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商管業(yè)務(wù)保持增長(zhǎng)，行業(yè)下行減值增加，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　新城控股發(fā)布2022年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1154.57億元，同比下降31.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)13.94億元，同比下降88.9%；經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流145.35億元，同比下降33.89%；基本每股收益0.62元，擬不進(jìn)行現(xiàn)金分紅。受行業(yè)銷(xiāo)售下行影響，我們下調(diào)2023-2024并新增2025年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤(rùn)分別為46.1、55.8、62.5億元（2023-2024年原值為56.7、68.9億元），EPS分別為2.04、2.47、2.77元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE估值分別為8.0、6.6、5.9倍。公司商管業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)張，吾悅廣場(chǎng)輕重并舉，未來(lái)業(yè)績(jī)回升可期，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　結(jié)算減少疊加減值增加，利潤(rùn)水平大幅下降
　　公司業(yè)績(jī)下降主要因?yàn)椋海?）房地產(chǎn)結(jié)轉(zhuǎn)收入和毛利大幅下降，2022年整體毛利率20.03%，同比下降0.42pct；其中開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)算收入1048.8億元，同比下降33.7%；結(jié)算毛利率15.4%，同比下降2.26pct；（2）受整體市場(chǎng)環(huán)境影響，公司計(jì)提各類(lèi)資產(chǎn)減值準(zhǔn)備63.99億元，同比增長(zhǎng)18.4%。
　　銷(xiāo)售承壓土儲(chǔ)充足，運(yùn)營(yíng)收入保持增長(zhǎng)
　　公司2022年銷(xiāo)售金額約1160.5億元，銷(xiāo)售面積約1191.5萬(wàn)方，同比下降50.4%和49.4%；實(shí)現(xiàn)全口徑資金回籠1329億元，資金回籠率115%。截至2022年底，公司在建項(xiàng)目面積5367萬(wàn)方，已售未結(jié)轉(zhuǎn)面積2914萬(wàn)方，可售土儲(chǔ)4915萬(wàn)方，其中一二線和長(zhǎng)三角三線城市占比62%。公司2022年商業(yè)運(yùn)營(yíng)總收入為100.1億元，同比增長(zhǎng)15.8%，占公司業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)比重逐步提高，其中物業(yè)出租及管理毛利率72.6%。公司2022年新開(kāi)業(yè)15座吾悅廣場(chǎng)，截至2022年底，公司已布局194座，已開(kāi)業(yè)145座，開(kāi)業(yè)面積1319.7萬(wàn)方，整體出租率95.13%，經(jīng)營(yíng)情況保持相對(duì)穩(wěn)定，2023年商業(yè)運(yùn)營(yíng)收入目標(biāo)110億元。
　　融資渠道重新打開(kāi)，作為示范民企獲得支持
　　公司2022年境內(nèi)公開(kāi)債券融資約40億元，在境外新發(fā)優(yōu)先綠色美元票據(jù)募資1億美元，整體平均融資降至6.52%。截至2022年底，公司獲各大銀行授信總額度1206億元，同時(shí)與各大銀行簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議獲1400億元意向授信額度。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策調(diào)控風(fēng)險(xiǎn)，三四線城市項(xiàng)目去化風(fēng)險(xiǎn)，吾悅廣場(chǎng)拓展不及預(yù)期。