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維持年度策略《破曉》的觀點(diǎn)，港股走牛市，A股走修復(fù)市。11.10《破曉，AH股光明就在前方》、11.13《港股“天亮了”》以來(lái)的持續(xù)判斷：港股牛市A股修復(fù)市，結(jié)構(gòu)上，我們持續(xù)提示的港股“三支箭”和A股“地產(chǎn)鏈+防疫優(yōu)化鏈”的投資機(jī)會(huì)，基本都得到驗(yàn)證。
　　如何理解23年A股修復(fù)市的主要驅(qū)動(dòng)力？分子端的重建需要時(shí)間，基本面拉動(dòng)力有限。1.防疫優(yōu)化與感染上升之下的短期沖擊與中期復(fù)蘇，我們?cè)?2.15發(fā)布報(bào)告《防疫優(yōu)化：短期沖擊VS中期機(jī)會(huì)》，海外經(jīng)驗(yàn)顯示對(duì)生產(chǎn)和消費(fèi)的短期沖擊有限，目前繼續(xù)關(guān)注中國(guó)防疫政策優(yōu)化下的四條配置主線；2.23年是罕見(jiàn)的脫離外需的盈利上行周期，會(huì)缺乏彈性。歷史上大多數(shù)A股盈利上行周期與外需共振。23年外需回落+出口下行的背景，類(lèi)似13年和19年，A股盈利的上行周期會(huì)走得較弱。
　　未來(lái)A股上行的動(dòng)力主要來(lái)自于估值從悲觀預(yù)期得到修復(fù)。第一是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下行（穩(wěn)增長(zhǎng)彰顯力度與決心，資本市場(chǎng)定位提升），第二是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行（美債利率筑頂后回落）。本周《擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略規(guī)劃綱要》的發(fā)布，進(jìn)一步凸顯了23年外需走軟之下內(nèi)需恢復(fù)的重要性。歷史五輪“擴(kuò)大內(nèi)需/擴(kuò)大總需求”的經(jīng)驗(yàn)——往往發(fā)力于外需走弱、或逆全球化趨勢(shì)抬頭的時(shí)期；“擴(kuò)大內(nèi)需”的界定并非狹義理解為“促消費(fèi)”，而是投資需求與消費(fèi)需求兼顧；每一輪的消費(fèi)內(nèi)需和投資內(nèi)需刺激的抓手，均符合時(shí)代背景和產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)；本輪戰(zhàn)略規(guī)劃定位更高，未來(lái)抓手：住房改善、新能源汽車(chē)、養(yǎng)老服務(wù)等消費(fèi)，以及制造業(yè)、新基建等投資。
　　中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的7個(gè)亮點(diǎn)。第一，確立明年經(jīng)濟(jì)大方向?yàn)椤盎厣薄５诙?，“統(tǒng)籌”為高頻詞，系統(tǒng)性思維強(qiáng)化。第三，擴(kuò)內(nèi)需放在明年工作第一順位。第四，產(chǎn)業(yè)政策圍繞“安全”。第五，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)由“反壟斷”轉(zhuǎn)為“支持”態(tài)度。第六，國(guó)企改革方面提“提高國(guó)企核心競(jìng)爭(zhēng)力”“中國(guó)特色國(guó)有企業(yè)現(xiàn)代公司治理”，或與“中特估值體系”建設(shè)思路契合。第七，地產(chǎn)方面提“保交樓”“重組并購(gòu)”“化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險(xiǎn)”，加上近期劉鶴重申地產(chǎn)行業(yè)的支柱地位，地產(chǎn)基本面預(yù)期回暖。
　　港股牛市“徘徊期”，A股修復(fù)市繼續(xù)優(yōu)先布局“托底+重建”。疫情防控優(yōu)化后短期的新冠病例上升可能對(duì)市場(chǎng)形成擾動(dòng)，不過(guò)“托底+重現(xiàn)”依然會(huì)是中期的核心矛盾。價(jià)值依舊占優(yōu)（托底/重建），配置關(guān)注：1.托底：地產(chǎn)鏈（地產(chǎn)適度信用下沉/家電家具）、受益于防疫政策優(yōu)化的出行鏈（休閑服務(wù)）和中期受益的醫(yī)藥鏈（醫(yī)療器械/醫(yī)療服務(wù)/中藥）；2.重建：央國(guó)企重估（能源/科技央企），反壟斷政策穩(wěn)定（互聯(lián)網(wǎng)/平臺(tái)經(jīng)濟(jì)）。主題投資“國(guó)家安全”（國(guó)產(chǎn)軟件等）、國(guó)企改革（建筑等）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情控制反復(fù)，全球經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，海外不確定性等。