>> 海通證券-華潤三九(000999)公司研究報(bào)告：產(chǎn)品線與渠道優(yōu)勢突出的國企中藥龍頭，內(nèi)外聯(lián)動展望高質(zhì)量成長-221229
| 上傳日期： |
2022/12/29 |
大小： |
3264KB |
| 格式： |
pdf 共21頁 |
來源： |
海通證券 |
| 評級： |
優(yōu)于大市（首次） |
作者： |
余文心,梁廣楷,鄭琴 |
| 下載權(quán)限： |
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華潤三九是中藥OTC領(lǐng)域龍頭，在品牌中藥、中藥處方藥、中藥創(chuàng)新藥和配方顆粒等多個(gè)板塊均有布局。華潤三九是一家專注于中藥新藥研發(fā)、生產(chǎn)及銷售為一體的國資委實(shí)際控股的高新技術(shù)企業(yè)，擁有以“999”領(lǐng)銜的10多個(gè)品牌，主營核心業(yè)務(wù)定位于OTC（CHC業(yè)務(wù)）和中藥處方藥，OTC核心產(chǎn)品在感冒、胃腸、皮膚、兒科、止咳和骨科用藥占據(jù)了較高的市場份額；處方藥產(chǎn)品在中藥配方顆粒、心腦血管、抗腫瘤、抗感染等領(lǐng)域，位居國內(nèi)市場前列，現(xiàn)已形成康復(fù)慢病領(lǐng)域穩(wěn)步增長、重癥、腫瘤及骨科領(lǐng)域加速研發(fā)、抗感染業(yè)務(wù)加速市場轉(zhuǎn)型、中藥配方顆粒領(lǐng)域全產(chǎn)業(yè)布局的格局。2019-2021年，公司收入和利潤均實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健增長，收入端分別為147.02億元/136.37億元/153.20億元，同比增長9.49%/-7.82%/12.34%；歸母凈利潤分別為21.12億元/15.97億元/20.47億元，同比增長47.51%/-23.89%/28.13%。
醫(yī)保支持中醫(yī)藥傳承創(chuàng)新發(fā)展，公司股權(quán)激勵落地為業(yè)務(wù)增長帶來長期確定性。2022年3月，國務(wù)院發(fā)布《十四五”中醫(yī)藥發(fā)展規(guī)劃》，強(qiáng)調(diào)中西醫(yī)并重、結(jié)合及互補(bǔ)，推動中醫(yī)藥創(chuàng)新、高質(zhì)量發(fā)展及走向世界。我們認(rèn)為中醫(yī)藥市場將進(jìn)一步擴(kuò)大。2021年12月，華潤三九發(fā)布股權(quán)激勵計(jì)劃。我們認(rèn)為公司建立以“三年穩(wěn)增”為核心的KPI考核指標(biāo)和長期激勵機(jī)制，管理團(tuán)隊(duì)內(nèi)部動力將進(jìn)一步提升。
CHC業(yè)務(wù)龍頭地位穩(wěn)固，渠道優(yōu)勢明顯，圍繞核心產(chǎn)品“999”主品牌的品類拓展有望帶來第二增長曲線。公司核心業(yè)務(wù)CHC覆蓋感冒、皮膚、胃腸、止咳、骨科、兒科、膳食營養(yǎng)補(bǔ)充劑等近10個(gè)品類，同時(shí)積極向健康管理、康復(fù)慢病管理產(chǎn)品延伸。在2021年度中國非處方藥產(chǎn)品綜合統(tǒng)計(jì)排名中，“999感冒靈”和“999復(fù)方感冒靈”位居中成藥感冒咳嗽類的第一名和第二名。公司具有較強(qiáng)的品牌力，重視消費(fèi)者研究及創(chuàng)新，依托999及多個(gè)專業(yè)品牌，不斷拓展品類，以“1+N”的品牌策略滿足消費(fèi)者多維度的需求；同時(shí)輔以渠道終端優(yōu)勢，搭建成熟的三九商道客戶體系，覆蓋全國超40萬家藥店，并與京東健康、平安好醫(yī)生等建立戰(zhàn)略合作，線上線下相結(jié)合，促進(jìn)產(chǎn)品滲透率進(jìn)一步提升。我們認(rèn)為，核心產(chǎn)品“999”主品牌在市場與業(yè)內(nèi)均享高認(rèn)可度，圍繞此進(jìn)行新型品牌建設(shè)有望帶來新增長階段；持續(xù)優(yōu)化的終端結(jié)構(gòu)及不斷拓展的渠道覆蓋將進(jìn)一步為該業(yè)務(wù)的長期穩(wěn)健增長提供動力，鞏固公司OTC市場的龍頭地位。
處方藥業(yè)務(wù)蓬勃發(fā)展，在業(yè)務(wù)領(lǐng)域深耕，增長可期。公司處方藥業(yè)務(wù)覆蓋了腫瘤、心腦血管、消化系統(tǒng)、骨科、兒科、抗感染等治療領(lǐng)域，擁有參附注射液、理洫王牌血塞通軟膠囊等多個(gè)中藥處方藥品種，在中藥處方藥行業(yè)聲譽(yù)較高，并逐步在產(chǎn)品管線中補(bǔ)充了具有較高臨床價(jià)值的化藥產(chǎn)品；同時(shí)積極發(fā)展配方顆粒業(yè)務(wù)，生產(chǎn)六百余種單味配方顆粒品種，在該領(lǐng)域進(jìn)行全產(chǎn)業(yè)布局。目前公司的處方藥業(yè)務(wù)已覆蓋全國數(shù)千家等級醫(yī)院，數(shù)萬家基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)，并通過線上平臺與中醫(yī)診療業(yè)務(wù)的融合，以“服務(wù)+產(chǎn)品”鏈接拓展C端客戶。我們認(rèn)為，不斷豐富的產(chǎn)品管線及渠道優(yōu)勢將為公司提供多元化的增長動能。
2022年前三季度收入利潤均實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長，歸母凈利潤增速達(dá)11.17%，感冒藥業(yè)務(wù)恢復(fù)良好。2022Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入121億元（+7.53%），歸母凈利潤19.5億元（+11.17%）；單Q3收入37億元（+9.18%），歸母凈利潤5.19億元（+36.52%），對應(yīng)凈利率為14%，相較去年同期提升2.8pcts。分業(yè)務(wù)板塊來看：
CHC業(yè)務(wù)：兒科、胃藥、皮膚藥均穩(wěn)健增長，由于Q2受到疫情影響，感冒藥業(yè)務(wù)承壓，目前疫情防控四類藥銷售管理有所放松，我們推測感冒藥后續(xù)有持續(xù)改善邏輯。
處方藥：受飲片業(yè)務(wù)帶動，國藥業(yè)務(wù)（中藥飲片+配方顆粒）略有增長，但受三季度配方顆粒業(yè)務(wù)外部銷售備案進(jìn)度不及預(yù)期的影響，配方顆粒業(yè)務(wù)出現(xiàn)一定下滑。隨著各省備案進(jìn)度持續(xù)推進(jìn)，我們認(rèn)為配方顆粒業(yè)務(wù)板塊將逐步改善。
其他處方藥：前三季度注射劑業(yè)務(wù)受集采及疫情疊加影響有所下滑，但易善復(fù)、諾澤等均有較好增長。
收購昆藥實(shí)現(xiàn)三七與精品國藥板塊增強(qiáng)，優(yōu)質(zhì)資源推力產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)。昆藥集團(tuán)擁有精品國藥平臺昆中藥業(yè)、高端化藥品牌貝克、區(qū)域性龍頭企業(yè)昆商、且背靠云南大種植基地資源優(yōu)勢。公司在收購昆藥后，依托其核心產(chǎn)品精品國藥1381與血塞通口服系列豐富產(chǎn)品，同時(shí)優(yōu)化自身三七板塊，深入打造精品國藥板塊，結(jié)合自身渠道優(yōu)勢規(guī)避擠壓風(fēng)險(xiǎn)，在終端領(lǐng)域提升市場占據(jù)優(yōu)勢。
盈利預(yù)測與估值：我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年歸母凈利潤分別為23.56億元、27.22億元、31.35億元，同比分別增長15.1%、15.5%、15.2%，對應(yīng)EPS分別為2.38元、2.75元、3.17元。參考可比公司估值，我們給予公司2023年25-30XPE，對應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間為68.84-82.61元。公司“999”品牌將持續(xù)提供穩(wěn)定現(xiàn)金流，CHC業(yè)務(wù)與處方藥業(yè)務(wù)端一穩(wěn)一升將帶來業(yè)績收入繼續(xù)向好，隨著新型藥物研制與中藥配方顆粒研發(fā)深入推進(jìn)，配合股權(quán)激勵方案未來有望持續(xù)良好發(fā)展，首次覆蓋，給予“優(yōu)于大市”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示：集采風(fēng)
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