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■ 12月季度收入同比增長2%，非GAAP凈利潤同比增長10%，超出一致預(yù)期13%，得益于降本增效
　　■非CMR業(yè)務(wù)表現(xiàn)良好，抵消CMR業(yè)務(wù)近期疲軟，3月季度GMV增長將受益于去年同期低基數(shù)
　　■增持：估值富有吸引力，增長復(fù)蘇前景穩(wěn)固，目標(biāo)價(jià)不變
　　12月季度收入符合預(yù)期，凈利潤超預(yù)期
　　集團(tuán)收入同比增長2%（相比9月季度同比增長3%），符合預(yù)期，國際商業(yè)和菜鳥增長強(qiáng)勁但本地生活服務(wù)因封城而環(huán)比增速有所下滑。管理層表示中國商業(yè)業(yè)務(wù)GMV錄得同比中單位數(shù)的下滑（相比9月季度同比低單位數(shù)下滑）。中國商業(yè)業(yè)務(wù)收入增速同比下滑1%，與上個(gè)季度表現(xiàn)相似。退貨率上升以及推薦廣告疲軟導(dǎo)致的CMR和GMV之間的增速差異提升。國際商業(yè)業(yè)務(wù)和菜鳥錄得較快增速，本季度分別同比增長18%和27%，其中國際商業(yè)業(yè)務(wù)增速從上季度的同比增長4%顯著提升。利潤端，非GAAP凈利潤同比增長10%，環(huán)比增長47%，超出一致預(yù)測13%，與上季度相似各個(gè)業(yè)務(wù)調(diào)整后EBITA利潤率均有提升。云業(yè)務(wù)收入同比增長3%（對比9月季度同比增長4%），其中非互聯(lián)網(wǎng)客戶同比增長9%，抵消互聯(lián)網(wǎng)客戶4%的同比下滑，但我們注意到互聯(lián)網(wǎng)客戶的需求在本季度有明顯提升。公有云錄得雙位數(shù)增長，混合云收入因封城而下滑。
　　靜待邊際復(fù)蘇
　　管理層表示，近期中國商業(yè)業(yè)務(wù)的經(jīng)營狀況仍面臨挑戰(zhàn)，與上一季度類似，1月GMV有單位數(shù)的同比下滑，但2月開始轉(zhuǎn)好，3月則較為樂觀，環(huán)比增速或?qū)⒂兴纳?。我們認(rèn)為宏觀逆風(fēng)影響將在短期存在，預(yù)計(jì)3月季度GMV將同比下滑2%。而中國商業(yè)業(yè)務(wù)將在三月開始受益于去年同期的低基數(shù)，受益程度將在6月季度加深。我們預(yù)計(jì)24財(cái)年集團(tuán)收入增長13%（從23財(cái)年的同比增長3%提速），推動非GAAP凈利潤同比增長9%。
　　估值富有吸引力，2023年估值回升前景穩(wěn)健
　　我們持續(xù)看好阿里巴巴，其將受益于政策風(fēng)險(xiǎn)的邊際減弱以及2023年潛在的宏觀/消費(fèi)復(fù)蘇。阿里巴巴的估值在同業(yè)當(dāng)中處于最低的水平，如果剔除權(quán)益類投資，其目前23財(cái)年估值為6.6倍市盈率，以及7.4倍P/OCF。公司此前將曾將250億美元的回購計(jì)劃額外擴(kuò)充了150億美元，總金額達(dá)400億美元，有效期限至2025財(cái)年末。12月季度回購33億美元，總購回金額達(dá)到190億美元，剩余210億美元的額度尚未執(zhí)行。我們微調(diào)了盈利預(yù)測（圖11），調(diào)低中國商業(yè)增速的同時(shí)調(diào)升國際商業(yè)、菜鳥以及云業(yè)務(wù)的增速。維持基于分部加總估值的目標(biāo)價(jià)在161美元不變，目標(biāo)價(jià)對應(yīng)19.2倍/18.0倍的23財(cái)年/24財(cái)年預(yù)測市盈率。主要風(fēng)險(xiǎn)：1）宏觀經(jīng)濟(jì)/消費(fèi)，2）物流限制，3）監(jiān)管，4）競爭態(tài)勢。