>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)宏觀：如何看央行資產(chǎn)負債表外匯項的變化-230104
| 上傳日期： |
2023/1/5 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
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作者： |
郭磊,鐘林楠 |
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此報告為加密報告 |
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2023年1月4日，央行官網(wǎng)發(fā)布《中國人民銀行有關(guān)部門負責人答記者問》，指出11月央行資產(chǎn)負債表中“國外資產(chǎn)”項下“外匯”科目比上月有所增加，體現(xiàn)在數(shù)據(jù)上是11月央行外匯占款環(huán)比增加了636億元，為2014年5月以來單月最高增量。
央行指出“國外資產(chǎn)-外匯”增加是因為部分銀行將外匯資金置換為了人民幣。這些外匯資金是全國性銀行在2007-2008年繳納的人民幣法定存款準備金，產(chǎn)生的背景是2005年人民幣匯改后，人民幣單邊升值，國內(nèi)通脹壓力偏大，央行為控制通脹、緩釋人民幣升值壓力，在2007-2008年連續(xù)升準，并允許全國性銀行以外匯來交付上調(diào)的人民幣存款準備金部分，計入央行資產(chǎn)端“國外資產(chǎn)-其他”科目，規(guī)模大致是1.36萬億元。
央行指出，2007至2008年，為支持商業(yè)銀行建立相應(yīng)的外匯資產(chǎn)風(fēng)險準備，人民銀行允許部分商業(yè)銀行以外匯資金交存部分人民幣存款準備金。2008年以來，部分商業(yè)銀行自愿將上述外匯資金逐步置換回人民幣形式來交存存款準備金。近期，部分商業(yè)銀行繼續(xù)置換所剩外匯資金，置換后體現(xiàn)為貨幣當局資產(chǎn)負債表中“外匯”科目余額增加。
根據(jù)2015年中國人民銀行肖萌發(fā)表的《中國貨幣當局資產(chǎn)負債表分析》一文，銀行用外匯繳存的人民幣準備金主要記錄在“國外資產(chǎn)—其他”科目。
2005年人民幣匯改后，人民幣的匯率出現(xiàn)單邊上升的趨勢。在人民幣升值預(yù)期下，個人與機構(gòu)持有外匯的意愿下降，結(jié)匯意愿強烈，導(dǎo)致中國人民銀行持有外匯儲備急劇增長，人民幣升值壓力進一步加大。為了降低外匯兌付的壓力，2007年7月30日，中國人民銀行宣布從8月15日起上調(diào)存款準備金率0.5個百分點至12%，并要求總部駐京的全國性商業(yè)銀行必須用外匯交付上調(diào)的人民幣存款準備金部分。9月，中國人民銀行要求所有的全國性商業(yè)銀行都必須用外匯支付此后上調(diào)的人民幣存款準備金。
2007年8月2008年6月，央行11次上調(diào)法定存款準備金率，從12%上升至17.5%，中國貨幣當局資產(chǎn)負債表上的其他國外資產(chǎn)科目出現(xiàn)了陡增，從2007年6月1052億元快速上升至1.46萬億元。
該文章對這一數(shù)據(jù)的增長進行了推理性驗證。同期四大國有商業(yè)銀行吸收存款余額由19萬億元上升至22萬億元，因此國有四大商業(yè)銀行以外幣繳存的人民幣存款準備金約為1萬億元，其余0.36萬億元應(yīng)該是郵政儲蓄銀行、中信銀行、民生銀行等其他總部駐京的全國性商業(yè)銀行以外幣繳存的人民幣存款準備金。
當前出現(xiàn)的是上述過程的逆過程。年內(nèi)人民幣匯率波動幅度較大，貶值壓力一度階段性上升，央行由此進行了逆向管理操作，即允許部分銀行將前期凍結(jié)的外匯資金置換為人民幣，以此增加外匯市場上的外幣供給，穩(wěn)定人民幣匯率。這一操作同時會帶來兩個附加結(jié)果：一是央行資產(chǎn)負債表結(jié)構(gòu)變化，資產(chǎn)端“國外資產(chǎn)-外匯”增加，“國外資產(chǎn)-其他”減少，資產(chǎn)負債表總規(guī)模不變；二是投放部分基礎(chǔ)貨幣，有助于穩(wěn)定狹義流動性與債券市場，緩釋理財被贖回產(chǎn)生的信用收縮效應(yīng)。
2022年8月上旬至2022年11月上旬，人民幣匯率出現(xiàn)了年內(nèi)第二輪階段性貶值，美元兌人民幣即期匯率從6.7快速調(diào)整至7.3。2022年11月上旬后，人民幣開始走強；2022年年末，美元對人民幣即期匯率重新回到7以下。
受“理財被贖回—理財賣出債券類資產(chǎn)—信用債融資成本上升及配置需求下降”的影響，企業(yè)債券融資規(guī)模明顯下降。以短融超短融+中票+企業(yè)債+公司債+定向工具作為企業(yè)債券的口徑，企業(yè)債券凈融資在11月中旬后連續(xù)7周為負。2022年11月，社融口徑企業(yè)債券融資規(guī)模為596億元，同比少增3410億元。
我們理解這一操作是央行前期穩(wěn)匯率組合拳的一部分，不會成為央行投放流動性的常態(tài)化手段，對狹義流動性的影響有限。2017年后人民幣匯率市場化程度明顯提升，央行通過與銀行結(jié)售匯調(diào)節(jié)外匯市場供需影響人民幣匯率的操作已經(jīng)較為少見；2023年經(jīng)濟基本面、內(nèi)外利差、風(fēng)險溢價均有利于人民幣匯率，貶值壓力大概率逐步緩解，外匯占款可能重新回歸前期低波動低增量的常態(tài)。
2017-2021年，央行口徑外匯占款年度增量分別為-4637億元、-2232億元、-239億元、-1009億元與1559億元。2022年前10月，央行口徑外匯占款累計增量為270億元。
當前狹義流動性最核心的影響因素是實體經(jīng)濟活躍度、貨幣政策與財政政策。以DR001與DR007來觀測狹義流動性，2022年狹義流動性經(jīng)歷了四個階段。第一階段是1-3月，實體經(jīng)濟有韌性，財政因素基本持平于季節(jié)性，流動性掌控在央行手中，市場利率與政策利率基本持平；第二階段是4-8月，實體經(jīng)濟受疫情與地產(chǎn)影響轉(zhuǎn)弱，財政集中留抵退稅磨平稅期，市場利率大幅低于政策利率；第三階段是9-11月，實體經(jīng)濟略有好轉(zhuǎn)但仍偏弱，財政留抵退稅基本完成，稅期擾動回歸，市場利率波動性增大，中樞略有抬升，但仍低于政策利率；第四階段是12月，理財再度遭遇贖回，債券市場大幅波動，信用債一級融資功能受損，疊加跨年與穩(wěn)增長，央行加大流動性投放，市場利率再度回落。
2022年1-3月，DR007月均值穩(wěn)定在2.1%附
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