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本輪債市超調漸入尾聲，隨著年末流動性的持續(xù)呵護，政策端穩(wěn)定債券市場的決心明顯，信用債市場短旱后即逢甘霖，利差沖高后開始回調。而對于諸多板塊而言，修復路徑各不相同。本期我們將目光放到與基建、地產(chǎn)糾纏頗深的鋼鐵領域。今年以來鋼鐵板塊曾出現(xiàn)盈利低和利差低的“雙低”異象，利差走勢與基本面出現(xiàn)背離，也導致這一輪在利差回調過程中“糾偏”加劇。年末過激調整后，鋼鐵收益空間已然“居高不下”。雖然市場中樞在修復，但家家有本難念的經(jīng)，板塊利差恢復困難重重，鋼鐵債如何演繹是我們側重討論的方向。
　　▍信用債市場短旱即逢甘霖，信用利差沖高后有所回落。年末的債市調整階段分明，信用利差一波三折脈沖式走高，并于12月14日達本輪高點。12月15日，央行超額續(xù)作MLF，釋放出穩(wěn)貨幣的信號。且隨著部分攤余成本產(chǎn)品的發(fā)行，估值調整也趨于平穩(wěn)。此后流動性的呵護持續(xù)，資金面也突破新低，穩(wěn)定債券市場信心和支持寬信用修復的政策意圖明顯。信用債市場本輪調整并未持續(xù)太久，“甘霖”來的也比預期中的更早，信用利差沖高后也有所回落，年末最后一周似乎在為明年搶跑預熱。
　　▍我國鋼鐵行業(yè)發(fā)展迅速，產(chǎn)量國際領先。我國鋼鐵行業(yè)起步較遲，前期處于穩(wěn)步發(fā)展階段。此后隨著我國進一步擴大對外開放，以及城鎮(zhèn)化進程的不斷推進，鋼鐵行業(yè)迎來了快速發(fā)展。2021年受原材料價格高企以及地產(chǎn)行業(yè)遇冷的影響，粗鋼產(chǎn)量出現(xiàn)下滑，鋼鐵行業(yè)發(fā)展增速放緩。2010-2020年間，我國粗鋼產(chǎn)量從6.39億噸上升至10.65億噸，國際占比從46%上升至57%，有著舉足輕重的地位。2021年我國粗鋼產(chǎn)量下滑，占比也下降至53%，但仍處于較高位置。
　　▍鋼鐵債出現(xiàn)提前調整，前瞻性指標指導意義明顯。年末信用債利差普遍走闊前，部分鋼鐵債品類早已伺機而動。其中短久期低等級品類尤為敏感，早在三季度率先回歸基本面“指導”邏輯，前瞻性指標重要性凸顯。其中鋼價與利差走勢具有一定負相關性，且鋼價發(fā)生趨勢性走勢變化后，信用利差一般會延后進入新的利差調整區(qū)間，具有一定的時滯性?；ㄍ顿Y增速與利差走勢呈正相關性，而地產(chǎn)投資增速與利差呈負相關性，當增速到達拐點后，利差往往隨后快速調整，預測靈敏度較高。我們更應多重考量，發(fā)揮各前瞻性因素的優(yōu)點，把握利差的變化趨勢，得以抓住收益挖掘機會。
　　▍鋼鐵行業(yè)出現(xiàn)“雙低”異象，利差反彈來勢洶洶。2022年以來受到下游需求端減弱，鋼價開始走弱的影響，鋼企的經(jīng)營狀況明顯下滑。與此同時，前三季度鋼鐵債利差也跟隨市場大趨勢一路下行，處于歷史較低位置，利差水平與行業(yè)基本面出現(xiàn)一定背離，鋼鐵行業(yè)出現(xiàn)盈利低和利差低的“雙低”現(xiàn)象。而利差調整或許會遲到，但不會缺席，年末債券市場迎來大幅調整，帶動鋼鐵債利差反彈來勢洶洶，其走闊幅度遠高于市場平均。在過激的調整后，鋼鐵債利差已處于高位，但后續(xù)利差恢復將困難重重。
　　▍合理運用前瞻性指標，關注高資質鋼鐵央國企布局性價比。年末債市調整后，鋼鐵債已“調”出充足的收益挖掘空間。然而在過激的調整后，疊加下游需求端大幅回暖不確定性仍存，利差恢復或需更多時間。因此應重點關注基建和地產(chǎn)投資同比增速等前瞻性指標，綜合考慮鋼價變化趨勢等因素，把握鋼鐵債的配置時機。近年來，鋼企整合重組不斷推進，在此背景下，高資質的鋼鐵央國企有較強的信用保障，可重點關注其布局性價比。
　　▍風險因素：地產(chǎn)政策效果不及預期；經(jīng)濟基本面回暖不及預期；信用違約風險頻發(fā)等。