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制冷零部件老牌龍頭，業(yè)務(wù)聚焦再出發(fā)。盾安環(huán)境是國內(nèi)制冷零部件龍頭企業(yè)，發(fā)展經(jīng)歷初創(chuàng)成長、多元拓展、調(diào)整復(fù)興、格力入主四個(gè)發(fā)展階段。初創(chuàng)期公司把握時(shí)代趨勢奮力耕耘，21世紀(jì)初冷配市占率排名前列，成功奠定龍頭地位。2009年起公司布局光伏、節(jié)能、傳感器等多元化業(yè)務(wù)，市場波動(dòng)下經(jīng)營一度陷入困境。2018、2020年公司先后進(jìn)行組織管理調(diào)整與“3+1”業(yè)務(wù)聚焦，經(jīng)營態(tài)勢得以扭轉(zhuǎn)。2021年格力通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓與非公開發(fā)行方式成為盾安控股股東，助力公司與集團(tuán)化解流動(dòng)性危機(jī)，依托格力的綜合實(shí)力背書，公司可在產(chǎn)業(yè)升級(jí)、客戶開拓與產(chǎn)品出貨等方面得到多維度積極協(xié)同，經(jīng)營活力顯著提振。
　　未來看點(diǎn)一：結(jié)構(gòu)優(yōu)化驅(qū)動(dòng)，傳統(tǒng)制冷配件業(yè)務(wù)收入、盈利雙提升。能效升級(jí)背景下變頻空調(diào)等節(jié)能產(chǎn)品成為行業(yè)主流，帶動(dòng)電子膨脹閥等高附加值閥件需求擴(kuò)容，2016-2021年公司電子膨脹閥市占率由15%提升至26%，呈穩(wěn)步增長趨勢。盈利能力來看，公司冷配業(yè)務(wù)內(nèi)銷毛利率低于海外，也低于三花對標(biāo)業(yè)務(wù)，主因國外廠商對于產(chǎn)品附加值高的電子膨脹閥、熱管理集成模塊等產(chǎn)品訂單比例更多，以及三花產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中電子膨脹閥占比較大。近年公司業(yè)務(wù)聚焦后發(fā)力電子膨脹閥與海外市場，與三花的毛利率差距逐步縮窄。
　　未來看點(diǎn)二：制冷設(shè)備下游多點(diǎn)開花，盾安具備成熟業(yè)務(wù)能力，財(cái)務(wù)&治理改善背景下市場開拓提速。隨著國家產(chǎn)業(yè)升級(jí)與綜合實(shí)力的提升，IDC、核電、軌道交通、冷鏈等領(lǐng)域發(fā)展迅速，對配套制冷設(shè)備的需求量相應(yīng)增長。大型制冷設(shè)備對產(chǎn)品、服務(wù)的綜合要求較高，優(yōu)質(zhì)品牌廠商在招標(biāo)中占據(jù)主動(dòng)權(quán)。盾安較早布局專用領(lǐng)域空調(diào)，具備較為豐富的業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)。在格力入主之后，伴隨財(cái)務(wù)危機(jī)的逐步解除與治理結(jié)構(gòu)的改善，公司經(jīng)營的穩(wěn)健性相比此前已有極大提升，依托格力背書將為后續(xù)客戶開拓帶來顯著助益。
　　未來看點(diǎn)三：“二供”邏輯之下汽零業(yè)務(wù)的可觀增量。整車電動(dòng)化趨勢為國內(nèi)零部件廠商帶來歷史機(jī)遇，熱管理系統(tǒng)重要性顯著上升，行業(yè)迎來“量價(jià)”齊升趨勢性紅利。另一方面，熱管理系統(tǒng)革新打破了原有外資壟斷的格局，國產(chǎn)零部件供應(yīng)商迎來崛起機(jī)遇。三花憑借先發(fā)優(yōu)勢率先搶占市場，但近年整車廠扶持“二供”趨勢下盾安開始加速追趕，目前已打入比亞迪、吉利、蔚小理等國內(nèi)整機(jī)廠供應(yīng)體系。大口徑閥是新能源車熱管理閥件發(fā)展趨勢，目前盾安在這一領(lǐng)域已樹立差異化競爭優(yōu)勢，是業(yè)內(nèi)目前僅有的實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)供貨的廠商，后續(xù)客戶開拓有望帶動(dòng)公司汽零業(yè)務(wù)持續(xù)放量，未來發(fā)展空間可期。
　　投資建議：盾安自“3+1”戰(zhàn)略實(shí)施以來制冷業(yè)務(wù)發(fā)展穩(wěn)健，汽零業(yè)務(wù)快速取得突破。格力入主后財(cái)務(wù)制約得以緩解，并能在業(yè)務(wù)協(xié)同端提供顯著助益。伴隨新能源汽車銷量的持續(xù)快速放量，頭部車企均在原有熱管理零部件供應(yīng)商“一供”的基礎(chǔ)上加快對于“二供”的開拓，盾安已圍繞熱管理汽零部件尤其是冷媒閥件已經(jīng)形成了完善的產(chǎn)品布局，并逐步打入如比亞迪等頭部整機(jī)廠客戶，看好公司在新能源大趨勢下的發(fā)展前景。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年?duì)I業(yè)總收入分別為103.79/115.67/131.63億元，分別增長5.5%/11.4%/13.8%；歸母凈利潤分別為9.5/7.3/8.7億元，同比分別變動(dòng)133.9%/-22.9%/18.3%，對應(yīng)PE分別為12.9X/16.7X/14.1X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增長不及預(yù)期、市場競爭加劇、原材料價(jià)格和匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)等。