>> 中信證券-復(fù)星旅游文化(01992.HK)2022年年報點評：延續(xù)恢復(fù)趨勢，關(guān)注戰(zhàn)略合作-230328
| 上傳日期： |
2023/3/28 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
姜婭,楊清樸,李振寰 |
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此報告為加密報告 |
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公司2022年歸母凈利-5.45億元，在度假村業(yè)務(wù)恢復(fù)之下虧損顯著收窄。從實際經(jīng)營及預(yù)訂數(shù)據(jù)看，度假村恢復(fù)趨勢仍有較好延續(xù)，將進一步帶動整體業(yè)績回升。三亞亞特蘭蒂斯作為高端休閑度假的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品，1-2月復(fù)蘇情況繼續(xù)領(lǐng)先行業(yè)。公司作為休閑度假游代表標的，我們看好其核心旅游資產(chǎn)的恢復(fù)速度及彈性，同時建議進一步跟蹤其地產(chǎn)銷售進度。另外，建議關(guān)注與其他公司關(guān)于旅游目的地發(fā)展及運營模式的戰(zhàn)略合作機會，或成為股價表現(xiàn)的催化因素。
▍同比顯著復(fù)蘇，業(yè)績虧損大幅收窄。公司2022年收入137.78億元/+48.8%、歸母凈利-5.45億元（2021年為-27.12億元，我們此前預(yù)測為-6.42億元）、經(jīng)調(diào)整EBITDA為23.45億元/+1000.5%、經(jīng)調(diào)整凈利潤-4.97億元（2021年為-27.57億元），在主要客源市場旅行限制放寬、疫情影響趨弱背景下，公司虧損大幅收窄，歐非中東、美洲恢復(fù)迅速，亞太恢復(fù)相對滯后。2022年度假村及旅游目的地運營收入104.06億元/+69.5%，恢復(fù)至2019年的92.4%；旅游相關(guān)物業(yè)銷售及建造服務(wù)收入13.36億元/-37.5%、旅游休閑服務(wù)及解決方案收入20.36億元/+106.8%。
▍度假村結(jié)構(gòu)升級，今年預(yù)訂指引延續(xù)高增。2022年Club Med營業(yè)額同比提升108.4%，恢復(fù)至2019年的99.1%，其中歐非中東/美洲/亞太營業(yè)額較2019年分別+3.7%/+33.1%/-48.3%，亞太地區(qū)受疫情影響復(fù)蘇滯后但已邊際加速。各關(guān)鍵指標相較2019年，容納能力恢復(fù)至91.9%、入住率減少3.5pcts、ADR提升20.4%。在業(yè)務(wù)恢復(fù)和結(jié)構(gòu)升級的驅(qū)動下，2022年度假村及酒店業(yè)務(wù)實現(xiàn)經(jīng)營利潤6.75億元（2019/2021年為6.43/-17.48億元），已超越疫情前水平。2023年1-2月，Club Med全球容納能力已基本恢復(fù)至2019年同期，在雪村的強勁表現(xiàn)下營業(yè)額同比2019年增長26.4%。從預(yù)訂數(shù)據(jù)看，Club Med3月11日錄得截至23H1/23H2累計預(yù)訂營業(yè)額較2019年同期分別增加25.2%/20.4%，在游客決策周期普遍有所縮短的背景下仍有較大增長。我們判斷在全球容納能力修復(fù)和結(jié)構(gòu)升級、亞太地區(qū)出行快速反彈、預(yù)訂量同比高增之下，今年Club Med有望迎來較好的經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)。同時，拓村計劃繼續(xù)進行，公司預(yù)計2023-2025年新開17家度假村或空間，屆時全年容量將較2022年至少增加20%。
▍亞特復(fù)蘇節(jié)奏望持續(xù)領(lǐng)先，復(fù)游城地產(chǎn)銷售有待恢復(fù)。2022年三亞亞特蘭蒂斯營業(yè)額8.77億元/-39.7%，在多輪疫情影響下，亞特全年正常經(jīng)營的月份僅1月、2月、7月，導(dǎo)致全年平均入住率僅43.0%/-28.5pcts，而ADR同比持平，全年RevPAR約1048元/-39.4%、經(jīng)調(diào)整EBITDA為2.89億元/-55.6%。受益于疫情管控放開，2023年1-2月亞特蘭蒂斯營業(yè)額為3.97億元/+10.1%，平均入住率達96.0%、ADR達2893元，亞特蘭蒂斯作為三亞高端度假酒店的代表，復(fù)蘇節(jié)奏領(lǐng)先市場。復(fù)游城方面，疫情和地產(chǎn)行業(yè)承壓影響可售物業(yè)的去化速度，2022年麗江/太倉地產(chǎn)銷售貨值分別為0.25/3.53億元、確認收入0.22/10.33億元，同比有所下滑。隨著疫情管控放開，2023年1-2月麗江/太倉銷售貨值為0.16/1.49億元，我們預(yù)計今年地產(chǎn)銷售將有所改善，需進一步跟蹤后續(xù)去化情況。太倉項目的阿爾卑斯雪世界、Club Med Joyview太倉度假村、阿爾卑斯時光境一期將于23H1開業(yè)，有望承接華東地區(qū)旺盛的滑雪度假需求。
▍托邁酷客平臺業(yè)務(wù)繼續(xù)虧損，關(guān)注公司戰(zhàn)略的優(yōu)化。2022年TC中國及TC英國合計實現(xiàn)營業(yè)額15.25億元/+106%，其中TC英國受益于歐洲旅行限制取消同比增長236.5%，TC屬于尚處投入期的業(yè)務(wù)，開發(fā)及推廣成本較高，導(dǎo)致2022年基于度假場景的服務(wù)及解決方案板塊虧損3.01億元，同比有所增虧。今年公司在戰(zhàn)略投入側(cè)重上或有所改變，根據(jù)其財報，目前公司也正在探索與其他公司關(guān)于旅游目的地發(fā)展及運營模式的戰(zhàn)略合作機會，此舉或有望優(yōu)化公司資產(chǎn)質(zhì)量。
▍風(fēng)險因素：地緣政治、自然災(zāi)害等因素影響；疫情影響超預(yù)期；復(fù)游城地產(chǎn)預(yù)售情況不及預(yù)期；太倉項目開業(yè)進展不及預(yù)期；“托邁酷客”平臺業(yè)務(wù)的不確定性等。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：2022年公司業(yè)績?nèi)缙谔潛p，度假村業(yè)務(wù)強勁修復(fù)驅(qū)動公司大幅減虧，地產(chǎn)銷售相對承壓。從今年以來的經(jīng)營及預(yù)訂數(shù)據(jù)看，度假村業(yè)務(wù)延續(xù)良好恢復(fù)態(tài)勢，亞太營業(yè)額迅速反彈。今年1-2月亞特蘭蒂斯復(fù)蘇領(lǐng)先旅游市場，麗江、太倉地產(chǎn)業(yè)務(wù)銷售改善，下半年太倉項目開業(yè)有望制造新的看點。中長期看，公司作為全球領(lǐng)先的休閑度假村集團，資源壁壘深厚、管理經(jīng)驗豐富，我們維持對國內(nèi)休閑游市場的增長潛力判斷，公司作為休閑度假游代表標的有望持續(xù)受益于旅游消費升級。鑒于1-2月經(jīng)營數(shù)據(jù)開門紅，我們略上調(diào)2023/24年公司歸母凈利預(yù)測至4.73/7.35億元（原預(yù)測4.31/7.09億元），新增2025年歸母凈利預(yù)測為8.55億元。選取華僑城A、Vail Resorts、Six Flags作為可比公司，可比公司湯森路透一致預(yù)期2023年EV/EBITDA均值為12x，結(jié)合商業(yè)模式、未來成長性等因素，我們給予2023年Club Med 8xEV/EBITDA、亞特蘭蒂斯10xEV/EBITDA估值，并考慮10%的流動性折價
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