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微電生理：國產(chǎn)電生理領(lǐng)跑者，向全球龍頭進(jìn)軍
　　微電生理聚焦電生理介入診療與消融治療領(lǐng)域，前產(chǎn)品后渠道全面領(lǐng)銜，具備成為全球龍頭潛質(zhì)。電生理是醫(yī)療器械增長較快細(xì)分之一，公司作為行業(yè)標(biāo)桿處于高速成長期。伴隨高密度標(biāo)測、壓力消融、冷凍消融等重磅單品陸續(xù)上市，聯(lián)盟集采落地，院端診療恢復(fù)，業(yè)績有望提速。考慮公司在三維手術(shù)領(lǐng)域的全方位優(yōu)勢，看好三維消融導(dǎo)管（22-24E收入CAGR約50%）及標(biāo)測導(dǎo)管（22-24E收入CAGR超30%）引領(lǐng)增長。公司所處賽道優(yōu)質(zhì)，行業(yè)地位突出，稀缺性及成長性良好。我們預(yù)計(jì)22-24年EPS為0.01/0.04/0.12元，首次覆蓋給予“買入”評級，基于DCF估值法得出目標(biāo)價(jià)32.12元。
　　電生理行業(yè)：高速增長，進(jìn)口替代加速期
　　中國電生理器械市場20年規(guī)模為51.5億元（弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)），16-20年CAGR達(dá)28.3%，預(yù)計(jì)24年將達(dá)到211.1億元，驅(qū)動(dòng)力在：1）技術(shù)升級：包括標(biāo)測從二維到三維，消融從普通導(dǎo)管到高精度導(dǎo)管（功率、溫控、壓力等），能量源從單一射頻到多種方式（冷凍、脈沖）等；2）量：患者數(shù)量增長疊加滲透率提升帶動(dòng)手術(shù)量快速增長；3）價(jià)：高附加值的三維、房顫等手術(shù)占比提升。20年行業(yè)國產(chǎn)化率僅9.6%（公司份額2.7%），目前公司已推出磁電混合三維標(biāo)測設(shè)備、高密度標(biāo)測、壓力消融導(dǎo)管等外資壟斷單品，領(lǐng)銜國產(chǎn)全面進(jìn)軍高端房顫領(lǐng)域。伴隨集采推進(jìn)，有望加速進(jìn)口替代。
　　布局較全企業(yè)之一，三維手術(shù)領(lǐng)域具備全方位優(yōu)勢
　　公司在心臟電生理領(lǐng)域優(yōu)勢突出，表現(xiàn)在：1）產(chǎn)品完整度全球領(lǐng)先（媲美甚至優(yōu)于全球第一的強(qiáng)生），設(shè)備+耗材全布局，射頻+冷凍+脈沖全覆蓋；2）先發(fā)優(yōu)勢明顯，唯一擁有磁定位標(biāo)測產(chǎn)品線、唯一擁有完成持續(xù)性房顫臨床試驗(yàn)消融導(dǎo)管的國產(chǎn)，三維標(biāo)測設(shè)備及多個(gè)耗材具備國產(chǎn)唯一或第一屬性；3）產(chǎn)品性能領(lǐng)先且相比外資具備價(jià)格優(yōu)勢；4）渠道能力突出，截至21年底，公司三維設(shè)備累計(jì)裝機(jī)量（203臺），手術(shù)量（超2萬臺）及儀器單產(chǎn)(國內(nèi)平均60-70臺)均處于國產(chǎn)第一地位，產(chǎn)品已打入多家心血管頭部醫(yī)院。
　　在研重磅陸續(xù)上市，填補(bǔ)多項(xiàng)國產(chǎn)空白
　　1）高密度標(biāo)測導(dǎo)管：已于4Q22國內(nèi)獲批，填補(bǔ)國產(chǎn)空白，并于福建聯(lián)盟集采中獨(dú)家中標(biāo)，23年快速放量可期；2）壓力消融導(dǎo)管：已于4Q22國內(nèi)獲批，國產(chǎn)首家，可搭配高密度標(biāo)測導(dǎo)管正式進(jìn)軍高端房顫領(lǐng)域；3）冷凍消融系統(tǒng)及導(dǎo)管：臨床試驗(yàn)已完成，有望于23年國內(nèi)獲批，填補(bǔ)國產(chǎn)空白；4）PFA：臨床前研究階段，依托三維標(biāo)測設(shè)備開發(fā)拓展；5）腎動(dòng)脈射頻消融系統(tǒng)及導(dǎo)管：適應(yīng)癥拓展至高血壓，動(dòng)物試驗(yàn)階段，有望25年國內(nèi)獲批。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新產(chǎn)品研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)品商業(yè)化風(fēng)險(xiǎn)，市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)。