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基本面拐點—政策暖風推動經濟“緩復蘇”
　　消費復蘇情況受疫情擾動較大。展望未來，服務業(yè)仍處于不景氣階段，其中從業(yè)人員PMI自2022年8月回落，體現(xiàn)出服務業(yè)需求不足且就業(yè)形勢愈加困難；就業(yè)形勢有待好轉，當前失業(yè)率仍在較高水平；收入增長整體放緩，貧富差距擴大，制約居民消費意愿；家具、家電、建筑建材為房地產后周期產業(yè)，拖累社零總額。
　　投資項支撐經濟增長，各分項走勢分化。展望未來，工業(yè)企業(yè)利潤下行和外需回落不利于制造業(yè)投資，產業(yè)升級趨勢、寬松信貸環(huán)境支撐制造業(yè)投資高增長；土地購置費和施工竣工面積預示疲弱前景，但房地產寬松政策頻出，房市有望漸進回暖；逆周期調控下，基建投資助力抵御經濟下行壓力，大型工程機械產量回升，預示基建項目有序開展。
　　出口對經濟增長作積極貢獻，但近月以來稍顯疲弱。展望未來，出口的領先指標如貨物吞吐量和新出口訂單PMI傳遞信息偏負面。
　　通脹壓力整體溫和可控，需要警惕通脹的滯后效應，我們預計2023年CPI同比中樞維持溫和上漲，PPI同比中樞位于較小負值區(qū)間。
　　我們預計2023年Q1-Q4的GDP當季同比分別為2.2%、7.8%、4.8%和5.1%，CPI同比中樞約2.0%，其中2023年1、2月由于低基數(shù)效應同比或將接近3%，全年整體溫和上漲；PPI同比中樞約-0.2%，由于基數(shù)效應，2023年前7個月總體為負并于后期轉為小幅正增長，社融存量同比約為10.2%。
　　政策拐點—“寬貨幣”向“寬信用”
　　貨幣政策方面，對于通脹的關注度提升；對于穩(wěn)定宏觀杠桿率的要求下降；貨幣政策強調精準。2021年和2022年中央經濟工作會議對于貨幣政策的表述分別為“靈活適度”和“精準有力”，預計2023年以降準和存款利率下降驅動的LPR下調，以及結構型貨幣政策工具將繼續(xù)發(fā)力。
　　財政政策方面，我們預計2023年赤字率為3%-3.5%，專項債規(guī)模約為3.65萬億元。在2023年名義GDP 130萬億元和赤字率3%的假設下，赤字規(guī)模為39000億元，中央和地方赤字分別為31200億元和7800億元（中央赤字對應國債，地方赤字對應地方政府一般債）。財政收入減稅降費，財政支出重點保障民生領域。
　　債市拐點—從庫存周期觀察
　　我們預計2022年四季度至2023年一季度將轉至“被動去庫存”階段。在主動去庫存階段中，10年期國債收益率總體呈下行走勢，而進入被動補庫存階段后，經濟形勢出現(xiàn)變化后，市場需要一段時間才能意識到此變化，因此利率在復蘇階段仍將在一段時間內維持下行，在復蘇期達到低點后出現(xiàn)回升。由于消費需求恢復的緩步性，庫存周期轉向“被動去庫存”階段的時間或將延后，則債券收益率的上行拐點將出現(xiàn)于2023年中。
　　風險提示：疫情恢復不及預期；地緣政治風險；貨幣/財政政策超預期調整；預測值不夠精準。