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22Q4收入/歸母凈利同比+79%/+53%，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　3月27日公司發(fā)布22年年報(bào)：22年實(shí)現(xiàn)收入/歸母凈利155/21億元，同比+77%/+0.1%；其中22Q4收入/歸母凈利42/6億元，同比+79%/+53%，環(huán)比+9%/+23%，規(guī)模繼續(xù)保持快速增長?？紤]供給寬松下光伏玻璃價(jià)格承壓，我們預(yù)測(cè)23-25年公司歸母凈利為29/40/49億元（23-24年前值31/44億元）。A/H股可比公司23年Wind一致預(yù)期均值21/16xPE，考慮公司產(chǎn)能擴(kuò)張規(guī)模優(yōu)勢(shì)有望持續(xù)顯現(xiàn)，認(rèn)可給予公司A股23年28xPE，目標(biāo)價(jià)38.36元（前值39.96元）；考慮港股市場(chǎng)對(duì)短期業(yè)績更為關(guān)注，給予H股23年16xPE，目標(biāo)價(jià)24.98港元（前值25.2港元），均維持“買入”。
　　產(chǎn)能釋放驅(qū)動(dòng)收入快速增長，22Q4毛利率同環(huán)比均有所改善
　　22年公司光伏玻璃收入137億元，同比+92%，產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張帶動(dòng)公司銷量快速增長。22年公司整體毛利率22%，同比-13pct，其中光伏玻璃毛利率23%，同比-12pct，主要系光伏玻璃均價(jià)下滑疊加原燃料成本上漲，22Q4公司毛利率22%，同/環(huán)比+4/+1pct，盈利能力有所改善。據(jù)卓創(chuàng)資訊，22年全國3.2mm鍍膜光伏玻璃均價(jià)27元/平米，同比-7%；23年3月23日，全國3.2mm鍍膜光伏玻璃均價(jià)26元/平米，同比-2%，供給寬松價(jià)格短期繼續(xù)承壓。據(jù)Wind，截至23年3月23日全國天然氣均價(jià)3.6元/立方米，同比-39.7%，預(yù)計(jì)今年成本端壓力有望逐步緩解，公司毛利率有望改善。
　　規(guī)模效應(yīng)帶動(dòng)期間費(fèi)用率下降，采購支出增多致現(xiàn)金流承壓
　　22年公司期間費(fèi)用率7.5%，同比-1.3pct；其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為0.8%/1.8%/3.4%/1.6%，同比-0.2/-0.8/-1.3/+1.0pct，除財(cái)務(wù)費(fèi)用率外均有所下降，得益于公司收入增長帶來的規(guī)模效應(yīng)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升主要系公司并購三力/大華礦業(yè)及營運(yùn)資金需求增加導(dǎo)致銀行借款增加，同時(shí)發(fā)行可轉(zhuǎn)債導(dǎo)致債券利息增加。22年公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流1.8億元，同比-69.5%，主要系公司新建產(chǎn)線提前采購及原材料價(jià)格上漲導(dǎo)致現(xiàn)金支出增多。
　　光伏玻璃產(chǎn)能進(jìn)一步擴(kuò)張，技術(shù)及規(guī)模優(yōu)勢(shì)有望延續(xù)
　　據(jù)國家能源局，23年1-2月我國光伏新增裝機(jī)20.37GW，同比+87.6%，需求保持旺盛。據(jù)卓創(chuàng)資訊，截至23年3月27日，全球光伏玻璃在產(chǎn)產(chǎn)能8.8萬噸/天，相比22年底增長9.6%。據(jù)公司公告，23年3月公司新點(diǎn)火一條1200t/d產(chǎn)線，總產(chǎn)能達(dá)20600t/d。同時(shí)，據(jù)廣西工信廳，23年3月28日將于北海再次召開聽證會(huì)，公司擬申報(bào)建設(shè)8條光伏玻璃產(chǎn)線，合計(jì)產(chǎn)能12800t/d，為行業(yè)首推1600t/d大窯爐，計(jì)劃首條點(diǎn)火時(shí)間為24年6月，持續(xù)的產(chǎn)能擴(kuò)張及領(lǐng)先的窯爐技術(shù)有望進(jìn)一步鞏固公司的龍頭優(yōu)勢(shì)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：光伏裝機(jī)低于預(yù)期，原料能源成本超預(yù)期上漲，行業(yè)競爭加劇。