>> 中信證券-魯商發(fā)展(600223)重大事項點評：地產剝離高效推進，有望溢價出表-230102
| 上傳日期： |
2023/1/3 |
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| 920KB |
| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
徐曉芳,杜一帆 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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地產剝離高效推進，有望溢價出表；主業(yè)經營聚焦、團隊人員調整有望帶來經營效率的持續(xù)優(yōu)化以及長期增長確定性的提升。依托于公司較強的整體研發(fā)實力：①化妝品業(yè)務保持高增，璦爾博士、頤蓮定位高性價比賽道，符合當前消費趨勢，品類結構較優(yōu)、渠道結構合理，有望實現持續(xù)高速增長；②原料業(yè)務中，玻尿酸業(yè)務有望獲取醫(yī)藥級增量市場，此外借力合成生物進軍大發(fā)酵領域，目前已有類玻色因、依克多因產品上市；③醫(yī)藥業(yè)務預計將加碼投入，有望依托國資背景、加速整合優(yōu)質資源，公司將圍繞骨健康、眼健康等核心領域，提升中藥、化藥工藝質量，同時與國內領先研發(fā)機構和CRO公司合作，圍繞大病種進行產品管線布局，搭建關鍵技術和高壁壘技術平臺，推進醫(yī)藥“全鏈條+多元化”高質量發(fā)展。我們維持公司2023年目標市值136億元，維持目標價13元，維持“買入”評級。
▍地產剝離計劃穩(wěn)步推進，擬以59億元將地產開發(fā)業(yè)務轉予山東城發(fā)。
①轉予控股股東新設山東城發(fā)集團：本次地產剝離交易對方為公司控股股東山東省商業(yè)集團下屬全資子公司山東城發(fā)集團，為2022年12月新設公
②標的資產范圍及結構：據公司公告的重大資產出售草案，標的資產為上市公司及其全資子公司魯健產業(yè)、魯商健康持有的魯商置業(yè)、新城鎮(zhèn)、創(chuàng)新發(fā)展、菏澤置業(yè)、臨沂地產、臨沂置業(yè)、臨沂金置業(yè)、臨沂發(fā)展的股權，及上市公司對上述標的公司及其下屬公司的全部債權。其中，魯商置業(yè)、新城鎮(zhèn)、創(chuàng)新發(fā)展由上市公司主體持股100%，臨沂發(fā)展、臨沂金置業(yè)由上市公司持股32%、44.10%；菏澤置業(yè)由上市公司全資子公司魯健產業(yè)持股100%；臨沂地產、臨沂置業(yè)由上市公司全資子公司魯商健康持股100%、51%；
據公司年報及重大資產出售草案，我們推斷上述標的資產出置后，上市公司主體內仍有山東省魯商建設管理有限公司、北京銀座合智房地產開發(fā)有限公司、濟寧聚威地產開發(fā)有限公司等地產開發(fā)業(yè)務未完全剝離（前次重大資產出售籌劃公告：擬將地產開發(fā)業(yè)務相關資產及負債轉讓）；以魯商服務（02376.HK）為主體的物業(yè)服務業(yè)務、以魯商銀座為主體的商業(yè)運營業(yè)務、以魯商福瑞達為主體的康養(yǎng)業(yè)務繼續(xù)保留。據公司重大資產出售草案，以2021年標的資產收入計（不考慮內部沖抵），標的公司收入合計達127.97億元，而2021年上市公司口徑地產業(yè)務營收實為96.96億元，標的公司收入占比達132%，我們預計大部分地產開發(fā)業(yè)務在此次計劃中剝離。
③標的公司計提2.6億存貨跌價準備：在評估過程中，根據存貨跌價準備計提政策，魯商置業(yè)、臨沂置業(yè)、魯商置業(yè)青島有限公司、上海魯商房地產有限公司等地產項目存貨需要計提2.60億元存貨跌價準備；
?、軜说馁Y產溢價出置：資產經評估合計590,662.49萬元，對比標的公司賬面凈資產溢價11.09%，交易價款由山東城發(fā)以現金方式向上市公司、魯健產業(yè)及魯商健康支付。據公司股權結構，在支付的股權交易價格中，14.06億元歸屬上市公司主體，765.22萬元歸屬魯健產業(yè)，1.83億元歸屬魯商健康，另有43.09億元債權標的資產。評估基準日為2022年10月31日，基準日后收益屬山東城發(fā)集團；
?、萁桓罘謨膳M行：第一批次交割含魯商置業(yè)、新城鎮(zhèn)、創(chuàng)新發(fā)展、臨沂金置業(yè)、臨沂發(fā)展及利益地產之股權及債權，對應股權資產價格15.80億元，債權資產價格19.43億元，合計35.23億元，首筆款項于《重大資產出售協議書》（2022年12月30日簽署）生效后5日內支付。第二批次完成菏澤置業(yè)、臨沂置業(yè)之股權及債權交割，對應股權資產0.18億元，債權資產23.66億元，合計作價23.84億元，第二批次交割之首筆款項將于2023年10月31日前交
?、扌略鲫P聯擔保風險：交易完成后，上市公司對標的公司提供的擔保協議繼續(xù)履行直至到期，擔保余額為30.81億元，占歸母凈資產的88.09%，該擔保部分由公司控股股東山東省商業(yè)集團提供反擔保，未來上市公司不再對標的資產提供后續(xù)擔保，存續(xù)擔保事項不構成重大不利影響。
▍剝離地產開發(fā)業(yè)務后，資產結構優(yōu)化、盈利提升、運營提效?！?資產結構優(yōu)化：以2021年年末資產計，本次交易后公司總資產規(guī)模由614.15億元下降至105.48億元，降幅-82.83%；負債總額由549.16億元下降至57.04億元，降幅-89.61%；公司資產負債率由89.42%下降至54.08%，流動比率由1.15提升至2.24，速動比率由0.20提升至2.08；截至2022年10月末，公司持有現金47.82億元，交易后現金減少為15.74億元，未來約有59億元資金進賬，公司流動性大幅優(yōu)化?！?盈利能力大幅提升：2022年公司利潤受地產業(yè)務拖累嚴重，以2022年1-10月利潤計算，交易后公司營業(yè)利潤由0.74億元提升至2.83億元，歸屬凈利潤由-0.90億元提升至2.07億元，EPS由-0.09提升至0.20元。○3運營能力持續(xù)優(yōu)化：置出地產業(yè)務后，公司資產結構優(yōu)化、有息負債規(guī)?？s減、節(jié)約利息支出、減輕經營壓力、市場競爭力增強。據公司重大資產出售草案，交易后，公司擬將收回的價款用于醫(yī)藥健康業(yè)務板塊發(fā)展和償還債務，集中優(yōu)勢資源發(fā)展業(yè)績表現良好、增長潛力大的醫(yī)
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