>> 中信證券-復(fù)銳醫(yī)療科技(01696.HK)重大事項點評：收購中國地區(qū)獨家經(jīng)銷商，加碼內(nèi)地鋪路成長-230402
| 上傳日期： |
2023/4/3 |
大?。?/td>
| 516KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
陳竹,徐曉芳,杜一帆 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
復(fù)銳醫(yī)療科技擬收購中國地區(qū)合作渠道商飛頓，加碼中國內(nèi)地市場，為后續(xù)產(chǎn)品線落地鋪路。此次并購一方面有望增厚收入、提升盈利水平，另一方面有望推動復(fù)銳從上游研發(fā)生產(chǎn)到下游銷售的底層打通、在業(yè)務(wù)層面實現(xiàn)多業(yè)務(wù)條線協(xié)同。公司能量源設(shè)備銷售穩(wěn)健，玻尿酸新品Profhilo、肉毒素產(chǎn)品Daxxify國內(nèi)審批如期推進(jìn)，上市后有望帶動銷售大幅增長。給予公司FY2023年20xPE，對應(yīng)目標(biāo)價19港元/股，維持“買入”評級。
▍收購中國地區(qū)合作渠道商飛頓。2023年3月30日復(fù)銳醫(yī)療科技宣布，擬通過資產(chǎn)并購整合，由旗下全資子公司Alma Lasers Ltd（簡稱“Alma”）與PhotonMedInternational Limited（簡稱“PhotonMed”）組建合資公司Alma HK，通過現(xiàn)金對價+股權(quán)對價形式收購整合PhotonMed旗下中國內(nèi)地分銷商飛頓品牌的整體業(yè)務(wù)，并繼續(xù)由飛頓品牌創(chuàng)始人周梅長期擔(dān)任CEO。本次收購的現(xiàn)金對價總額2.7億元，包括基本金額2.45億元和基于Alma庫存實際價值的額外部分0.25億元?；窘痤~部分根據(jù)業(yè)績對賭遞延代價（分三期進(jìn)行），對賭2023-2025各年度H2至次年度H1的收入/EBITDA分別為4.5/1.13億元、5.5/1.38億元、6.5/1.63億元。本次交易估值4.5億元（=2.7億現(xiàn)金/60%股權(quán)），對應(yīng)PE約4-5倍，EV/EBITDA約3-4倍。
▍Alma與PhotonMed合作深厚，二十載發(fā)展積淀豐富資源。Alma自2003年進(jìn)入中國市場以來與PhotonMed保持長期戰(zhàn)略合作關(guān)系，PhotonMed旗下的“飛頓”品牌獨家代理Alma產(chǎn)品。憑借客戶直銷渠道方面的資源，以及一體化的市場推廣、產(chǎn)品技術(shù)支持和售后服務(wù)方面的優(yōu)勢，飛頓在中國醫(yī)美能量源設(shè)備領(lǐng)域多年占據(jù)市場領(lǐng)先地位，保持市場前列，在中國市場具有很強(qiáng)的運營能力。目前飛頓已經(jīng)充分布局高線城市，并持續(xù)拓展中低線城市，在全國擁有14個辦事處，覆蓋1-2萬家終端機(jī)構(gòu)，積累了豐富的醫(yī)生和KOL資源。并購整合后公司將全面實現(xiàn)中國地區(qū)的經(jīng)銷向直銷模式轉(zhuǎn)變，有利于進(jìn)一步提升AlmaLasers的市場領(lǐng)導(dǎo)地位，推進(jìn)在中國市場的深耕與下沉，并加強(qiáng)品牌知名度。
▍短看并表增利，長看條線協(xié)同，強(qiáng)產(chǎn)品和強(qiáng)渠道聯(lián)手開發(fā)國內(nèi)市場。本次并購復(fù)銳持有合資公司60%的股權(quán)，掌握控股權(quán)，預(yù)計將從業(yè)績和協(xié)同性兩個方面為公司帶來增量：①業(yè)績方面：收入端看，渠道直銷化將帶來高額增長，參考公司在2019年1月收購以色列分銷商N(yùn)ova Medical后2019年中東及非洲收入同比增長240.6%，預(yù)計待飛頓業(yè)務(wù)并表后，亞太地區(qū)收入也將實現(xiàn)翻倍以上增長；利潤端看，根據(jù)業(yè)績目標(biāo)測算飛頓業(yè)務(wù)EBITDA利潤率25%，高于復(fù)銳2021年的18.8%，預(yù)計并表后公司盈利能力也將進(jìn)一步提升。②協(xié)同方面：飛頓的合并將推動復(fù)銳從上游研發(fā)生產(chǎn)到下游銷售的底層打通，在業(yè)務(wù)層面實現(xiàn)多業(yè)務(wù)條線協(xié)同，通過底層醫(yī)療數(shù)據(jù)庫的整合，為光電注射聯(lián)動推出綜合性治療方案奠定基石；在渠道層面實現(xiàn)直銷布局和C端教育的協(xié)同，通過飛頓的營銷資源加強(qiáng)C端營銷，并賦能品牌來反哺B端設(shè)備銷售。
▍風(fēng)險因素：醫(yī)療美容為典型可選消費品及服務(wù)，受居民購買力、消費情緒影響大；競爭加劇的風(fēng)險；流量成本上升，侵蝕利潤；產(chǎn)品品質(zhì)安全性事件；業(yè)務(wù)合作與并購整合風(fēng)險；產(chǎn)品開發(fā)不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：復(fù)銳醫(yī)療科技擬收購中國地區(qū)合作渠道商飛頓，加碼中國內(nèi)地市場，為后續(xù)產(chǎn)品線落地鋪路。此次并購一方面有望增厚收入、提升盈利水平，另一方面有望推動復(fù)銳從上游研發(fā)生產(chǎn)到下游銷售的底層打通、在業(yè)務(wù)層面實現(xiàn)多業(yè)務(wù)條線協(xié)同。公司能量源設(shè)備銷售穩(wěn)健，玻尿酸新品Profhilo、肉毒素產(chǎn)品Daxxify國內(nèi)審批如期推進(jìn)，上市后有望帶動銷售大幅增長。我們上調(diào)公司2023/24年、新增2025年EPS預(yù)測至0.94/1.32/1.85港元（2023/2024年原預(yù)測為0.82/1.03港元）。根據(jù)Choice一致預(yù)期，行業(yè)可比公司華東醫(yī)藥、昊海生科（旗下有歐華美科）2023年P(guān)E預(yù)期平均值為31倍，考慮到港交所上市公司一定的估值折價，我們給予公司FY2023年20xPE，對應(yīng)目標(biāo)價19港元/股，維持“買入”評級。
|
|
