>> 國(guó)盛證券-安踏體育(02020.HK)渠道庫存健康，2023年增長(zhǎng)可期-230322
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2023/3/22 |
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來源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
楊瑩 |
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公司2022年?duì)I收/業(yè)績(jī)同比+9%/-2%，符合預(yù)期。公司披露2022年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收537億元，同比+8.8%，毛利率同比-1.4pct至60.2%，銷售費(fèi)用率同比+0.6pct至36.6%，管理費(fèi)用率同比+0.8pct至6.7%，費(fèi)用管控高效，綜上歸母凈利率同比-1.5pct至14.1%，歸母凈利潤(rùn)同比-1.7%至76億元，其中含分占合營(yíng)公司盈利約2800萬元，剔除合營(yíng)公司盈利后公司業(yè)績(jī)下滑3.1%，波動(dòng)環(huán)境下整體表現(xiàn)穩(wěn)健。
安踏品牌:2022年收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，贏領(lǐng)計(jì)劃驅(qū)動(dòng)品牌長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。2022年安踏品牌實(shí)現(xiàn)營(yíng)收277億元，同比增長(zhǎng)15.5%，毛利率同比提升1.4pct至53.6%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同比持平為21.4%。
收入層面：2022年DTC轉(zhuǎn)型帶來增量收入，2023年預(yù)計(jì)安踏品牌收入雙位數(shù)增長(zhǎng)。2022年安踏品牌營(yíng)收同比增長(zhǎng)15.5%至277億元，全年流水增速為低單位數(shù)，差異原因在于公司持續(xù)推進(jìn)DTC轉(zhuǎn)型。分渠道看DTC營(yíng)收同比增長(zhǎng)60%至137億元，占品牌營(yíng)收比重提升13.8pct至49%，電商/傳統(tǒng)批發(fā)業(yè)務(wù)營(yíng)收同比分別+18%/-40%至97/44億元。截止2022年末安踏成人/兒童分別凈開門店92/108家至6924/2679家，其中安踏成人/兒童直營(yíng)門店數(shù)量約為2200/1400家左右，二者合計(jì)對(duì)比2021年增加約500家。展望2023年：我們判斷安踏仍將依靠贏領(lǐng)計(jì)劃戰(zhàn)略，在鞏固低線市場(chǎng)份額的基礎(chǔ)上，通過產(chǎn)品升級(jí)（例如2022年將奧運(yùn)科技“氮”和大眾跑步結(jié)合推出冠軍跑鞋）、加大高層級(jí)城市和商圈的滲透率等方式，推動(dòng)品牌增長(zhǎng)。
盈利層面：短期消費(fèi)波動(dòng)致使利潤(rùn)率承壓，2023零售環(huán)境改善推動(dòng)盈利能力提升。2022年由于DTC轉(zhuǎn)型貢獻(xiàn)，安踏毛利率同比提升1.4pct至53.6%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率方面，由于2022年消費(fèi)低迷對(duì)于DTC門店零售效率帶來負(fù)面影響，渠道利潤(rùn)率承壓，同時(shí)期內(nèi)由于奧運(yùn)投入相對(duì)較大影響，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同比持平為21.4%。展望2023年：我們判斷隨著零售環(huán)境向好，終端零售折扣以及經(jīng)營(yíng)杠桿同比均有改善機(jī)會(huì)，目前安踏庫銷比預(yù)計(jì)在4.5-5之間，整體處于可控水平，同時(shí)在費(fèi)用支出層面考慮到2023年整體大型賽事活動(dòng)較少以及公司持續(xù)提升的費(fèi)用管控手段，我們判斷安踏利潤(rùn)率同比有望提升。
FILA品牌:低迷環(huán)境下保持一定韌性，2023年業(yè)績(jī)反彈可期。2022年Fila品牌實(shí)現(xiàn)營(yíng)收215億元，同比略有下滑1.4%，毛利率下滑4.1pct至66.4%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同比下滑4.5pct至20%。
收入層面：終端客流波動(dòng)疊加渠道調(diào)整，2022年收入略有下滑。由于Fila多位于高線城市，因此在波動(dòng)環(huán)境下受影響相對(duì)較大，同時(shí)2022年出于渠道優(yōu)化升級(jí)的考慮，公司關(guān)閉了部分低效店鋪，截止2022年末Fila擁有門店1984家，同比2021年末凈關(guān)70家，2022全年Fila營(yíng)收下滑1.4%至215億元。展望2023年：我們認(rèn)為一方面當(dāng)前高線城市消費(fèi)復(fù)蘇趨勢(shì)明顯，同時(shí)在經(jīng)歷較為長(zhǎng)期的品牌調(diào)整后，F(xiàn)ila產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化效果顯著，專業(yè)產(chǎn)品占比提升，副牌Fusion以及Kids表現(xiàn)亮眼，我們判斷2023年Fila門店數(shù)量或基本保持穩(wěn)定，店效提升將驅(qū)動(dòng)品牌收入快速增長(zhǎng)。
盈利層面：折扣加深+流水波動(dòng)致使2022年利潤(rùn)率下降，當(dāng)前庫存健康有望驅(qū)動(dòng)2023年利潤(rùn)率改善。由于客流波動(dòng)終端折扣的加深，2022年Fila品牌毛利率同比下降4.1pct至66.4%，經(jīng)營(yíng)溢利率同比下降4.5pct至20%。目前我們預(yù)計(jì)Fila庫銷比在4.5-5之間，處于良好可控水平。展望2023年：我們判斷隨著零售環(huán)境向好，F(xiàn)ila折扣存在收窄機(jī)會(huì)從而驅(qū)動(dòng)毛利率改善，同時(shí)正向經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)有望體現(xiàn)。
戶外品牌:品牌力強(qiáng)勁，戶外熱推動(dòng)增長(zhǎng)。2022年其他品牌實(shí)現(xiàn)營(yíng)收44億元，同比增長(zhǎng)26.1%，毛利率同比提升0.8pct至71.8%，經(jīng)營(yíng)溢利率同比提升2.2pct至20.6%，得益于自身強(qiáng)勁的品牌力以及大眾對(duì)于戶外運(yùn)動(dòng)的熱情Descente和Kolon Sport在客流波動(dòng)下仍展現(xiàn)出亮眼成績(jī)。
合營(yíng)公司盈利轉(zhuǎn)正，長(zhǎng)期發(fā)展計(jì)劃穩(wěn)步推進(jìn)。2022年合營(yíng)公司ASHolding營(yíng)收同比增長(zhǎng)22%至240億元，利潤(rùn)表現(xiàn)由2021年的虧損1.54億元轉(zhuǎn)為盈利5000萬元，公司分占合營(yíng)公司盈利約為2800萬元，剔除一次性非經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目的影響（期內(nèi)合營(yíng)公司針對(duì)Peak Performance品牌計(jì)提商譽(yù)減值2.69億元），公司分占合營(yíng)公司盈利約為1.7億元。公司此前針對(duì)2024年推出5個(gè)十億歐元計(jì)劃推進(jìn)順利，根據(jù)我們跟蹤2022年Amer大中華區(qū)業(yè)務(wù)增速亮眼，其占比對(duì)比2019年或明顯提升，分品牌看大中華區(qū)始祖鳥和所羅門增速領(lǐng)跑。2023年我們預(yù)計(jì)合營(yíng)公司營(yíng)收仍有望保持快速增長(zhǎng)勢(shì)頭，同時(shí)利潤(rùn)率或?qū)⒏纳疲痉终祭麧?rùn)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大。
公司營(yíng)運(yùn)穩(wěn)健，現(xiàn)金流充裕。2022年公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為121億元，同比基本持平，截止期末公司擁有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為174億元，盡管2022年消費(fèi)環(huán)境較弱，但公司仍保持了穩(wěn)健的現(xiàn)金產(chǎn)出能力。
展望2023年，我們預(yù)計(jì)公司營(yíng)收增長(zhǎng)16%，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)26%。根據(jù)我們跟蹤2023年1-2月公司各品牌終端流水回暖表現(xiàn)明顯，考慮到同期的高基數(shù)后，我們預(yù)計(jì)安踏/Fila Q1流水或?qū)?shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。全年來看我們預(yù)計(jì)運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)在國(guó)內(nèi)仍然處于黃金發(fā)展階段，公司整體經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)有望實(shí)現(xiàn)反彈，長(zhǎng)期來看安踏品牌影響力與認(rèn)可度持
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