>> 國(guó)金證券-公募轉(zhuǎn)債基金專題：基于alpha能力的有效轉(zhuǎn)債基金優(yōu)選策略-230329
| 上傳日期： |
2023/3/30 |
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pdf 共27頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
田露露 |
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基本結(jié)論
近年來(lái)隨著轉(zhuǎn)債市場(chǎng)擴(kuò)容，以轉(zhuǎn)債品種為主要投資方向的公募基金也得以較快發(fā)展。本文聚焦公募轉(zhuǎn)債策略基金（定義詳見正文），從持倉(cāng)角度構(gòu)建一系列指標(biāo)劃分轉(zhuǎn)債策略基金在擇時(shí)層面、擇券層面、正股層面的相關(guān)風(fēng)格特征，并從產(chǎn)品凈值角度基于凈值回歸模型對(duì)基金經(jīng)理通過主動(dòng)管理獲取超額收益的alpha能力進(jìn)行刻畫，旨在幫助市場(chǎng)投資者識(shí)別基金經(jīng)理主動(dòng)管理能力，并在實(shí)際組合管理過程中根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境進(jìn)行轉(zhuǎn)債策略基金的擇優(yōu)配置。
轉(zhuǎn)債策略基金風(fēng)格刻畫
本文從擇時(shí)和擇券兩個(gè)維度，基于持倉(cāng)數(shù)據(jù)刻畫轉(zhuǎn)債策略基金的風(fēng)格特征。在擇時(shí)維度，根據(jù)持倉(cāng)個(gè)券的股性與債性進(jìn)行轉(zhuǎn)債倉(cāng)位的折算和轉(zhuǎn)換，并與股票倉(cāng)位相加得到有效含權(quán)倉(cāng)位，利用有效含權(quán)倉(cāng)位變動(dòng)幅度絕對(duì)值刻畫是否具備擇時(shí)特征。從結(jié)果來(lái)看，具備擇時(shí)特征的轉(zhuǎn)債策略基金數(shù)量占比不到一半；業(yè)績(jī)方面，具備擇時(shí)特征的基金在收益彈性上沒有明顯優(yōu)勢(shì)，但在回撤控制上表現(xiàn)更佳。
在擇券維度，從轉(zhuǎn)債與正股兩個(gè)視角出發(fā)：在轉(zhuǎn)債層面根據(jù)轉(zhuǎn)債持倉(cāng)價(jià)格與轉(zhuǎn)股溢價(jià)率判斷策略特征，具體劃分為低價(jià)防守策略、彈性進(jìn)攻策略、雙低平衡策略，以及未呈現(xiàn)出明顯策略特征的靈活擇券類型；從統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，公募轉(zhuǎn)債策略基金相對(duì)青睞彈性進(jìn)攻策略與靈活擇券策略。在正股層面，基于估值、凈利增速判斷轉(zhuǎn)債對(duì)應(yīng)正股的價(jià)值成長(zhǎng)風(fēng)格，同時(shí)借助正股市值指標(biāo)判斷轉(zhuǎn)債對(duì)應(yīng)正股的大、中、小盤風(fēng)格；從結(jié)果來(lái)看，公募轉(zhuǎn)債策略基金在市值風(fēng)格上大多以中小盤為主，這主要與轉(zhuǎn)債市場(chǎng)供給結(jié)構(gòu)有關(guān)；在價(jià)值成長(zhǎng)風(fēng)格上存在分化，其中在數(shù)量分布上更偏成長(zhǎng)，而規(guī)模分布上更偏價(jià)值，這則是與轉(zhuǎn)債市場(chǎng)規(guī)模結(jié)構(gòu)與數(shù)量結(jié)構(gòu)的差異化有一定關(guān)系。
基于凈值回歸模型衡量alpha能力
轉(zhuǎn)債策略基金的投資標(biāo)的會(huì)包含轉(zhuǎn)債、股票、純債等多種資產(chǎn)類別，為了剝離持倉(cāng)與風(fēng)格層面的影響，并在衡量基金經(jīng)理主動(dòng)管理能力的基礎(chǔ)上進(jìn)行基金比較與優(yōu)選，本文從凈值角度出發(fā)，基于Sharpe模型構(gòu)建凈值回歸模型，該模型涵蓋的核心自變量包括轉(zhuǎn)債、股票與純債對(duì)應(yīng)的指數(shù)。其中對(duì)于股票和純債部分風(fēng)格暴露的刻畫，選取市場(chǎng)認(rèn)可度較高的主流指數(shù)；而對(duì)于轉(zhuǎn)債，考慮到市場(chǎng)指數(shù)主要為寬基指數(shù)，本文從轉(zhuǎn)債基金擇券的主流投資策略出發(fā)，編制對(duì)應(yīng)的策略指數(shù)（策略指數(shù)的編制方法詳見正文），以作為轉(zhuǎn)債部分的代理回歸變量。
基于上述凈值回歸模型得到的參數(shù)可以看作是在各類資產(chǎn)上的配置比例，回歸得到的alpha，即基金收益無(wú)法被自變量解釋的部分，可代表超額收益，也即基金經(jīng)理特有的主動(dòng)管理能力。模型的有效性方面，一方面本文選取的指數(shù)之間具備一定的互斥性；另一方面結(jié)合模型R2和alpha的分布情況來(lái)看，模型擬合效果，即模型對(duì)轉(zhuǎn)債策略基金的收益解釋效果較好，且不同基金之間的alpha有較明顯的差異，具備一定區(qū)分度。
此外，通過計(jì)算alpha這一因子的IC、IR值，發(fā)現(xiàn)該指標(biāo)對(duì)未來(lái)基金的收益表現(xiàn)具備較強(qiáng)的預(yù)測(cè)能力，穩(wěn)定性也較高，因此本文嘗試運(yùn)用alpha因子進(jìn)行基金優(yōu)選，并構(gòu)造了相應(yīng)的FOF配置策略。從結(jié)果來(lái)看基于月度與季度兩個(gè)頻率調(diào)倉(cāng)的FOF組合，收益層面均能顯著跑贏等權(quán)構(gòu)造的轉(zhuǎn)債策略基金指數(shù)，雖然相較該基準(zhǔn)的波動(dòng)率與回撤有一定放大，但整體的收益波動(dòng)比和收益回撤比相對(duì)占優(yōu)。
優(yōu)選轉(zhuǎn)債策略基金畫像剖析
結(jié)合本文對(duì)轉(zhuǎn)債策略基金風(fēng)格特征以及各產(chǎn)品alpha能力的刻畫，優(yōu)選各類風(fēng)格下，alpha表現(xiàn)相對(duì)較好的部分轉(zhuǎn)債策略基金作進(jìn)一步畫像分析，包括呈現(xiàn)低價(jià)防守策略特征的安信民穩(wěn)增長(zhǎng)/安信目標(biāo)收益（張翼飛）、華泰保興尊利（張挺），呈現(xiàn)雙低平衡策略特征的華安可轉(zhuǎn)債（周益鳴），呈現(xiàn)彈性進(jìn)攻策略特征的易方達(dá)鑫轉(zhuǎn)增利（楊康）、呈現(xiàn)靈活調(diào)整策略特征的光大添益（黃波）。
風(fēng)險(xiǎn)提示
歷史數(shù)據(jù)不被驗(yàn)證導(dǎo)致模型失效、凈值回歸alpha缺乏穩(wěn)定性、轉(zhuǎn)債市場(chǎng)波動(dòng)調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)等。
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