>> 中郵證券-古井貢酒(000596)省內(nèi)升級(jí)省外加速擴(kuò)張，盈利能力持續(xù)提升可期-221229
| 上傳日期： |
2022/12/29 |
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pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
中郵證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入（首次） |
作者： |
蔡雪昱,華夏霖 |
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核心觀點(diǎn)
回顧2022年，需求端，疫情對(duì)公司主要消費(fèi)場(chǎng)景影響相對(duì)較小，根據(jù)終端走訪反饋，省內(nèi)部分區(qū)域宴席延后，但管控放開(kāi)后快速回補(bǔ)；同時(shí)經(jīng)濟(jì)低迷背景下，人情往來(lái)與禮贈(zèng)回禮的用酒需求不減反增。產(chǎn)品端，主品牌古井貢酒結(jié)構(gòu)升級(jí)持續(xù)，古8及以上產(chǎn)品獲得較快增速、占比提升。同時(shí)持續(xù)強(qiáng)化200元以下價(jià)格帶產(chǎn)品成熟市場(chǎng)的基礎(chǔ)以應(yīng)對(duì)競(jìng)品沖擊。人才梯隊(duì)上，公司以行業(yè)內(nèi)較高的薪資水平不斷培育有戰(zhàn)斗力的年輕銷售團(tuán)隊(duì)，輸送全國(guó)布局新市場(chǎng)，為全國(guó)化發(fā)力打下良好基礎(chǔ)。營(yíng)銷端，公司投放資源繼續(xù)聚焦更高價(jià)格帶產(chǎn)品，主推古20以提高品牌調(diào)性。公司前三季度實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收127.6億元，同比+26.4%，歸母凈利潤(rùn)26.2億元，同比+33.1%，收入利潤(rùn)均獲得較好增長(zhǎng)，凈利率持續(xù)提升。
省內(nèi)市場(chǎng)需求穩(wěn)健，結(jié)構(gòu)升級(jí)繼續(xù)推進(jìn)。從消費(fèi)能力看，安徽省內(nèi)市場(chǎng)伴隨近年經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，白酒消費(fèi)需求不懼疫情擾動(dòng)維持平穩(wěn)，消費(fèi)能力逐年提升。從消費(fèi)群體看，當(dāng)前商務(wù)接待與個(gè)人消費(fèi)均有支撐，安徽近4年GDP復(fù)合增速為9.69%、人均可支配收入近4年復(fù)合增速為7.98%，均高于全國(guó)平均水平。分產(chǎn)品看，安徽省內(nèi)公司當(dāng)前重點(diǎn)聚焦200以上的價(jià)格區(qū)間，古8承接市級(jí)市場(chǎng)民眾消費(fèi)以及縣級(jí)市場(chǎng)的商務(wù)/年節(jié)禮贈(zèng)需求，增長(zhǎng)迅速；省內(nèi)300元以上需求基礎(chǔ)仍繼續(xù)培養(yǎng)，古16承接這一部分的商務(wù)需求、以及各省會(huì)城市的宴席市場(chǎng)等，今年呈現(xiàn)高增態(tài)勢(shì)；而500元以上的需求，古20針對(duì)商務(wù)消費(fèi)和企業(yè)團(tuán)購(gòu)渠道，今年仍有較快增長(zhǎng)。古5、獻(xiàn)禮等產(chǎn)品份額保持自然增長(zhǎng)。
省外市場(chǎng)聚焦次高端，增量空間仍然廣闊。公司重點(diǎn)突破江蘇市場(chǎng)，主打古8以上次高端產(chǎn)品。江蘇白酒市場(chǎng)容量較大，公司以古8及以上次高端產(chǎn)品為主要發(fā)力點(diǎn)，在資源、人員、激勵(lì)制度均有傾斜。同時(shí)由于當(dāng)?shù)匕不占疇I(yíng)商群體消費(fèi)基礎(chǔ)較好，商務(wù)宴請(qǐng)需求支撐下在500元左右價(jià)格帶擴(kuò)張迅速，我們估計(jì)江蘇市場(chǎng)古8及以上產(chǎn)品占比已達(dá)7成。我們預(yù)計(jì)公司在山東、河北、浙江等地明年均有望接近或突破10億大關(guān)，省外起勢(shì)，增速較快。
看明年，公司持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)毛利率提升，發(fā)布千元價(jià)格帶新品提升品牌定位，隨量費(fèi)用減少和控費(fèi)趨嚴(yán)有望改善凈利率水平。從產(chǎn)品看，我們預(yù)計(jì)公司明年規(guī)劃下古5、獻(xiàn)禮等成熟品類大盤保持平穩(wěn)，古8及以上次高端維持30%以上增速，其中古8、古16規(guī)劃增速略高于古20，高毛利品類占比提高帶動(dòng)毛利率提升。同時(shí)，公司在2022年年末發(fā)布新品功勛池酒，提前占位千元價(jià)格帶，繼續(xù)提升品牌定位。渠道端，預(yù)計(jì)明年隨量費(fèi)用有望減少，減少部分轉(zhuǎn)為規(guī)劃性費(fèi)用，同時(shí)費(fèi)用管控上從此前的粗放式向精確化改善，規(guī)劃制下各項(xiàng)費(fèi)用年初提前上報(bào)審批，隨后嚴(yán)格核銷，預(yù)計(jì)整體費(fèi)用率有望下降，綜合看明年凈利率水平預(yù)計(jì)改善。根據(jù)往年進(jìn)度看，公司春節(jié)開(kāi)門紅預(yù)計(jì)規(guī)劃完成全年50%進(jìn)度，11月即啟動(dòng)春節(jié)回款，Q4省內(nèi)多地渠道庫(kù)存較低，外省市場(chǎng)庫(kù)存略高于省內(nèi)但總體處于合理水平，整體較低的庫(kù)存為公司開(kāi)門紅打下良好基礎(chǔ)。
當(dāng)前部分渠道反饋回款規(guī)劃如期完成。根據(jù)安徽省衛(wèi)健委通報(bào)省內(nèi)大部分地區(qū)將在月底前達(dá)峰，我們預(yù)計(jì)動(dòng)銷端將在元旦后啟動(dòng)，疊加疫情三年后的回鄉(xiāng)意愿強(qiáng)烈，整個(gè)大春節(jié)期間（至元宵節(jié)）飲酒需求值得關(guān)注和期待。我們預(yù)計(jì)公司明年沖擊200億收入目標(biāo)、提前實(shí)現(xiàn)十四五規(guī)劃積極樂(lè)觀可期。
投資建議
我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收167.04/199.02/233.53億元，同比增長(zhǎng)25.9%/19.1%/17.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)29.85/39.20/47.61億元，同比增長(zhǎng)29.9%/31.3%/21.5%，對(duì)應(yīng)EPS為5.65/7.41/9.01元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為48x/36x/30x。公司2022年受疫情擾動(dòng)、消費(fèi)需求下滑等因素影響下仍保持高增長(zhǎng)；看明年，三品牌體系下，我們預(yù)計(jì)古井貢酒貢獻(xiàn)主要增量，黃鶴樓完成業(yè)績(jī)對(duì)賭后穩(wěn)健發(fā)力，老明光逐漸復(fù)蘇。明年線下場(chǎng)景恢復(fù)、需求復(fù)蘇、消費(fèi)信心回歸預(yù)期良好，疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善、費(fèi)用優(yōu)化，公司盈利能力有望繼續(xù)提升。參考公司歷史估值、可比公司估值，我們給予公司2023年42倍PE估值，對(duì)應(yīng)合理目標(biāo)價(jià)格為311.22元，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；食品安全的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
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