>> 中信證券-每周債市復(fù)盤：寬松流動性環(huán)境下的債市震蕩-230101
| 上傳日期： |
2023/1/2 |
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| 格式： |
pdf 共13頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
明明,周成華,丘遠航 |
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此報告為加密報告 |
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寬松資金面、偏弱權(quán)益市場與防疫政策優(yōu)化、地方寬地產(chǎn)政策發(fā)力等多空交織下長債利率震蕩為主。長期來看基本面疫后修復(fù)的邏輯沒有改變，但短期上寬松流動性環(huán)境或?qū)⒊掷m(xù)，關(guān)注跨年后的杠桿套息機會。
▍本周債市弱勢震蕩，10Y國債活躍利率回升至2.838%。周一寬地產(chǎn)預(yù)期再發(fā)酵下長債活躍利率回升1.5bps至2.84%，周二入境隔離要求全面放寬，長債利率寬幅上行至2.87%，周三股債蹺蹺板效應(yīng)下債市走牛，長債利率分段下行至2.85%，周四資金面寬松下，股債蹺蹺板效應(yīng)持續(xù)，收益率曲線大幅牛陡并收于2.84%。周五債市相對平靜，長債利率小幅抬升0.07bps至2.838%。
▍本周隔夜利率延續(xù)寬松、股市走弱一定程度上利多債市，而入境防疫管控優(yōu)化和寬地產(chǎn)政策預(yù)期發(fā)酵形成利空。本周長債利率起落較大，周一周二在國家衛(wèi)健委、海關(guān)總署放寬入境隔離管控限制，以及東莞全域解除限售的兩項利空沖擊下利率快速回升，周三周四則在隔夜利率連續(xù)突破新低、股市弱勢震蕩的主導(dǎo)下經(jīng)歷了小幅債牛，總體而言基本面長期向好而限制利率下行的邏輯沒有改變，但短期存在防疫端利空出盡以及資金偏松的利好，長債利率基本圍繞2.85%上下震蕩。
▍信用方面，短端下行較多，等級利差走擴。本周信用債收益率曲線整體下行，短端收益率下行幅度更大，1年期AAA和AA+信用債收益率均下行12bps，信用利差壓縮3bps。期限利差方面，上周3Y-1Y、5Y-3Y均有小幅走擴，從分位數(shù)來看，當(dāng)前3年左右高等級信用債的性價比較高。
▍入境管控放松后，防疫優(yōu)化層面的利空是否出盡？12月26日國家衛(wèi)健委發(fā)布了《關(guān)于對新型冠狀病毒感染實施“乙類乙管”的總體方案》，次日海關(guān)總署宣布從2023年1月8日起正式解除海外入境的核酸檢測要求。往后看，在內(nèi)外政策限制充分放開的背景下，防疫政策進一步優(yōu)化的政策空間相對有限，對債市而言后續(xù)的利空沖擊或不再來自于政策本身，而是第一波感染高峰結(jié)束后消費、信貸需求的觸底回升。
▍央行年底靈活調(diào)整OMO投放量對沖季節(jié)性緊資金壓力，客觀上抬升了銀行間流動性供給。上周開始央行放量14天逆回購以呵護進入跨年狀態(tài)的14天資金，本周則是放量7天逆回購以呵護7天的跨年資金。銀行間流動性水位整體走高，隔夜資金利率在周五的跨年時點之前幾乎不斷下破歷史新低。短期的數(shù)量工具加碼更多是為了應(yīng)對贖回潮以及年底資金季節(jié)性壓力等階段性問題。在度過跨年時點后，預(yù)計貨幣政策操作將恢復(fù)常態(tài)，OMO投放量或回歸散量水準(zhǔn)。
▍盡管隔夜利率大幅走低客觀上提供了杠桿空間，但債市杠桿并不高，跨年后回購成交量或迎來反彈。在央行先后放量14天和7天逆回購的背景下，資金面大幅寬松，但質(zhì)押式回購成交量和R001成交量占比持續(xù)走低，可見在年底信貸考核壓力下商業(yè)銀行的資金壓力并沒有因為資金供給端放量而減輕，資金也沒有流向債市杠桿；而隨著下周跨年時段結(jié)束，預(yù)計銀行間質(zhì)押式回購交易情緒可能迎來較大回升。
▍債市策略：基本面強預(yù)期對債市制約仍未解除，但短期套息策略空間回升。隨著防疫政策優(yōu)化措施基本落實而北上等超一線城市陽康人員返崗復(fù)工，基本面強修復(fù)預(yù)期限制了長端利率的下行空間。往后看，利率中樞長期高位震蕩的邏輯仍在延續(xù)。然而短期來看，度過跨年時點后商業(yè)銀行的資金融出意愿回升，資金面寬松或?qū)⒀永m(xù)，而短端利率在前期贖回潮的影響下已經(jīng)處于相對高位，和資金利率間的較寬利差為套息策略提供了充?？臻g，因此建議把握月初時段適當(dāng)進行套息操作，但也要關(guān)注大量逆回購到期后央行的續(xù)作情況以及每日的資金凈回籠。
▍品種選擇上，二級債利差高位震蕩，城投債分化加劇。本周二級債利差高位震蕩，3年期和5年期AAA-國開利差分別變動+1bp和-3bps，當(dāng)前分別為87bps和90bps，均處于2019年以來的88%分位數(shù)，我們預(yù)計仍有回落的空間。城投債方面，本周利差分化明顯，AA(2)及AA-隱含評級城投債的信用利差繼續(xù)小幅上行，而AA及以上隱含評級的信用利差則有所回落，高低等級之間的分化進一步加劇。
▍風(fēng)險因素：貨幣政策、財政政策超預(yù)期；央行公開市場操作投放超預(yù)期；局部疫情反復(fù)超預(yù)期；信用違約事件頻發(fā)等。
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