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2023年3月官方制造業(yè)PMI 51.9%，前值52.6%，預(yù)期51.5%；3月官方非制造業(yè)PMI 58.2%，前值56.3%，預(yù)期55.0%。中國(guó)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況指數(shù)(BCI)為58.9%，前值57.6%。
　　制造業(yè)：PMI延續(xù)改善顯現(xiàn)經(jīng)濟(jì)韌性
　　(1)剔除春節(jié)季節(jié)性因素后，3月制造業(yè)景氣度延續(xù)改善，進(jìn)一步驗(yàn)證經(jīng)濟(jì)修復(fù)韌性。2011至2012年春節(jié)次月，制造業(yè)PMI平均改善了0.8個(gè)百分點(diǎn)，因此剔除季節(jié)性后1-3月PMI應(yīng)為50.1%、51.8%、51.9%，即綜合看，受防疫政策優(yōu)化帶來的短期脈沖等影響，2023年2月數(shù)據(jù)好于節(jié)后季節(jié)性，而3月數(shù)據(jù)并不差，呈現(xiàn)節(jié)后常態(tài)化修復(fù)；結(jié)構(gòu)上，供給和需求均環(huán)比改善，但擴(kuò)張幅度邊際下降，內(nèi)需再次好于外需。
　　(2)出口方面，預(yù)計(jì)3月出口金額增速落在[-7%，-6%]。“1月弱”或與春節(jié)有關(guān)，“2月強(qiáng)”指向美歐需求韌性超預(yù)期，但需要警惕的是價(jià)格已正式進(jìn)入下行通道。以2017年為界，出口價(jià)格先后由我國(guó)PPI周期、美國(guó)PPI周期主導(dǎo)，因此2022年Q4我國(guó)PPI迅速轉(zhuǎn)負(fù)而出口價(jià)格仍在高位，但2023年以來美國(guó)PPI超預(yù)期回落，出口價(jià)格從貢獻(xiàn)項(xiàng)轉(zhuǎn)為拖累項(xiàng)，后續(xù)需關(guān)注海外需求的放緩節(jié)奏。
　　(3)需求改善推動(dòng)產(chǎn)成品去庫(kù)、原材料指數(shù)下行，PPI同比降幅擴(kuò)大。3月PMI原材料庫(kù)存、產(chǎn)成品庫(kù)存分別為48.3%、49.5%，均表現(xiàn)為去庫(kù)。結(jié)合高頻數(shù)據(jù)，我們預(yù)計(jì)3月PPI環(huán)比可能在-0.1%左右，同比為-2.6%左右。利潤(rùn)傳導(dǎo)梗阻程度小幅好轉(zhuǎn)。
　　(4)大型企業(yè)好于中小企業(yè)。小型企業(yè)PMI減少了0.8個(gè)百分點(diǎn)至50.4%，近期中央密集釋放支持民營(yíng)經(jīng)濟(jì)信號(hào)，民營(yíng)和小微企業(yè)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境有望進(jìn)一步改善。
　　服務(wù)業(yè)：延續(xù)高斜率改善，或存預(yù)期差
　　(1)消費(fèi)延續(xù)高斜率改善。零售、鐵路運(yùn)輸、道路運(yùn)輸、航空運(yùn)輸、租賃及商務(wù)服務(wù)等行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)高于60.0%，指向居民消費(fèi)和商旅出行意愿增強(qiáng)。
　　(2)我們跟蹤的百度地圖消費(fèi)指數(shù)顯示，疫后消費(fèi)首輪高斜率修復(fù)已趨于穩(wěn)固。春節(jié)以來，權(quán)益方面消費(fèi)表現(xiàn)不溫不火，部分機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)為“消費(fèi)沒有增量政策”繼而對(duì)居民的內(nèi)生修復(fù)動(dòng)能持懷疑態(tài)度，即使1-2月社零超預(yù)期，2月和3月PMI服務(wù)業(yè)好于制造業(yè)也無法打消該顧慮。3月消費(fèi)數(shù)據(jù)不弱，況且無法再用“報(bào)復(fù)性消費(fèi)”來解釋其修復(fù)斜率，消費(fèi)或存預(yù)期差。
　　建筑業(yè)：3月基建增速或仍超10%
　　3月建筑業(yè)PMI為65.6%，新訂單指數(shù)為50.2%。建筑業(yè)新訂單下行并不意味著基建高增速難繼，春節(jié)后信貸加快投放和各地推進(jìn)重大項(xiàng)目開工，導(dǎo)致建筑業(yè)新訂單2月高增、3月走弱，實(shí)際上會(huì)持續(xù)形成實(shí)物工作量，綜合高頻開工數(shù)據(jù)來看，3月基建仍有望維持10%的增速。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化超預(yù)期；疫情演變超預(yù)期。