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口子窖：安徽白酒領(lǐng)軍者之一，積極改革謀求發(fā)展新篇章?？谧咏血?dú)創(chuàng)一步法兼香工藝，定位中高端政商務(wù)社交白酒，打造真藏實(shí)窖兼香新品類。2019年公司開(kāi)始進(jìn)行渠道系統(tǒng)性改革，推出初夏、仲秋、兼香518等新品，重新掌握渠道費(fèi)投的主動(dòng)權(quán)。公司營(yíng)收由2015年25.84億元增長(zhǎng)至2021年40.11億元，CAGR約11.7%；歸母凈利潤(rùn)由6.02億元增長(zhǎng)至17.27億元，CAGR達(dá)19.1%，主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)盈利能力大幅改善。
　　行業(yè)篇：安徽白酒消費(fèi)升級(jí)速度領(lǐng)先全國(guó)，區(qū)域龍頭酒企或率先受益。2022-2023年，預(yù)計(jì)本輪白酒提價(jià)周期傳導(dǎo)到區(qū)域酒企，區(qū)域次高端的業(yè)績(jī)彈性凸顯。橫向?qū)Ρ葋?lái)看，安徽省近三年來(lái)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整較為順暢，白酒消費(fèi)升級(jí)邊際加速。其中，合肥主流價(jià)格躍遷至300元左右，其他地級(jí)市向200元價(jià)位延伸。2022年，安徽省內(nèi)200-300元將貢獻(xiàn)較大業(yè)績(jī)?cè)隽?，古?口子/迎駕作為省內(nèi)白酒龍頭，將充分享受價(jià)位段擴(kuò)容紅利。
　　改革篇：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)揚(yáng)新帆，渠道模式改革初見(jiàn)成效。在產(chǎn)品升級(jí)上，口子窖由于渠道模式&產(chǎn)能制約等問(wèn)題，在2013-2018年長(zhǎng)達(dá)6年間沒(méi)有進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，錯(cuò)失省內(nèi)消費(fèi)升級(jí)紅利。2019年開(kāi)始，口子窖開(kāi)始針對(duì)200元+價(jià)位推出初夏、仲秋、兼香518等產(chǎn)品，重啟次高端戰(zhàn)略。在渠道模式上，公司于2019年開(kāi)始重新掌握渠道費(fèi)投的主動(dòng)權(quán)，大力發(fā)展團(tuán)購(gòu)渠道，進(jìn)行核心消費(fèi)者培育。在團(tuán)隊(duì)建設(shè)上，口子窖開(kāi)始增加地面營(yíng)銷隊(duì)伍，搭建合肥營(yíng)銷中心，全面加強(qiáng)費(fèi)投落地執(zhí)行的有效性。預(yù)計(jì)2023年將是口子窖改革力度最大的一年，同時(shí)也是改革紅利兌現(xiàn)的一年。
　　兼香518將是檢驗(yàn)口子窖三年來(lái)系統(tǒng)性改革的試金石。在價(jià)位帶上，兼香518定位400-500元價(jià)位，補(bǔ)齊口子20年以上價(jià)格帶空白。在渠道模式上，兼香518采取1+N的渠道模式，通過(guò)開(kāi)拓團(tuán)購(gòu)商來(lái)鋪設(shè)次高端渠道網(wǎng)絡(luò)。在量?jī)r(jià)關(guān)系上，口子窖引入半控價(jià)模式，重現(xiàn)掌握費(fèi)投主動(dòng)權(quán)。在渠道策略上，兼香518借鑒古20成功經(jīng)驗(yàn)，追尋目標(biāo)終端、核心圈層以及競(jìng)品轉(zhuǎn)化目標(biāo)。21年兼香518上市元年便實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4億左右，未來(lái)有望成長(zhǎng)為10億+大單品。
　　徽酒龍頭渠道調(diào)整初見(jiàn)成效，關(guān)注拐點(diǎn)型投資機(jī)會(huì)，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)2022-2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收53.21/58.57/61.97億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)17.09/19.00/20.30億元，對(duì)應(yīng)PE 20.3/18.2/17.0X?？紤]到渠道改革持續(xù)推進(jìn)、兼香品類穩(wěn)定培育，給予2023年20-22XPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)63.19-69.65元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值約380-420億元，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇；渠道改革或低于預(yù)期；團(tuán)隊(duì)執(zhí)行力或不及預(yù)期