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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　22年在外部環(huán)節(jié)擾動(dòng)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇下，公司仍維持穩(wěn)健增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)23Q2起隨行業(yè)大盤回暖，公司人事穩(wěn)定，疊加股權(quán)激勵(lì)定軍心，公司業(yè)績(jī)有望拐點(diǎn)向上。
　　投資要點(diǎn)：
　　投資建議：考慮股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用攤銷，下調(diào)2023-24年EPS預(yù)測(cè)至3.06（-0.54）/3.81（-0.76）元，新增2025年預(yù)測(cè)4.75元，參考行業(yè)平均給予50X目標(biāo)PE，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至153元，維持增持評(píng)級(jí)。
　　業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，加大研發(fā)投入。2022年公司營(yíng)收/歸母/扣非凈利潤(rùn)50.14/10.51/9.51億元，同比+25%/22%/17%；其中22Q4營(yíng)收/歸母/扣非凈利潤(rùn)21.18/5.34/5.00億元，同比+11%/5%/4%，較前三季度降速，主要因疫情擾動(dòng)及雙十一產(chǎn)品輿論影響。2022年公司毛利率75.21%同比-0.8pct，主因產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化。銷售、管理、研發(fā)費(fèi)用率40.8%、6.8%、5.1%，同比-1.0、+0.7、+2.3pct，研發(fā)費(fèi)率大幅提升主要因研發(fā)人員大幅增加，同時(shí)新增創(chuàng)新原料研發(fā)、醫(yī)療器械研發(fā)等方向。22年凈利率20.95%同比微降0.53pct，仍為業(yè)內(nèi)較高水平。
　　線上阿里系增速放緩、抖音高增，線下逆勢(shì)高增。22年公司線上、線下分別營(yíng)收40.3、9.7億，同比+22%、37%，線上占比80%。線上渠道中，阿里系、微信平臺(tái)、抖音系、京東系、唯品會(huì)分別營(yíng)收20.6、4.6、4.3、3.6、3.0億，同比+13%、22%、86%、36%、+%。線下渠道中，自營(yíng)、經(jīng)銷&分銷分別營(yíng)收0.12、9.58億元，同比+628%、36%。
　　股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)三年CAGR26%，彰顯長(zhǎng)期信心。公司發(fā)布股權(quán)激勵(lì)，激勵(lì)目標(biāo)為以2022年基期，2023/2024/2025年?duì)I收及凈利潤(rùn)（歸母，剔除激勵(lì)費(fèi)用影響）同比增速不低于28%/26%/24%，彰顯長(zhǎng)期信心。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，營(yíng)銷支出增加，新品牌孵化不及預(yù)期。