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聚焦于風(fēng)電塔筒領(lǐng)域。公司主要產(chǎn)品包括風(fēng)電塔筒、管樁，2021年風(fēng)電塔筒產(chǎn)品（含管樁）收入占比高達(dá)98%。公司2021年收入44.3億元，同比+33.3%，歸母凈利潤5.77億元，同比+24.2%。2021年公司風(fēng)電塔筒有效產(chǎn)能增長，其中產(chǎn)量56.41萬噸，同比+42.76%，銷售量48.97萬噸，同比+19.94%，所以營收增長。然而，毛利率同比-2.43pct至23.01%。我們判斷，盡管公司2021年海上產(chǎn)品占比提升，而中厚板價(jià)格不斷提高，導(dǎo)致公司毛利率同比有所下降，所以歸母凈利潤增速低于營收增速。
　　風(fēng)塔產(chǎn)品單噸毛利穩(wěn)定，歸母凈利潤逐年上升。自2019年，我們測(cè)算到公司風(fēng)電塔筒單噸毛利相對(duì)穩(wěn)定，而公司歸母凈利潤逐年上升。我們認(rèn)為是公司規(guī)模放量和費(fèi)用控制良好的共同結(jié)果。2019年公司風(fēng)塔銷售量20.46萬噸，2021年銷售量達(dá)48.97萬噸，CAGR 54.71%。在規(guī)模效應(yīng)的作用下，公司期間費(fèi)用率也從11.01%降低至7.45%。我們預(yù)期后續(xù)隨著公司有效產(chǎn)能的持續(xù)提升，以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，公司盈利能力將會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)；
　　2022年風(fēng)塔設(shè)計(jì)產(chǎn)能可達(dá)120萬噸，公司出口優(yōu)勢(shì)明顯。截至2021年末，公司設(shè)計(jì)產(chǎn)能100萬噸，2022年設(shè)計(jì)產(chǎn)能120萬噸。由于具備優(yōu)質(zhì)的深水港碼頭資源，公司有望同時(shí)受益于國內(nèi)及海外海上風(fēng)電市場裝機(jī)的提升。（1）公司蓬萊基地得天獨(dú)厚，具備高效的物流能力和發(fā)運(yùn)能力，可以實(shí)現(xiàn)風(fēng)電裝備部件的直接裝船集港發(fā)運(yùn)、保證船期,能夠極大節(jié)約運(yùn)輸成本并提升運(yùn)輸效率，對(duì)于公司“兩海戰(zhàn)略”的實(shí)施具有重要意義。（2）歐洲樁基供不應(yīng)求。歐洲主要樁基供應(yīng)商SIF、EEW、Bladt、Steelwind年供應(yīng)能力（設(shè)計(jì)產(chǎn)能）之和不足600根，其中50%的產(chǎn)品直徑在11m以下，生產(chǎn)能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足歐洲風(fēng)機(jī)大型化所帶來的大直徑大噸重的產(chǎn)品要求。公司通過蓬萊出口樁基，未來有望將成為歐洲海上風(fēng)電的主流供應(yīng)商。
　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議。預(yù)計(jì)公司2022-23年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.56、11.87億元，對(duì)應(yīng)EPS為0.72、1.86元/股?？紤]到公司風(fēng)電塔筒的領(lǐng)先地位，以及海上風(fēng)電出口的潛力，參考可比公司估值，給予公司2023年21-25XPE，合理價(jià)值區(qū)間為39.06-46.50元，給予“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)；競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；風(fēng)電裝機(jī)量不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
　　合規(guī)提示：截至2023年3月24日，海通證券持有大金重工已發(fā)行股份1%以上（公司自營限售股持股8032128股，占總股本比例1.26%，鎖定期2023年7月5日）。同時(shí)提示投資者注意該證券研究報(bào)告發(fā)布潛在的利益沖突風(fēng)險(xiǎn)。