>> 長江證券-煤炭開采行業(yè)2023年度投資策略：周期淡化，估值重塑-221227
| 上傳日期： |
2022/12/28 |
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| 3267KB |
| 格式： |
pdf 共52頁 |
來源： |
長江證券 |
| 評級： |
同步大市 |
作者： |
金寧,莊越 |
| 行業(yè)名稱： |
煤炭 |
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2022年價格及行情復盤：向上周期的極致演繹
2022年以來，雖然保供政策使得我國動力煤供需缺口不再，然而地緣沖突導致海外煤價推升、電煤保供導致非電供需緊張代替了2021年總量缺口邏輯，非電結(jié)構(gòu)性緊張推升動力煤價。整體來看，動力煤價格上漲一以貫之，但背后的邏輯經(jīng)歷了三重演繹：景氣邏輯從總量缺口轉(zhuǎn)變?yōu)楹Ｍ庖约胺请娊Y(jié)構(gòu)性緊缺邏輯，又在后續(xù)海外煤價下跌過程中轉(zhuǎn)為國內(nèi)結(jié)構(gòu)性緊張邏輯。焦煤方面，自2021年煤價高位主因一直為澳煤進口限制影響，而需求端轉(zhuǎn)好（穩(wěn)增長、地產(chǎn)預期好轉(zhuǎn)）則是導致2022年焦煤價格景氣向上的主因。從股價的層面來看，2022年的煤炭經(jīng)歷了向上周期的極致演繹，到Q4時向上動力偏弱，市場進入到周期與價值邏輯的博弈窗口。
2023年展望：總量供需改善，結(jié)構(gòu)性緊張有望主導價格高位震蕩
產(chǎn)能方面，我們從“十四五規(guī)劃”視角以及主產(chǎn)區(qū)核準、在建及核增視角交叉驗證，預計2023-2025年我國煤炭產(chǎn)能/產(chǎn)量增量約有3-4億噸，年化增量或在1.5億噸以內(nèi)，主要集中在蒙新地區(qū)。我們預計2023年原煤產(chǎn)量為44-46億噸，其中動力煤（含無煙煤）39-41億噸，焦煤5億噸左右。需求方面，動力煤中性假設下我國電力/冶金/化工/建材/供熱/其他耗煤量增速為1%/-1.5%/5%/-5%/2%/0%，則預計我國2023年動力煤消費量中性假設下37-38億噸，其中電力供熱26-27億噸，則非電需求大概11-12億噸，動力煤消費總量增速約為1%左右。非電供給方面，根據(jù)發(fā)改委要求2023年電力供熱長協(xié)量需要保障29億噸，則非電供給約為10-11億噸。在長協(xié)煤的過飽和簽訂和強制要求下，工業(yè)用煤的結(jié)構(gòu)性供需缺口依舊存在，市場煤價有望高位震蕩，港口長協(xié)煤價或向長協(xié)上限靠近。焦煤方面，中性假設下2023年鋼鐵產(chǎn)量同比約下降1%，但考慮到焦煤庫存遠低于往年同期，存在補庫需求，整體供需或持續(xù)緊張。
投資策略：周期扁平化，價值再重估
根據(jù)長江證券策略研究團隊的報告《如何理解估值的本質(zhì)？》，決定估值的主要是兩類因素：貼現(xiàn)率、風險溢價代表的系統(tǒng)性因素，以及增速預期代表的個性因素。以增速預期為代表的個性因素主要包括兩個部分：短期和長期。其中，長期部分理解為“資產(chǎn)久期預期”，因為它主要取決于投資者對該資產(chǎn)長期現(xiàn)金流回報的預期情況，即“能看多長，能看多遠”，是最重要的影響因素。煤炭行業(yè)在市場認知中是典型的周期行業(yè)，即便當前行業(yè)的整體ROE水平較高，但市場仍不愿意給與煤炭較高的估值，核心的因素為在周期邏輯下，ROE見高回落，背后的邏輯在于需求的減弱及產(chǎn)能的提升會壓制價格和利潤。然而在當前環(huán)境下，長協(xié)的推進或?qū)е旅禾勘３纸Y(jié)構(gòu)性緊缺的態(tài)勢，總量供需平衡的意義減弱，價格維持高位震蕩，利潤久期拉長，具備了估值提升的環(huán)境。以此為基礎(chǔ)，我們認為煤炭的周期屬性將出現(xiàn)淡化，高利潤中樞環(huán)境下，高分紅、高成長的標的有望實現(xiàn)估值的修復。其中高分紅公司的估值有望向著同樣高利潤、長久期的長江電力做一定程度上的靠攏，而高成長的公司有望中和長協(xié)比例帶來的銷售均價小幅減弱的影響。推薦關(guān)注優(yōu)質(zhì)龍頭標的：中國神華、陜西煤業(yè)、中煤能源、兗礦能源；焦煤方面推薦關(guān)注山西焦煤、平煤股份、淮北礦業(yè)；同時，推薦關(guān)注轉(zhuǎn)型新能源、打開新的成長點的優(yōu)質(zhì)標的：華陽股份、電投能源。
風險提示
1、政策推進不及預期風險；
2、供需格局出現(xiàn)較大變化風險。
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