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核心觀點(diǎn)：1）公司實(shí)際凈利情況較好，激勵(lì)后活力換發(fā)：2021年加回生物藥板塊虧損后，凈利潤(rùn)增速為64.2%，且21年發(fā)布員工持股計(jì)劃，綁定長(zhǎng)期業(yè)績(jī)，彰顯信心；2）手握三金和西瓜霜系列品牌，大力推進(jìn)二線產(chǎn)品放量：公司旗下三金系列及西瓜霜系列產(chǎn)品為知名品牌，二線品種加大市場(chǎng)推廣力度，有望迎來快速發(fā)展期；3）23年或?yàn)榘追飿I(yè)績(jī)拐點(diǎn)，寶船生物與上海賽金有望實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)：白帆生物預(yù)計(jì)有望23年盈虧平衡，寶船生物與金賽藥業(yè)在單抗領(lǐng)域有望實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。
　　公司實(shí)際凈利情況較好，激勵(lì)后活力煥發(fā)。1）受疫情影響及生物藥板塊業(yè)績(jī)拖累，公司業(yè)績(jī)短期承壓：2019-2021年實(shí)現(xiàn)凈利3.92/2.77/3.44億元；2）加回生物藥虧損，公司實(shí)際凈利情況較好：若將公司拓展生物藥研發(fā)的虧損費(fèi)用拆分，2019-2021年調(diào)整后凈利為4.23/3.35/5.50億元，凈利增長(zhǎng)明顯；3）股權(quán)激勵(lì)，彰顯信心：公司2021年發(fā)布第一期員工持股計(jì)劃，綁定公司長(zhǎng)期業(yè)績(jī)，提高員工積極性，彰顯發(fā)展信心。
　　手握三金和西瓜霜系列品牌，大力推進(jìn)二線產(chǎn)品放量。1）三金片：三金片是桂林三金獨(dú)家產(chǎn)品，國(guó)家醫(yī)保甲類品種進(jìn)入國(guó)家基本藥物目錄（2018年版）、國(guó)家低價(jià)藥清單、國(guó)家醫(yī)保目錄（2021年版）等名單，據(jù)中康數(shù)據(jù)庫(kù)，近5年三金片零售端銷售額穩(wěn)定在4億元左右；2）西瓜霜系列產(chǎn)品：桂林三金西瓜霜家喻戶曉，擁有完整的產(chǎn)品矩陣，2020年零售市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到92.94億元，西瓜霜系列產(chǎn)品市場(chǎng)份額約為8.01%，西瓜霜系列產(chǎn)品銷售情況可觀。二線品種整體發(fā)展迅速，個(gè)別產(chǎn)品脫穎而出。公司21年眩暈寧片和眩暈寧顆粒實(shí)現(xiàn)總銷售額過億，22年實(shí)現(xiàn)眩暈寧片單劑型過億。其他二線品種如腦脈泰、蛤蚧定喘膠囊等，療效顯著，市場(chǎng)開發(fā)潛力大，隨著公司加大推廣力度，二線品種有望迎來快速發(fā)展期。
　　23年或?yàn)榘追飿I(yè)績(jī)拐點(diǎn)，寶船生物與上海賽金有望實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。1）子公司上海三金生物旗下全資子公司：寶船生物：專注于單抗藥物的研發(fā)；白帆生物：致力于提供優(yōu)質(zhì)的抗體藥物CDMO/CMO服務(wù)；2）常年虧損，23年或迎蛻變：據(jù)公開調(diào)研紀(jì)要，白帆生物預(yù)計(jì)有望23年實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，開始逐步貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)；3）公司與賽金生物簽訂投資框架合作協(xié)議：桂林三金擬以現(xiàn)金及全資孫公司寶船生物全部股權(quán)支付的方式成為上海賽金的第一大股東并相對(duì)控股，若投資合作順利實(shí)施，有望實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。
　　投資建議：公司旗下?lián)碛腥鹣盗屑拔鞴纤盗袊?guó)內(nèi)知名品牌中藥品種，且隨著公司逐步加大推廣力度，二線品種有望進(jìn)入快速發(fā)展階段，且公司旗下白帆生物有望迎來拐點(diǎn)，減少對(duì)公司利潤(rùn)拖累。我們預(yù)計(jì)2022-2024年公司歸母凈利潤(rùn)將分別達(dá)到3.7/4.2/5.1億元。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期，產(chǎn)品銷售不及預(yù)期，醫(yī)保控費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)，與賽金生物投資合作尚存不確定性風(fēng)險(xiǎn)