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復盤歷史，VLCC運價往往在春節(jié)前后出現(xiàn)階段性低點，2019~2022年Q1 VLCC運價分別自低點回升186%/1597%/136%/209%。剔除2020年沙俄石油價格戰(zhàn)影響，2023年1月VLCC期租運價水平38938美元/天顯著優(yōu)于2018年~2022年，疊加2023Q1 VLCC或集中升級改造以及國內需求有望提前釋放，我們預計節(jié)后短期VLCC運價或迎拐點，Q2或迎運價明顯改善。當前處于歷史低位的在手訂單限制運力交付，預計2023年供給端強約束將持續(xù)顯現(xiàn)。Clarksons預計2023年中國原油海運進口同比增長6.6%，相較2022年增速增長8.7pcts，疊加成品油出口預計將刺激原油進口變化，國內需求有望成為2023年油運需求的主要邊際變量。假設2023年VLCC年度日均TCE 5.8萬美元左右，油運龍頭的周期張力有望明顯釋放，繼續(xù)推薦油運再次布局時機。
　　▍VLCC運價淡季持續(xù)回調引發(fā)市場擔憂，但料拐點將至。復盤歷史，2019~2022年Q1 VLCC運價分別自當年Q1階段性低點回升186%/1597%/136%/209%，考慮2023年1月期租近4萬美元/天、頭部客戶判斷成為重要風向標，Q2或迎運價明顯改善。圣誕節(jié)后油運進入傳統(tǒng)淡季，疊加今年春節(jié)同比提前，VLCC運價持續(xù)回調引發(fā)市場擔憂，但料拐點將近。復盤歷史，2019~2022年Q1 VLCC運價低點分別較前一年Q4運價高點回調76.4%/95.1%/136.6%/324.2%，除2021年以外，2019、2020、2022年Q1，VLCC運價分別于除夕后四天、后十四天和后十七天至階段性低點。但考慮節(jié)后國內煉廠復產加速，今年淡季拐點有望提前到來。中國需求修復有望成為最大的邊際變量，疊加2月1日OPEC+產油國將評估產量水平、2月5日歐洲對俄羅斯成品油制裁落地等事件性影響，短期擾動無需過度悲觀。且2023年1月VLCC期租運價水平38938美元/天顯著優(yōu)于歷史同期，疊加2023Q1 VLCC有望集中進行升級改造，淡季不淡邏輯或將持續(xù)。
　　▍環(huán)保公約推動老舊油輪經濟效益進一步下降，考慮頭部客戶更高的船況要求以及高低硫油價差，船東或繼續(xù)在2023Q1集中升級改造油輪。當前處于歷史低位的在手訂單限制運力交付，2023年供給端強約束預計將逐季顯現(xiàn)。環(huán)保公約推動老舊油輪經濟效益進一步下降，頭部客戶對油輪環(huán)保指標趨嚴，前五大石油公司成交的期租合約中安裝脫硫塔油輪已經超過50%，疊加高低硫油價差帶來的單船收益差距，我們預計船東將繼續(xù)在2023Q1進行集中升級改造和檢修。根據我們測算，是否安裝脫硫塔會導致單條VLCC油輪收益相差11700~13000美元/天，船東有望在淡季加速油輪的升級改造?？紤]2022年下半年油輪市場復蘇為船東注入信心，頭部客戶為規(guī)避運價上行風險提前期租鎖定運力，2023Q1船東交船意愿或更強烈，但當前處于歷史低位的在手訂單限制運力交付，2023年供給端強約束預計將逐季顯現(xiàn)。
　　▍國內需求有望成為2023年油運需求主要邊際變量，Clarksons預計2023年中國原油海運需求同比增長6.6%，相較2022年增速增長8.7pcts。節(jié)后，預計國內經濟復蘇將推動國內原油下游消費需求逐漸恢復，根據OPEC預計，2023年中國原油需求將同比增長3.5%，較2022年-1.4%大幅改善。從海運進口原油角度看，根據Clarksons數據，2023年中國原油海運進口預計同比增長6.6%，相較2022年增速增長8.7pcts。自2022Q4以來，國內原油進口量持續(xù)恢復，根據海關總署數據，2022年12月，中國進口原油4807萬噸，環(huán)比前一個月增長4.2%，同比增長2.8%，并且根據Refinitiv 1月18日發(fā)布的周報，預計2023年1月我國進口原油量值為1047萬桶/日，相較上周預測值上調20萬桶/日。
　　▍成品油出口增加預計將進一步刺激原油進口變化。2023年第一批成品油出口配額量同比增長46.1%，2023年配額完成率或達到90%以上，或將成為需求端重要支撐因素。2022年末以來，國內原油進口數量和原油加工量不斷增長，煉廠開工率不斷恢復，2022年11月國內主營煉廠產能利用率環(huán)比10月增長2.2pcts，2022Q4我國原油加工量環(huán)比Q3增長8.8%至17810.8萬噸。2023年1月9日國家發(fā)改委下放2023年第一批成品油出口配額1899萬，同比2022年第一批成品油出口配額上漲46.1%。未來隨著原油下游消費需求不斷恢復，煉廠預計將逐漸提高開工率，在滿足下游消費需求的同時充分利用成品油出口配額。2022年成品油出口配額完成率僅為83%，2023年成品油出口配額完成率有望達到90%以上，將進一步催化原油進口需求。
　　▍風險因素：VLCC脫硫塔安裝不及預期；原油價格持續(xù)維持高位；原油消費需求下降超預期；VLCC新船訂單大幅增長；國內需求恢復不及預期。
　　▍投資策略：復盤歷史，VLCC運價往往在春節(jié)前后出現(xiàn)階段性低點，2019~2022年Q1 VLCC運價分別自低點回升186%/1597%/136%/209%，剔除2020年沙俄石油價格戰(zhàn)影響，2023年1月VLCC期租運價水平38938美元/天顯著優(yōu)于2018年~2022年，疊加2023Q1 VLCC或集中升級改造以及國內需求有望提前釋放，我們預計節(jié)后短期VLCC運價或迎拐點，Q2或迎運價明顯改善。環(huán)保公約推動老舊油輪經濟效益進一步下降，考慮頭部客戶更高的船況要求以及高低硫油價差，船東或繼續(xù)