>> 招商證券-科沃斯(603486)掃地機(jī)新品以價(jià)換量迎拐點(diǎn)，線下+海外構(gòu)筑增長(zhǎng)空間-230402
| 上傳日期： |
2023/4/2 |
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來(lái)源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
史晉星，彭子豪 |
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過(guò)去兩年掃地機(jī)器人銷量的下滑導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)品類的遠(yuǎn)期滲透率的信心有所下滑，但我們認(rèn)為消費(fèi)者“解放雙手”的需求真實(shí)存在，并且行業(yè)景氣度在2022年具備扎實(shí)的回暖基礎(chǔ)?？莆炙乖谕瞥鯰20系列新品之后，通過(guò)一系列降本舉措對(duì)沖降價(jià)對(duì)利潤(rùn)率的侵蝕，有望在盈利能力穩(wěn)定的前提下受益于行業(yè)放量增長(zhǎng)。同時(shí)，添可線下經(jīng)銷單店模型跑通，若大規(guī)模復(fù)制或可驅(qū)動(dòng)渠道收入結(jié)構(gòu)改變，從而優(yōu)化報(bào)表端過(guò)高的銷售費(fèi)用率。此外，添可與必勝之間的專利官司在國(guó)內(nèi)外雙線市場(chǎng)取得初步勝利，疊加割草機(jī)器人近期于歐洲上市，公司海外業(yè)務(wù)逐漸駛?cè)虢?jīng)營(yíng)快車道。產(chǎn)業(yè)與產(chǎn)品周期共振下，繼續(xù)看好公司估值回升。
掃地機(jī)器人需求回暖存在較強(qiáng)支撐，Q2有望迎來(lái)行業(yè)銷量拐點(diǎn)。我們認(rèn)為，掃地機(jī)器人銷量在2022年或可實(shí)現(xiàn)“深蹲起跳”，主要在于：1）據(jù)奧維云數(shù)據(jù)，2022年“自清潔&自集塵”掃地機(jī)器人銷售額同比+368%，占比達(dá)到45%，說(shuō)明消費(fèi)者“解放雙手”的需求真實(shí)存在，但過(guò)高的產(chǎn)品售價(jià)導(dǎo)致客群無(wú)法持續(xù)擴(kuò)大，今年全能機(jī)型價(jià)格的下調(diào)有望吸引更多消費(fèi)者購(gòu)置；2）據(jù)奧維云數(shù)據(jù)，2019-2020年是掃地機(jī)器人銷售高峰期，銷量均在600萬(wàn)臺(tái)以上，而2022年下滑至441萬(wàn)臺(tái)，考慮到掃地機(jī)器人換新周期在3-4年，因此2023年有望迎來(lái)?yè)Q新潮；3）宏觀消費(fèi)環(huán)境回暖，掃地機(jī)器人作為高價(jià)值量的大額可選消費(fèi)品，在Q1消費(fèi)復(fù)蘇過(guò)程中預(yù)計(jì)處于偏后位置，進(jìn)入Q2之后新品大規(guī)模開售以及大促加持，銷量拐點(diǎn)值得期待。
公司推出T20系列掃地機(jī)器人，新品銷售表現(xiàn)亮眼。公司于2月底推出T20系列新品，包括T20、T20 Max、T20 Pro以及T20 Pro Plus四款新品，售價(jià)分別為3799/3999/4199/4499元，加上目前3399元的T10 OMNI，公司全面覆蓋3400-4500元價(jià)格帶，給予消費(fèi)者更多選擇。從銷售情況來(lái)看，截止3月29日，上述新品在京東、天貓和抖音平臺(tái)銷量分別突破3200、5000、30000以及800臺(tái)（均包括上下水機(jī)型），GMV預(yù)計(jì)突破1.7億。
預(yù)計(jì)龍頭掃地機(jī)器人降本空間10-15%，降價(jià)對(duì)利潤(rùn)率沖擊可控。對(duì)比去年同期機(jī)型，迭代款在性能顯著升級(jí)的情況下，價(jià)格大幅下調(diào)，帶來(lái)性價(jià)比進(jìn)一步提升。以T20 Pro為例，其作為T10 OMNI的迭代機(jī)型，吸力由5000 Pa提升至6000 Pa，新增地毯識(shí)別/地毯增壓/拖布抬升功能，增加60mL機(jī)身水箱并自動(dòng)補(bǔ)水，基站拖布自清潔升級(jí)為55℃熱水清洗，僅去除使用頻率偏低的視頻通話功能，首發(fā)價(jià)格4199元，較T10 OMNI的首發(fā)價(jià)格4799元下調(diào)600元。2022Q3公司將T10 OMNI價(jià)格下調(diào)至3999元導(dǎo)致公司單季度毛利率僅47.2%，為6個(gè)季度以來(lái)最低水平，因此市場(chǎng)擔(dān)心此輪新品價(jià)格下調(diào)會(huì)導(dǎo)致利潤(rùn)率下滑，但我們認(rèn)為對(duì)此無(wú)須過(guò)度擔(dān)憂。據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研，今年掃地機(jī)器人龍頭品牌有望通過(guò)功能減退、商務(wù)以及供應(yīng)鏈降本10-15%，我們預(yù)計(jì)科沃斯新品毛利率仍在50%以上，降本加持下，降價(jià)對(duì)利潤(rùn)率的沖擊較為有限。
線下消費(fèi)場(chǎng)景持續(xù)恢復(fù)，添可單店模型跑通，有望進(jìn)入大規(guī)模復(fù)制階段。據(jù)公司公告，2022H1添可在購(gòu)物中心、高端百貨、3C連鎖、家居建材以及區(qū)域家電等擁有600余家線下售點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)收入6.7億元，同比+123%，占同期國(guó)內(nèi)收入比重達(dá)到31.3%。據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研，添可線下經(jīng)銷商購(gòu)物中心類門店凈利率預(yù)計(jì)在高個(gè)位數(shù)水平，顯著好于傳統(tǒng)小家電，單店模型已經(jīng)跑通?？紤]到經(jīng)銷渠道下公司銷售費(fèi)用率顯著低于線上，若線下開店速度加快+消費(fèi)場(chǎng)景持續(xù)復(fù)蘇驅(qū)動(dòng)渠道收入結(jié)構(gòu)改變，公司費(fèi)用端亦有望迎來(lái)積極變化。
添可美國(guó)“337調(diào)查”初裁勝訴，可在美國(guó)繼續(xù)銷售。2022年2月，必勝公司依據(jù)《美國(guó)1930年關(guān)稅法》，向美國(guó)ITC提出申請(qǐng)，指控添可對(duì)美出口、在美進(jìn)口或在美銷售的特定干濕表面清潔設(shè)備侵犯專利權(quán)，請(qǐng)求發(fā)起337調(diào)查，并發(fā)布有限排除令和禁止令。2023年3月25日，ITC發(fā)布初裁決定，認(rèn)定添可出口到美國(guó)的洗地機(jī)產(chǎn)品不侵犯必勝所主張的專利權(quán)，可以繼續(xù)在美國(guó)銷售。此外，2023年1月前后，中國(guó)國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局在添可請(qǐng)求之下，宣布必勝6件專利無(wú)效。截止2022年11月，添可在全球申請(qǐng)專利超過(guò)1000件、發(fā)明專利超過(guò)600件，其中洗地機(jī)專利超500件、發(fā)明專利超270件。我們認(rèn)為，此次與全球清潔龍頭必勝公司的專利訴訟在國(guó)內(nèi)外雙線市場(chǎng)獲勝，說(shuō)明公司擁有扎實(shí)的技術(shù)積累，為長(zhǎng)期出海奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
割草機(jī)器人GOATG1將于歐洲上市，期待第二增長(zhǎng)曲線。公司去年10月推出割草機(jī)GOATG1，通過(guò)高精度避障、規(guī)劃路徑和AIVI避障等方案解決傳統(tǒng)割草機(jī)需要預(yù)埋線、隨機(jī)切割效率低下以及避障差傷人傷物等痛點(diǎn)，并邀請(qǐng)德國(guó)足球明星巴拉克代言，售價(jià)1599歐元（約合1726美元），將于4月3日在歐洲上市。我們認(rèn)為，公司基于掃地機(jī)器人領(lǐng)域的技術(shù)積累，在割草機(jī)器人領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)復(fù)用，將產(chǎn)品應(yīng)用場(chǎng)景拓展至戶外，進(jìn)一步打開成長(zhǎng)天花板。
投資建議：我們預(yù)計(jì)科沃斯2022-2024年?duì)I業(yè)總收入分別為157/199/247億元，同比+20%/+27%/+24%，歸母凈利潤(rùn)分別為17.2/21.8/26.5億元，同比-14%/+27%/+21%，對(duì)應(yīng)PE分別為28/22/18x
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