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事件概述：
　　2023年2月10日，央行公布1月貨幣金融數(shù)據(jù)。1月新增社融5.98萬億元，預(yù)期5.68萬億元，同比少增1959億元；人民幣貸款增加4.9萬億元，預(yù)期4.08萬億元，同比多增9200億元；M2同比增速為12.6%，環(huán)比上行0.8pct。
　　分析與判斷：
　　企業(yè)中長期信貸放量是信貸超預(yù)期增長的主要動力。對“天量”企業(yè)中長期增長與同比少增的社融，有以下三點(diǎn)思考：
　　思考一：理財(cái)贖回下企業(yè)債券發(fā)行欠佳，呈現(xiàn)量縮價漲態(tài)勢，表內(nèi)信貸放量緩解債券續(xù)接壓力
　　去年底理財(cái)贖回潮爆發(fā)后，信用利差大幅走闊，融資成本提升疊加理財(cái)贖回債券配置需求減少引發(fā)企業(yè)債券發(fā)行量縮價漲。目前理財(cái)存續(xù)規(guī)模已邊際企穩(wěn)，但仍屬于凈贖回狀態(tài)，由于3月封閉式理財(cái)?shù)狡趬毫^大，理財(cái)贖回效應(yīng)仍具有長尾性。1月份地方城投平臺為應(yīng)對春節(jié)前的資金撥付，如工程款、工資福利獎金等融資需求增加，同時1-3月份城投債券到期達(dá)9000億元以上，城投平臺為應(yīng)對債券到期壓力疊加發(fā)行環(huán)境欠佳，或提前通過銀行信貸應(yīng)對債券滾續(xù)壓力，債券到期償還或有大比例通過信貸方式提前儲備償還資金。
　　思考二：理財(cái)贖回下居民存款回表，資產(chǎn)欠配導(dǎo)致信貸放量，大行股份行“信貸”開門紅
　　理財(cái)贖回疊加居民地產(chǎn)投資需求疲弱，1月居民存款新增62000億元，同比多增7900億元，環(huán)比增加33097億元。居民表外資金回表，導(dǎo)致銀行資產(chǎn)配置壓力較大，1月大行及股份行在優(yōu)質(zhì)信貸客戶端“搶信貸”特征較為明顯。同時，1月10日信貸工作座談會強(qiáng)調(diào)“合理把握信貸投放節(jié)奏，適度靠前發(fā)力，及時跟進(jìn)政策性開發(fā)性金融工具配套融資”。寬信用政策明顯靠前發(fā)力，疊加央行對于保交樓專項(xiàng)融資以及地產(chǎn)開發(fā)建設(shè)的貸款支持，使企業(yè)中長期信貸投放實(shí)現(xiàn)“天量”增加。此外，1月中上旬票據(jù)利率大幅上行，票據(jù)利率走高也側(cè)面反映出當(dāng)前信貸投放節(jié)奏前置情況。
　　思考三：強(qiáng)信貸與弱社融，企業(yè)與政府債券拖累社融表現(xiàn)
　　在“企業(yè)強(qiáng)”的背景下，更凸顯出“居民弱”的信貸結(jié)構(gòu)特征。地產(chǎn)銷售低迷反映了居民加杠桿動力不足，此外1月“提前還貸潮”也是居民信貸表現(xiàn)弱的主要原因，部分中長期按揭貸款或轉(zhuǎn)至個人及企業(yè)經(jīng)營性貸款。其次，從分項(xiàng)上來看，企業(yè)債券、政府債券是社融新增規(guī)模主要拖累項(xiàng)。一方面，由理財(cái)贖回引發(fā)的企業(yè)債券“取消發(fā)行潮”影響仍在持續(xù)；另一方面，1月國債及地方債凈融資量減少是新增政府債券同比回落的主要原因。2023年提前批專項(xiàng)債額度已下達(dá)，根據(jù)歷史規(guī)律，提前批公布后的3個月內(nèi)將是發(fā)行高峰，疊加當(dāng)前穩(wěn)增長訴求仍較大，建議關(guān)注2-3月份地方債提前批放量對政府債券以及社融新增的支撐作用。
　　投資策略：關(guān)注央行保持流動性合理充裕，債市或迎來交易窗口期
　　1月信貸投放開門紅疊加存款多增30400億元，存款增長導(dǎo)致超額準(zhǔn)備金減少，對近期債市資金面產(chǎn)生較大擾動，使資金利率向政策利率收斂。下周逆回購到期18400億，疊加MLF到期3000億，央行或?qū)⒓哟竽婊刭復(fù)斗帕Χ褥倨劫Y金價格波動。1月金融數(shù)據(jù)超預(yù)期主要表現(xiàn)為信貸放量，核心在于企業(yè)中長期貸款大幅提升。理財(cái)贖回進(jìn)一步助力“天量”信貸表現(xiàn)，強(qiáng)化“企業(yè)強(qiáng)、居民弱”結(jié)構(gòu)特征，居民按揭貸款的進(jìn)一步走弱也反映出當(dāng)前地產(chǎn)銷售尚未出現(xiàn)明顯改善，“強(qiáng)預(yù)期、弱修復(fù)”的格局仍在持續(xù)。債市交易方面，通過復(fù)盤1月份現(xiàn)券交易數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)由于農(nóng)商行信貸投放欠佳，配置壓力仍較大，預(yù)計(jì)機(jī)構(gòu)增配行為將繼續(xù)利好短債，同時理財(cái)及基金搶短債行情將有望延續(xù)。其次，關(guān)注兩會前央行保持流動性合理充裕下操作力度及空間，建議把握資金走高后央行維穩(wěn)資金面帶來的短端交易機(jī)會，長端利率或圍繞2.9%附近波動，弱恢復(fù)與強(qiáng)預(yù)期仍在多空博弈，債市或迎來交易窗口期。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　流動性風(fēng)險(xiǎn)；理財(cái)贖回超預(yù)期。