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22年錄得歸母凈利7.42億，2H22經(jīng)營回暖趨勢(shì)已顯
　　頤海國際22年實(shí)現(xiàn)營收61.5億/yoy+3.4%，歸母凈利潤7.42億/yoy-3.16%，盈利能力在原材料價(jià)格上漲、1H產(chǎn)品定價(jià)下調(diào)、稅負(fù)增加等多重壓力下有所下滑，但2H22已呈現(xiàn)企穩(wěn)改善趨勢(shì)。2H22實(shí)現(xiàn)營收34.6億/yoy+4.4%，歸母凈利潤4.85億/yoy+14.9%。展望23年，線下用餐場景修復(fù)利好關(guān)聯(lián)方渠道復(fù)蘇，第三方強(qiáng)化下沉渠道建設(shè)，穩(wěn)健發(fā)展。產(chǎn)品端，公司積極迭代，延展品類，疊加供應(yīng)鏈、成本管理能力提升，期待公司盈利重返增長。我們預(yù)計(jì)23/24/25年EPS為0.89/1.03/1.22元，給予目標(biāo)價(jià)26.30港幣（對(duì)應(yīng)26X23PE，可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期23年P(guān)E均值42X），“增持”評(píng)級(jí)。
　　第三方聚焦下沉表現(xiàn)亮眼，23年關(guān)聯(lián)方有望回暖
　　分品類，22年火鍋底料收入為36.6億/yoy+1.6%，其中第三方/關(guān)聯(lián)方收入22.6/14億，同比+23.6/-21.1%；中式復(fù)合調(diào)味料收入5.69億/yoy +7.2%，其中第三方/關(guān)聯(lián)方收入5.6/0.1億，同比+15.7/78.2%；方便速食收入18.7億元/yoy+9.8%，第三方/關(guān)聯(lián)方營收17.9/0.8億，同比+12.6%/-30.0%。方便速食同比增速領(lǐng)先受益疫情囤貨需求，2H22同比+1.9%，環(huán)比收窄。底料/中式復(fù)調(diào)2H受益旺季場景修復(fù)，增長提速（2H+6.9/+8.4% vs 1H-5.7%/+6.5%）。分渠道，關(guān)聯(lián)方/經(jīng)銷商/電商實(shí)現(xiàn)14.9/43.0/3.3億，同比-23.0%/+17.9%/+3.4%，第三方表現(xiàn)亮眼，關(guān)聯(lián)方23年有望迎來修復(fù)。
　　產(chǎn)品持續(xù)推新迭代，提價(jià)+產(chǎn)能釋放有望提振盈利能力
　　2022全年/2H22毛利率為30.2/31.5%,同比-2.22/-0.62pcts，2H22環(huán)比+3pct有改善趨勢(shì)，主要系3Q起部分產(chǎn)品提價(jià)、粉絲和米制品實(shí)現(xiàn)自產(chǎn)帶動(dòng)。1H/2H第三方毛利率為33.41/37.1%，關(guān)聯(lián)方毛利率為13.15/13.63%，產(chǎn)品端方便速食表現(xiàn)優(yōu)異，2H毛利率環(huán)比+0.07pct。利潤端，公司22年銷售/管理費(fèi)用率為10.5%/3.7%，同比-1.2/0.4pct，精細(xì)化管理能力有所精進(jìn)。全年/2H22歸母凈利率為12.07/13.85%，同比-0.82/1.24pcts，23年伴隨供應(yīng)鏈優(yōu)化、自建產(chǎn)能釋放，盈利能力仍有提升空間。公司繼續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品迭代，長期動(dòng)能有望向上，22年推新45款（11款底料/16款復(fù)調(diào)/18款方便速食）。
　　上調(diào)目標(biāo)價(jià)至26.30港幣；上調(diào)評(píng)級(jí)至“增持”
　　考慮用餐場景復(fù)蘇，我們預(yù)計(jì)公司EPS為0.89/1.03/1.22元（23/24年前值：0.73/0.93元）。參考可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期23PE均值42X，我們給予公司26X 23年P(guān)E，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)26.30港幣（公司改革成果尚未得到驗(yàn)證，仍有不確定性，給予折價(jià)，前值：20.98港幣）?？紤]行業(yè)景氣復(fù)蘇，公司自身和關(guān)聯(lián)方迎來經(jīng)營拐點(diǎn)，有望實(shí)現(xiàn)超越往年的積極改善，我們將“持有”評(píng)級(jí)上調(diào)至“增持”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)；原料成本抬升；關(guān)聯(lián)方調(diào)整及渠道鋪設(shè)不及預(yù)期。