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核心觀點(diǎn)：
　　2022年，制造業(yè)投資表現(xiàn)韌性十足，頻頻超出市場預(yù)期。在傳統(tǒng)的制造業(yè)投資研究框架中，制造業(yè)投資是經(jīng)濟(jì)基本面的晴雨表，制造業(yè)投資的上行通常會(huì)受到多個(gè)基本面指標(biāo)的驅(qū)動(dòng)。從2022年經(jīng)濟(jì)基本面指標(biāo)來看，價(jià)格、盈利、出口等指標(biāo)表現(xiàn)均較弱，但制造業(yè)投資逆勢上揚(yáng)。1-12月，制造業(yè)投資累計(jì)同比增長9.1%，三年復(fù)合來看，制造業(yè)投資同比增長6.6%，顯著高于其他固投的表現(xiàn)。
　　我們認(rèn)為，當(dāng)前制造業(yè)投資的驅(qū)動(dòng)邏輯正在發(fā)生變化。產(chǎn)業(yè)政策、信貸政策、財(cái)政政策的支持正成為支撐制造業(yè)投資上行的核心動(dòng)能。
　　第一，2021年底以來地方政府推動(dòng)的“技改”投資計(jì)劃。2022年1-8月，固定資產(chǎn)改建投資累計(jì)同比增長13.5%，改建投資增速持續(xù)高于新建投資增速，并且領(lǐng)先制造業(yè)投資增速3個(gè)百分點(diǎn)以上，成為制造業(yè)投資高增的核心推動(dòng)。
　　第二，央行加大制造業(yè)支持力度，且設(shè)立多個(gè)結(jié)構(gòu)性再貸款工具對企業(yè)綠色改造、設(shè)備更新予以支持。2020年6月以來，制造業(yè)中長期貸款余額同比增速始終保持在20%以上，截至2022年9月，制造業(yè)中長期貸款余額同比增速達(dá)30.8%。
　　第三，財(cái)政通過大規(guī)模留抵退稅減輕企業(yè)負(fù)擔(dān)，借助財(cái)政貼息進(jìn)一步加大對企業(yè)設(shè)備更新改造的支持。2022年我國新增減稅降費(fèi)及退稅緩稅緩費(fèi)超過4.2萬億元，有效降低企業(yè)負(fù)擔(dān)。在設(shè)備更新再貸款基礎(chǔ)上，中央財(cái)政為貸款主體貼息2.5%，大幅降低企業(yè)貸款成本。2022年9-11月，設(shè)備器具購置增速小幅上揚(yáng)。
　　分行業(yè)來看，站在細(xì)分行業(yè)固定資產(chǎn)投資與上市公司資本開支視角，本輪制造業(yè)投資上行的主力集中在產(chǎn)業(yè)政策所驅(qū)動(dòng)的產(chǎn)業(yè)升級(jí)（醫(yī)藥制造、電力設(shè)備）、數(shù)字化改造（電子、通信）、低碳技術(shù)改造（石油石化、煤炭）鏈條，基本驗(yàn)證了本輪制造業(yè)投資上行主要由產(chǎn)業(yè)政策所驅(qū)動(dòng)的邏輯。
　　展望2023年，產(chǎn)業(yè)政策、央行信貸與結(jié)構(gòu)性工具、財(cái)政貼息仍會(huì)持續(xù)催化，制造業(yè)投資仍大有可為，預(yù)計(jì)全年制造業(yè)投資增速有望達(dá)到10%左右。
　　第一，乘2022年技改東風(fēng)，2023年各地接續(xù)推出新一輪技術(shù)改造行動(dòng)方案，技改投資有望持續(xù)高增。從各地兩會(huì)政府工作報(bào)告來看，至少18個(gè)省市在報(bào)告中提到支持企業(yè)進(jìn)行技術(shù)改造，聚焦產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)再造、產(chǎn)業(yè)數(shù)字化、低碳化改造。
　　第二，央行將加大對制造業(yè)的信貸扶持，結(jié)構(gòu)性政策持續(xù)精準(zhǔn)發(fā)力。我國貨幣政策推出依然處于相對充足的空間，下一階段信貸將繼續(xù)支持制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，各類產(chǎn)業(yè)鏈層級(jí)的再貸款、再貼現(xiàn)等結(jié)構(gòu)性工具，將是貨幣政策創(chuàng)新的戰(zhàn)略重點(diǎn)。
　　第三，2023年財(cái)政加力提效，預(yù)計(jì)財(cái)政貼息規(guī)模相比2022年大幅提升，支持范圍或有所擴(kuò)容，支持更多產(chǎn)業(yè)升級(jí)需求的制造業(yè)企業(yè)進(jìn)行設(shè)備更新與改造。相比于減稅降費(fèi)，財(cái)政貼息對經(jīng)濟(jì)的撬動(dòng)作用更大，且精準(zhǔn)性更強(qiáng)。
　　展望更長期，制造業(yè)投資的長期增速中樞將有所抬升。一則，外部來看，逆全球化趨勢加強(qiáng)，供應(yīng)鏈重點(diǎn)由“效率優(yōu)先”轉(zhuǎn)向“安全優(yōu)先”。二十大報(bào)告將“安全”提到前所未有的高度，構(gòu)建自主可控的安全發(fā)展體系可能會(huì)帶來更多資本開支。二則，內(nèi)部來看，擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略正式落地，重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)與供給側(cè)優(yōu)化有機(jī)結(jié)合。提高供給質(zhì)量，一方面加快發(fā)展新產(chǎn)業(yè)新產(chǎn)品，另一方面促進(jìn)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)改造提升。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國際政治形勢超預(yù)期，疫情反復(fù)超預(yù)期，政策落地不及預(yù)期