>> 銀河證券-宏觀點(diǎn)評(píng)報(bào)告：通脹放緩的證據(jù)繼續(xù)增加-230113
| 上傳日期： |
2023/1/15 |
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pdf 共7頁(yè) |
來(lái)源： |
銀河證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
許冬石,高明,詹璐 |
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CPI下行符合預(yù)期，通脹放緩證據(jù)增加12月消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)的同比增速?gòu)?1月的7.1%下行至6.5%；核心CPI同比降低至5.7%，比10月下行0.3%。季調(diào)環(huán)比方面，CPI自2020年5月以來(lái)增速首次轉(zhuǎn)負(fù)，降低0.1%，核心CPI增速為0.3%，比上月的0.2%略有加快。核心通脹與名義通脹的分化繼續(xù)，部分能源和核心商品在高基數(shù)下陷入通縮的勢(shì)頭愈發(fā)明顯，加息終值難以繼續(xù)提升。關(guān)于2月的FOMC會(huì)議，我們傾向于美聯(lián)儲(chǔ)保持50BP的加息幅度，因?yàn)殡m然通脹如期回落，核心部分的壓力仍然不低，且美國(guó)商業(yè)銀行的信貸派生尚未顯著放緩。因此，50BP不僅可以盡快讓實(shí)際利率轉(zhuǎn)正，也可以糾正市場(chǎng)中過(guò)分樂(lè)觀的預(yù)期，防止通脹反復(fù)。
能源與汽車(chē)領(lǐng)頭下行，食品價(jià)格開(kāi)始緩和能源和汽車(chē)部分對(duì)價(jià)格回落貢獻(xiàn)最大。12月CPI能源商品同比增速0.4%，2023年1月即將進(jìn)入負(fù)增長(zhǎng)區(qū)域；能源服務(wù)同比上行至15.6%，但在天然氣價(jià)格放緩的背景下未來(lái)也會(huì)下行。在2022年末較快的回落后，能源價(jià)格可能隨著美歐經(jīng)濟(jì)惡化程度弱于預(yù)期以及中國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇而找到一定支撐，未來(lái)繼續(xù)大幅下行概率偏低。12月家庭和非家庭食品的環(huán)比增速再次下行，處于兩年來(lái)的較低位置。食品的增速滯后全球食品價(jià)格指數(shù)一年左右，盡管未來(lái)該指數(shù)還有一個(gè)小峰值，但食品通脹越過(guò)拐點(diǎn)，整體保持回落的趨勢(shì)開(kāi)始確認(rèn)，這也增加了通脹繼續(xù)下行的理由。
居住成本在2023上半年整體高位，服務(wù)仍有粘性居住成本按照預(yù)估的路徑繼續(xù)上行，對(duì)CPI的拉動(dòng)仍將保持在2%以上，但也難再繼續(xù)大幅上升，只是阻礙通脹向2%更快靠近；2023年下半年也將逐漸走弱。美國(guó)的服務(wù)業(yè)缺口使核心服務(wù)部分粘性較強(qiáng)：一方面，短期的勞動(dòng)供給缺口不會(huì)彌合，只能靠需求的回落，而目前美國(guó)的消費(fèi)數(shù)據(jù)和各項(xiàng)貸款顯示需求強(qiáng)于預(yù)期。另一方面，工會(huì)在鐵路和其他服務(wù)行業(yè)的議價(jià)能力有所加強(qiáng)。最后，美國(guó)的勞動(dòng)產(chǎn)出率因?yàn)橐咔槌霈F(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，也不利于勞動(dòng)需求放緩。
短期關(guān)注美元回落、美債和黃金的配置機(jī)會(huì)2023上半年的通脹數(shù)據(jù)大概率繼續(xù)確認(rèn)價(jià)格回落，因此美元指數(shù)會(huì)進(jìn)一步震蕩下行，但外部投資者對(duì)美債的配置、美聯(lián)儲(chǔ)的縮表和美國(guó)經(jīng)濟(jì)的相對(duì)韌性會(huì)防止其快速下滑。利率終值不再上升與衰退概率的加深也使長(zhǎng)端美債的配置價(jià)值更加確定。權(quán)益市場(chǎng)仍在等待“盈利底”，但是2023年盈利預(yù)計(jì)下滑最大的是能源板塊，通信、可選消費(fèi)等已經(jīng)在2022年出現(xiàn)較大回落，也即能源以外板塊的利潤(rùn)下行可能沒(méi)有指數(shù)的整體預(yù)期反映的那么悲觀。近期PMI等數(shù)據(jù)的回落也在支持實(shí)際利率回落的預(yù)期，黃金價(jià)格有繼續(xù)上行的空間
美國(guó)勞工數(shù)據(jù)局（BLS）公布的12月消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）下行，符合市場(chǎng)預(yù)期：同比增速?gòu)?1月的7.1%下行至6.5%；剔除能源和食品的核心CPI同比降低至5.7%，比10月下行0.3%。季調(diào)環(huán)比方面，CPI自2020年5月以來(lái)增速首次轉(zhuǎn)負(fù)，降低0.1%，核心CPI增速為0.3%，比上月的0.2%略有加快。在12月時(shí)薪增速低于預(yù)期后，物價(jià)增速的又一次大幅放緩在為美聯(lián)儲(chǔ)提供更多確立通脹回落的證據(jù)；雖然核心部分的環(huán)比仍然保持了一定增長(zhǎng)，但中樞也已降低。核心通脹與名義通脹的分化繼續(xù)，部分能源和核心商品在高基數(shù)下陷入通縮的勢(shì)頭愈發(fā)明顯。盡管鮑威爾在12月的FOMC會(huì)議上保持了偏鷹派的引導(dǎo)，但是通脹在2023上半年較快回落的判斷無(wú)疑得到了數(shù)據(jù)的印證，加息終值難以繼續(xù)提升。關(guān)于2月的FOMC會(huì)議，市場(chǎng)有不少傾向放緩至25BP的討論，我們傾向于美聯(lián)儲(chǔ)保持50BP的加息幅度，因?yàn)殡m然通脹如期回落，核心部分的壓力仍然不低，且美國(guó)商業(yè)銀行的信貸派生尚未顯著放緩。因此，50BP不僅可以盡快讓實(shí)際利率轉(zhuǎn)正，也可以糾正市場(chǎng)中過(guò)分樂(lè)觀的預(yù)期，防止通脹反復(fù)。
從構(gòu)成來(lái)看，能源和商品部份繼續(xù)對(duì)回落做出最大貢獻(xiàn)，高權(quán)重的汽車(chē)和能源商品價(jià)格顯著走低。其他同比增速回落的重要項(xiàng)目還有食品、服裝、家居和家用產(chǎn)品等；而滯后的居住成本和包括運(yùn)輸、娛樂(lè)以及醫(yī)療服務(wù)在內(nèi)的項(xiàng)目同比增速比11月小幅加快。環(huán)比方面，食品類(lèi)的增速進(jìn)一步放緩至0.3%，很快將成為帶動(dòng)同比快速回落的又一動(dòng)力；能源與二手車(chē)價(jià)格延續(xù)了幅度較大的環(huán)比負(fù)增長(zhǎng)；服務(wù)部分增速仍有0.5%，這主要是由于滯后的居住成本增長(zhǎng)了0.8%，但也反映出服務(wù)粘性更強(qiáng)。
能源和商品價(jià)格增速的進(jìn)一步放緩料將持續(xù)，零售數(shù)據(jù)也在印證商品消費(fèi)的走弱，非核心服務(wù)部分漲價(jià)弱化是較為確定的；居住成本的上行源于統(tǒng)計(jì)滯后，在2023Q3也將逐步走弱，所以不確定性主要在核心服務(wù)部分。在美國(guó)勞動(dòng)供給存在中長(zhǎng)期問(wèn)題的情況下，服務(wù)價(jià)格的回落會(huì)相對(duì)緩慢。我們認(rèn)為2023Q2末，CPI同比增速有望降低至3%以下，但核心仍處于3.3%左右的水平且不會(huì)迅速靠近2%。
CPI提供了更多通脹放緩的證據(jù)，5.00%-5.25%的加息終值暫無(wú)提升的必要，美聯(lián)儲(chǔ)有望在2023年Q1后停止加息，實(shí)際利率也將轉(zhuǎn)正。美國(guó)經(jīng)濟(jì)的韌性可能使淺衰退在四季度或更晚出現(xiàn)，因此降息也不會(huì)迅速來(lái)臨。通脹下行和衰退預(yù)期使美債的配置價(jià)值上升，美元將在通脹回落的背景下跟隨下行，但外部投資者對(duì)美債的配置、美聯(lián)儲(chǔ)的縮
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