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本周全球主要股票市場(chǎng)下跌為主，但A股、港股逆勢(shì)上漲。本周美股市場(chǎng)演繹的邏輯是“經(jīng)濟(jì)韌性足夠，緩解分子端擔(dān)憂后市場(chǎng)恢復(fù)上漲”，和前期“經(jīng)濟(jì)韌勁導(dǎo)致鷹派預(yù)期上行，帶來(lái)市場(chǎng)下跌”的邏輯顯著不同，本周美股的走勢(shì)的主要決定要素來(lái)到了分子端的盈利。但在全球股票指數(shù)均下跌、美債利率上行背景下，港股、A股逆勢(shì)上漲。
　　近期美債利率快速上行，“海外政策底”是否受挑戰(zhàn)？我們認(rèn)為并不是。近期美債利率上行的原因，是日本調(diào)整YCC上限，而非美聯(lián)儲(chǔ)鷹派預(yù)期重燃——作為印證，12月中旬以來(lái)美債利率上行的結(jié)構(gòu)是十年期利率快速上行而兩年期利率較為穩(wěn)定，帶來(lái)期限利差上行。根據(jù)歷史規(guī)律和當(dāng)前的宏觀特征，我們預(yù)計(jì)美債利率大概率在23年Q1之前確認(rèn)下行拐點(diǎn)，即當(dāng)前美債利率已經(jīng)在筑頂過(guò)程中。
　　當(dāng)前主導(dǎo)大類資產(chǎn)價(jià)格的主要矛盾是“美聯(lián)儲(chǔ)加息尾聲”。美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)目標(biāo)利率的操作往往是主導(dǎo)大類資產(chǎn)的邏輯主線。本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息周期的結(jié)束已經(jīng)近在咫尺，諸多大類資產(chǎn)即將迎來(lái)顯著的拐點(diǎn)。根據(jù)歷史規(guī)律和當(dāng)前的宏觀特征，我們判斷接下來(lái)中期全球市場(chǎng)大類資產(chǎn)的可能排序是：股≈債>大宗商品；對(duì)于中國(guó)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，則是港股>A股，而中國(guó)國(guó)債市場(chǎng)則更多受到國(guó)內(nèi)要素的影響。
　　當(dāng)前哪些行業(yè)可能同時(shí)具備“低擁擠度”和“高景氣預(yù)期”？近期消費(fèi)股表現(xiàn)突出，但擁擠度也快速抬升。我們基于行業(yè)景氣預(yù)期和行業(yè)擁擠度兩個(gè)維度，構(gòu)建“行業(yè)擁擠度景氣預(yù)期”二維度四象限模型。截止12月末，根據(jù)“行業(yè)擁擠度景氣預(yù)期”二維度四象限模型的結(jié)果，建議關(guān)注以下兩個(gè)象限內(nèi)的行業(yè)的投資機(jī)會(huì)：（1）優(yōu)先關(guān)注擁擠度低+景氣預(yù)期改善幅度較高的行業(yè)：汽車(chē)、綜合、非銀金融、計(jì)算機(jī)；（2）處于擁擠度高+景氣預(yù)期改善幅度較高的行業(yè)需要關(guān)注過(guò)度擁擠帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，但一旦擁擠度回落則可加強(qiáng)關(guān)注：社會(huì)服務(wù)、農(nóng)林牧漁、醫(yī)藥生物、商貿(mào)零售、房地產(chǎn)、傳媒、輕工制造。
　　A股修復(fù)市，優(yōu)先布局“托底+重建”，關(guān)注擁擠度低+景氣預(yù)期改善的行業(yè)。短期的新冠病例上升對(duì)市場(chǎng)形成擾動(dòng)，但本輪沖擊下的市場(chǎng)環(huán)境較22Q2在“勝率-賠率”上均已有優(yōu)勢(shì)，當(dāng)前政策加碼+業(yè)績(jī)真空期下仍將是價(jià)值占優(yōu)。配置關(guān)注：1.托底：地產(chǎn)鏈（地產(chǎn)適度信用下沉/家電家具）、受益于防疫政策優(yōu)化的出行鏈（休閑服務(wù)）和中期受益的醫(yī)藥鏈（醫(yī)療器械/醫(yī)療服務(wù)/中藥）；2.重建：央國(guó)企重估（能源/科技央企），反壟斷政策穩(wěn)定（互聯(lián)網(wǎng)/平臺(tái)經(jīng)濟(jì)）。主題投資“國(guó)家安全”（國(guó)產(chǎn)軟件等）、國(guó)企改革（建筑等）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情控制反復(fù)，全球經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，海外不確定性等