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2023年元旦假期公司經(jīng)營數(shù)據(jù)較亮眼，亞特蘭蒂斯營業(yè)額已超2019年元旦假期、領先行業(yè)恢復節(jié)奏。根據(jù)預訂趨勢來看，預計2023年Club Med復蘇較強勁，將帶動公司業(yè)績回升。公司作為休閑度假游代表標的，我們看好其核心旅游資產(chǎn)的恢復速度及彈性，同時建議關注地產(chǎn)銷售進度。維持“買入”評級。
　　▍疫情防控放寬，旅游出行迎來復蘇。自2023年1月8日起，對新型冠狀病毒感染實施“乙類乙管”。1月11日，文化和旅游部辦公廳印發(fā)通知，同時廢止8項疫情防控工作指南。隨著管控放寬，出游需求迎來釋放，旅游市場進入復蘇窗口期，跨省游、長線游也正在有序恢復。國內(nèi)春節(jié)假期臨近，我們判斷隨著疫情感染的過峰，春節(jié)假期出行數(shù)據(jù)有望較元旦假期有進一步回升。
　　▍Club Med復蘇趨勢強勁，且預計利潤率有望提升。2022Q1-3 Club Med實現(xiàn)營業(yè)額91.35億元（+145.7%），已恢復至2019年同期的96.0%。與2019年同期相比，Club Med容納能力恢復至91.0%，入住率仍有5.0pcts的差距，但ADR有19.2%的提升。2022Q1-3Club Med凈利潤已優(yōu)于2019年同期，業(yè)務恢復、成本管控等因素共同驅(qū)動業(yè)績改善。2022年10月8日錄得的2022H2/2023H1的累計預訂營業(yè)額較疫情前同期增長16.0%/18.6%，我們判斷度假村業(yè)務在這個雪季有望迎來亮眼恢復，并且由于結構升級以及成本優(yōu)化，EBITDA利潤率同比有望繼續(xù)提升。今年元旦假期，Club Med安吉、北戴河度假村接近滿房，體現(xiàn)國內(nèi)度假村業(yè)務恢復趨勢同樣較為強勁，并且根據(jù)其官方微信公眾號，公司計劃在江蘇南京、成都黑龍灘、江蘇太倉、廣東佛山等地布局Club Med Joyview度假村，繼續(xù)完善國內(nèi)周邊游度假村產(chǎn)品布局。
　　▍亞特蘭蒂斯元旦表現(xiàn)亮眼，領先行業(yè)恢復節(jié)奏。今年元旦假期，三亞亞特蘭蒂斯營業(yè)額已超過2019年同期，非房費收入（包括餐飲、水世界、水族館等）增速已超房費收入增速，總接待人次達約3.7萬人次，平均入住率達97.4%，ADR為2736元。由于元旦期間全國尚處于感染高峰，而亞特蘭蒂斯經(jīng)營表現(xiàn)較超預期，也顯示出疫后亞特蘭蒂斯作為標桿性高端休閑度假目的地復蘇快、彈性強。其他旅游目的地方面，麗江復游城元旦假期營業(yè)額同比增長27%，根據(jù)公司官方微信公眾號，太倉復游城的室內(nèi)主題滑雪場——阿爾卑斯雪世界將于今年下半年開業(yè)。我們預計隨著疫情影響減弱、宏觀經(jīng)濟回暖，麗江、太倉項目的配套地產(chǎn)銷售也有望受益，具體銷售進度及去化金額仍有待后續(xù)跟蹤。
　　▍風險因素：地緣政治、自然災害等因素影響；國內(nèi)疫情反復所造成的持續(xù)性影響；復游城地產(chǎn)預售情況不達預期；“托邁酷客”平臺業(yè)務增長不及預期等。
　　▍投資建議：伴隨海外Club Med如期迅速回暖，2022年公司將同比大幅減虧，從預訂數(shù)據(jù)來看今年恢復趨勢有望有較好延續(xù)，并且結構升級望帶動利潤率提升。今年元旦假期國內(nèi)業(yè)務經(jīng)營表現(xiàn)較優(yōu)，亞特蘭蒂斯恢復速度領先行業(yè)。我們判斷受疫情影響2022年復游城地產(chǎn)銷售收入相對承壓，今年需關注后續(xù)去化。中長期看，公司作為全球領先的休閑度假村集團，資源壁壘深厚、管理經(jīng)驗豐富，我們維持對國內(nèi)休閑游市場的增長潛力判斷，公司作為休閑度假游代表標的，望受益于旅游消費升級?？紤]復游城地產(chǎn)銷售進程的不確定性，下調(diào)2022-2024年歸母凈利預測至-6.42/4.31/7.09億元（原預測為-3.01/5.06/8.75億元）。選取華僑城A、Vail Resort、Six Flags作為可比公司，可比公司2023年湯森路透一致預期EV/EBITDA均值為11x，結合商業(yè)模式、業(yè)務未來成長性、流動性等因素，我們給予Club Med 8xEV/EBITDA、亞特蘭蒂斯10xEV/EBITDA估值，則對應公司目標價為15港元，維持“買入”評級。