機(jī)結(jié)合起來(lái)》中表示，“實(shí)施擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略是應(yīng)對(duì)外部沖擊、穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的有效途徑”，“著力擴(kuò)大內(nèi)需，增強(qiáng)消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)性作用和投資對(duì)優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵作用，持續(xù)釋放現(xiàn)代化建設(shè)蘊(yùn)藏的巨大消費(fèi)和投資潛力”。
為響應(yīng)中央號(hào)召，2022年地方政府紛紛出臺(tái)消費(fèi)刺激政策，形式多為發(fā)放消費(fèi)券，刺激對(duì)象集中在汽車(chē)、家電、家具（表1）。不過(guò)，從結(jié)果來(lái)看，地方政府對(duì)于消費(fèi)刺激力度有限，難以形成合力，消費(fèi)者預(yù)期遲遲沒(méi)有得到提振。從地方政府刺激消費(fèi)的領(lǐng)域來(lái)看，也有一定的局限性，大多集中于新能源汽車(chē)等有限行業(yè)，并且對(duì)于生產(chǎn)端的刺激力度普遍大于消費(fèi)端。
我們預(yù)計(jì)2023年中央主導(dǎo)的普惠式消費(fèi)刺激可期，數(shù)字消費(fèi)券或成為主要形式。消費(fèi)券比現(xiàn)金補(bǔ)貼對(duì)于財(cái)政支出的要求更低，但對(duì)消費(fèi)的刺激卻更有效（刺激乘數(shù)更高）：一方面，現(xiàn)金補(bǔ)貼可能被用作儲(chǔ)蓄，而非消費(fèi)，而消費(fèi)券不能被“儲(chǔ)蓄”，對(duì)消費(fèi)有直接刺激作用；另一方面，消費(fèi)券更具備靈活性，政府可以通過(guò)調(diào)整消費(fèi)券的支付設(shè)計(jì)（例如限制支付門(mén)類(lèi)、調(diào)整抵扣比例等），帶動(dòng)額外消費(fèi)，并引導(dǎo)消費(fèi)刺激更多流入受疫情沖擊較嚴(yán)重的行業(yè)。
中國(guó)香港特區(qū)政府2021年推出數(shù)字消費(fèi)券計(jì)劃，相對(duì)于2020年疫情初期的直接現(xiàn)金補(bǔ)貼，前者對(duì)消費(fèi)的提振和小微企業(yè)的幫助更大。
前者于2021年6月公布，分兩個(gè)批次共計(jì)發(fā)放5000港元/人的消費(fèi)券（同年8月發(fā)放2000港元/人，10月3000港元/人），形式為現(xiàn)金全額抵扣，不附帶“滿(mǎn)減”條件，但限制使用范圍（不能被用于教育開(kāi)支等）。根據(jù)宋錚教授團(tuán)隊(duì)的研究1：該計(jì)劃的短期刺激效果尤為顯著，收到消費(fèi)券的第一周，用戶(hù)便消費(fèi)了其面額的三分之一，截至2021年末，消費(fèi)仍實(shí)現(xiàn)顯著正增長(zhǎng)（圖7）；消費(fèi)券用戶(hù)的額外支出超消費(fèi)券面額的80%，其中食品、服飾和服務(wù)類(lèi)消費(fèi)占比額外支出超60%，而提供上述產(chǎn)品和服務(wù)的多為小微企業(yè)。根據(jù)宋錚教授團(tuán)隊(duì)的保守估計(jì)，政府發(fā)放的每一港元消費(fèi)券金額至少會(huì)有0.45港元用于非耐用品與服務(wù)類(lèi)消費(fèi)。
根據(jù)12月以來(lái)防疫政策的優(yōu)化情況，我們調(diào)升了此前對(duì)于2023年消費(fèi)的預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)中性情形下，內(nèi)地2023年社零同比名義增速5.8%，相對(duì)于5%實(shí)際增速目標(biāo)的消費(fèi)缺口為4,812億元，參考我國(guó)香港消費(fèi)券計(jì)劃，1單位消費(fèi)券撬動(dòng)0.8單位的消費(fèi)來(lái)計(jì)算，彌補(bǔ)上述缺口需要約合6,015億元的消費(fèi)券刺激（假設(shè)消費(fèi)券資金不依靠額外發(fā)債籌集，而是采取政府轉(zhuǎn)移支付的形式，作為政府消費(fèi)的轉(zhuǎn)移，消費(fèi)券本身不算入消費(fèi)增量）。
風(fēng)險(xiǎn)提示：海外貨幣政策收緊下外需回落，國(guó)內(nèi)疫情擴(kuò)散超市場(chǎng)預(yù)期。海外經(jīng)濟(jì)提前進(jìn)入衰退，我國(guó)出口大幅負(fù)增長(zhǎng)可能提前到來(lái)。疫情反復(fù)，嚴(yán)格防控短期難以解除、持續(xù)時(shí)間拉長(zhǎng)
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