>> 中信證券-騰訊音樂娛樂(01698.HK)2022年四季度業(yè)績點(diǎn)評(píng)：業(yè)績符合預(yù)期，音樂訂閱穩(wěn)健增長-230331
| 上傳日期： |
2023/4/2 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王冠然,任杰 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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22Q4公司營收74.25億元（YoY-2.4%），Non-IFRS凈利潤14.92億元（YoY+70.9%），Non-IFRS凈利率20.1%（YoY+8.6pcts）。公司業(yè)績符合預(yù)期，降本增效策略下毛利率、費(fèi)用率優(yōu)化效果明顯。我們看好在線音樂付費(fèi)率長期提升趨勢以及與騰訊社交生態(tài)體系深度協(xié)同帶來的差異化競爭優(yōu)勢。維持“增持”評(píng)級(jí)。
▍業(yè)績符合預(yù)期，降本增效成效顯現(xiàn)。22Q4公司營收74.25億元（YoY-2.4%），其中在線音樂/社交娛樂營收分別為35.59億/38.66億元（YoY+23.6%/-18.2%）。22Q4公司毛利率33.0%（YoY+4.1pcts，QoQ+0.3pcts），毛利率提升的原因包括音樂訂閱的月度ARPPU的改善、付費(fèi)用戶的增長、直播服務(wù)收入分成費(fèi)用的降低以及運(yùn)營成本效率的提高。銷售/管理費(fèi)用率分別為3.6%/14.7%（YoY-6.3/+0.7pcts，QoQ+0.3/-1.4pcts）。22Q4公司凈利潤12.05億元（YoY+108.8%），Non-IFRS凈利潤14.92億元（YoY+70.9%），Non-IFRS凈利率20.1%（YoY+8.6pcts）?；刭彿矫?，公司已完成2021年3月宣布的10億美元上限現(xiàn)金回購計(jì)劃，并開啟新一輪回購計(jì)劃，將在2023年3月開始的24個(gè)月內(nèi)回購5億美元的A類普通股，彰顯公司對(duì)未來業(yè)績的信心。
▍在線音樂收入高質(zhì)量增長，廣告業(yè)務(wù)持續(xù)回暖。用戶端，22Q4公司在線音樂服務(wù)MAU 5.67億（YoY-7.8%），付費(fèi)用戶數(shù)達(dá)8,850萬戶（YoY+16.1%，單季度凈增320萬戶），ARPPU 8.9元（YoY+4.7%，QoQ+1.1%）。22Q4局部疫情擾動(dòng)及公司成本優(yōu)化策略的影響下，MAU數(shù)量略有下降，但付費(fèi)用戶和ARPPU仍維持健康增長趨勢。收入端，22Q4公司在線音樂會(huì)員訂閱收入23.50億元（YoY+20.6%），主要由于公司運(yùn)營效率和變現(xiàn)能力的提升；非訂閱業(yè)務(wù)收入12.10億元（YoY+29.8%），主要系數(shù)字專輯銷量、長音頻收入穩(wěn)健增長及廣告業(yè)務(wù)環(huán)比回升。
▍社交娛樂業(yè)務(wù)增長承壓，公司專注產(chǎn)品創(chuàng)新和內(nèi)容差異化。用戶端，22Q4公司社交娛樂服務(wù)MAU 1.46億（YoY-16.6%，QoQ-5.8%），社交娛樂付費(fèi)用戶760萬（單季度凈增20萬，YoY-15.6%），ARPPU 169.6元（YoY-3.1%）。收入端，社交娛樂收入38.70億元（YoY-18.2%），預(yù)計(jì)音頻直播、虛擬互動(dòng)等產(chǎn)品創(chuàng)新和海外拓張有望帶來業(yè)績企穩(wěn)。
▍多元合作釋放優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，原創(chuàng)內(nèi)容生態(tài)不斷完善。內(nèi)容版權(quán)方面，公司與杰威爾音樂、相信音樂公司續(xù)約戰(zhàn)略合作，頭部版權(quán)內(nèi)容領(lǐng)域的優(yōu)勢穩(wěn)固。原創(chuàng)內(nèi)容方面，根據(jù)公司2022年四季度業(yè)績公告，騰訊音樂人平臺(tái)持續(xù)增強(qiáng)對(duì)原創(chuàng)音樂人的扶持力度，打造差異化內(nèi)容生態(tài)，已幫助獨(dú)立音樂人創(chuàng)作、分發(fā)超230萬音樂作品，2022年平臺(tái)內(nèi)近千首原創(chuàng)作品當(dāng)年播放量突破1億。
▍AIGC等技術(shù)助力創(chuàng)作效率提升，豐富用戶體驗(yàn)。公司充分運(yùn)用AIGC技術(shù)賦能內(nèi)容創(chuàng)作，其中Muse引擎可根據(jù)旋律和歌詞自動(dòng)制作大型音樂海報(bào)，專利技術(shù)凌音引擎可生成基于合成語音的長音頻內(nèi)容，LyraSinger引擎可用于開發(fā)虛擬偶像。公司在AIGC與音樂創(chuàng)作方面的布局領(lǐng)先，有望不斷提升內(nèi)容生產(chǎn)效率，豐富用戶體驗(yàn)，形成差異化競爭優(yōu)勢。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：反壟斷監(jiān)管趨嚴(yán)對(duì)公司的版權(quán)優(yōu)勢造成沖擊超出預(yù)期；娛樂直播業(yè)務(wù)受宏觀經(jīng)濟(jì)及競爭加劇影響風(fēng)險(xiǎn)；社交娛樂服務(wù)受短視頻持續(xù)分流風(fēng)險(xiǎn)；訂閱服務(wù)付費(fèi)率和ARPPU值提升低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；版權(quán)成本及分成成本提升風(fēng)險(xiǎn)；娛樂直播內(nèi)容監(jiān)管趨嚴(yán)風(fēng)險(xiǎn)。
▍投資建議：我們看好公司在線音樂付費(fèi)率長期提升的趨勢以及在長音頻、TMELive等領(lǐng)域的領(lǐng)先布局。考慮到公司廣告業(yè)務(wù)持續(xù)回暖，長音頻、TME live等創(chuàng)新業(yè)務(wù)進(jìn)展良好，我們上調(diào)公司2023/24年調(diào)整后凈利潤預(yù)測至55.37億/61.21億元（前預(yù)測值為54.20億/59.71億元），新增2025年調(diào)整后凈利潤預(yù)測67.59億元。公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023/24/25年18x/16x/15x PE（調(diào)整后）。估值方面，參考頭部內(nèi)容平臺(tái)公司騰訊控股、芒果超媒、閱文集團(tuán)估值水平（基于中信證券研究部財(cái)務(wù)預(yù)測，2023年P(guān)E（調(diào)整后）平均值為23x），給予公司2023年23x PE（調(diào)整后），對(duì)應(yīng)公司美股（TME.N）目標(biāo)價(jià)10.8美元/ADR，維持“增持”評(píng)級(jí)；對(duì)應(yīng)公司港股（01698.HK）目標(biāo)價(jià)42.3港元/股（美元兌港幣匯率7.85，每份ADR對(duì)應(yīng)2股普通股），維持“增持”評(píng)級(jí)。
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