>> 申萬宏源(香港)-友邦保險(1299.HK)新業(yè)務(wù)價值修復(fù)明顯，投資端承壓-230310
| 上傳日期： |
2023/3/11 |
大小： |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
申萬宏源（香港） |
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作者： |
許旖珊 |
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事件：友邦保險披露2022年度業(yè)績，符合我們預(yù)期：公司新業(yè)務(wù)價值（VONB，若未說明下文同比均按固定匯率）yoy-5%至30.92億美元，基本符合預(yù)期（-4%）；年化新保費(fèi)（ANP）yoy-4%至54.1億美元（實(shí)際匯率），新業(yè)務(wù)價值利潤率（VONBMargin）yoy-2.4pct至57%，稅后營運(yùn)溢利（OPAT）yoy-10%至63.7億美元，每股股息增加5.3%至1.54港幣。
各地市場價值表現(xiàn)分化，整體呈修復(fù)趨勢。22年友邦VONB受全球疫情和經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響yoy-5%/-8%（實(shí)際匯率），Margin yoy-2.4pct至57%，但整體表現(xiàn)較9M22繼續(xù)回暖（VONByoy-8%，Margin 56.1%），主要是3Q22以來東南亞地區(qū)經(jīng)營轉(zhuǎn)好，新加坡、泰國同比增速扭負(fù)為正，中國香港、馬來西亞增速加快。具體來看，各地市場VONB表現(xiàn)略有分化，中國內(nèi)地/其他市場yoy-15%/-12%，中國香港/泰國/新加坡/馬來西亞yoy+4%/+5%/+1%/+15%，其中中國內(nèi)地表現(xiàn)大幅下降主要由于疫情等對市場需求造成明顯影響，但中國2H22 VONB yoy+3%，回暖趨勢明顯。Margin受不同地區(qū)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整有所分化，中國內(nèi)地下降9.6pct至67.4%預(yù)計主因年金類產(chǎn)品占比上升影響，中國香港/馬來西亞Margin yoy+5.5pct/+12.4pct至69.3%/69.9%，預(yù)計主因分紅產(chǎn)品盈利貢獻(xiàn)以及重疾險占比提升；其他地區(qū)Margin基本穩(wěn)定。截至23年2月末，友邦中國繼續(xù)實(shí)現(xiàn)VONB的增長，我們預(yù)計隨中國內(nèi)陸和中國香港通關(guān)，以及中國內(nèi)地消費(fèi)逐步回暖，兩地VONB有望超預(yù)期增長。
代理人渠道仍維持行業(yè)領(lǐng)先，多元化渠道持續(xù)發(fā)展。22年代理人渠道實(shí)現(xiàn)VONB 26.6億美元，yoy-4%，其中2H22 yoy+8%，增速較1H22顯著改善（-15%）；代理人隊伍規(guī)模較2021年末同比增長，并超過2019年末水平，其中中國內(nèi)陸代理人規(guī)模逆勢增長yoy+6%，新設(shè)機(jī)構(gòu)（湖北、天津、石家莊等）的代理人VONB yoy+50%，活動規(guī)模人力提升31%，助推價值轉(zhuǎn)正。此外，公司加大多元化渠道建設(shè)加大VONB貢獻(xiàn)，伙伴分銷VONB yoy+2%至6.68億美元，占比21.6%；銀行渠道持續(xù)加強(qiáng)和東亞銀行、馬來西亞大眾銀行、印尼和新西蘭等銀行的合作，促進(jìn)價值和保險銷售人員產(chǎn)能的提升。我們預(yù)計公司在中國陸續(xù)開設(shè)的子公司、與郵儲銀行的深度合作，以及規(guī)模和產(chǎn)能持續(xù)提升的代理人團(tuán)隊將為價值增長提供有利基礎(chǔ)。
投資收益偏差拖累內(nèi)含價值，自由盈余保持增長。內(nèi)含價值方面：22年公司內(nèi)含價值營運(yùn)溢利為68.45億美元，內(nèi)含價值營運(yùn)回報9.4%，yoy-2.4pct，內(nèi)含價值yoy-3%至688.7億美元。其中，投資回報差異負(fù)面影響53.9億美元（去年同期貢獻(xiàn)12.9億美元）。自由盈余方面：公司自由盈余增長8.5億美元至178.5億美元，其中投資回報差異及其他項目抵減50.9億美元（去年同期正向貢獻(xiàn)39.6億美元）,但提前使用香港風(fēng)險為本資本制度及準(zhǔn)備金釋放分別貢獻(xiàn)44億/33億美元，保障自由盈余增長。以上指標(biāo)均受投資回報偏差明顯拖累，投資回報偏差承壓主因境外債券收益率上升及股市下跌影響，預(yù)計后續(xù)隨市場投資環(huán)境好轉(zhuǎn)，內(nèi)含價值和自由盈余增速有望持續(xù)提升。
投資分析意見：略微上調(diào)友邦價值增速，維持買入評級?？紤]到當(dāng)前中國大陸和香港通關(guān)、代理人活動率回暖、東南亞市場增速加快等因素，略微上調(diào)公司23-24年盈利預(yù)測并新增25年盈利預(yù)測，預(yù)計23-25年友邦保險VONB增速為10%、8%和7%（原預(yù)測23-24E增速為5%、7%），23-25年每股內(nèi)含價值（EVPS）同比增速分別為11.4%、11%、10.5%。當(dāng)前股價對應(yīng)23-25E的P/EV倍數(shù)分別為1.56/1.43/1.31倍。
風(fēng)險提示：權(quán)益市場波動使權(quán)益浮動盈虧增加；中國地區(qū)新單銷售不及預(yù)期
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