>> 中信期貨-2023年春季策略會(huì)金融圓桌論壇紀(jì)要：衍生品策略在投資中的應(yīng)用-230402
| 上傳日期： |
2023/4/2 |
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pdf 共14頁(yè) |
來(lái)源： |
中信期貨 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張菁 |
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摘要：
本次圓桌論壇的主要觀點(diǎn)：
CTA表現(xiàn)回顧與展望（呂成濤，千象資產(chǎn)合伙人）CTA策略在過(guò)去一年承壓。主要從6月中下旬到7月的中旬，市場(chǎng)上CTA出現(xiàn)比較明顯的分化，基本面信號(hào)失效，導(dǎo)致回撤較大。此后整個(gè)商品市場(chǎng)持續(xù)震蕩，波動(dòng)率在7月之后也在持續(xù)的走低。當(dāng)下歷史波動(dòng)率降到較低位置，是較好入場(chǎng)時(shí)機(jī)。任何策略都是反人性的，CTA亦不例外。
CTA配置價(jià)值和思路（胡夢(mèng)雯，中信期貨FOF投資經(jīng)理）從組合配置角度，CTA長(zhǎng)期可配。CTA策略海內(nèi)外規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)長(zhǎng)期穩(wěn)定并有策略貝塔屬性，此外與各類(lèi)資產(chǎn)相關(guān)性較低。短期觀點(diǎn)偏中性，持有為主，擇機(jī)加倉(cāng)。價(jià)量角度偏樂(lè)觀，波動(dòng)率，投機(jī)性和策略運(yùn)行周期等跟蹤指標(biāo)均向好。但基本面角度偏謹(jǐn)慎，海外風(fēng)險(xiǎn)暴露，國(guó)內(nèi)復(fù)蘇仍需時(shí)間觀測(cè)。
商品市場(chǎng)邏輯主線(xiàn)與宏觀要素（張文，中信期貨商品策略組負(fù)責(zé)人）根據(jù)本輪經(jīng)濟(jì)周期特征，我們強(qiáng)調(diào)空海外多國(guó)內(nèi)的邏輯。最大特征來(lái)自海外，美國(guó)核心通脹遠(yuǎn)大于2，抑制通脹目標(biāo)明確。而國(guó)內(nèi)人民幣匯率的錨從美元轉(zhuǎn)為一攬子貨幣，貨幣政策維護(hù)穩(wěn)增長(zhǎng)目標(biāo)，使空海外多國(guó)內(nèi)邏輯實(shí)現(xiàn)。另一大特征是長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)變量短期化。美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、俄烏沖突和國(guó)內(nèi)地產(chǎn)下行等長(zhǎng)期變量難以預(yù)測(cè)。政策更偏短期目標(biāo)，海外犧牲需求調(diào)控通脹，國(guó)內(nèi)注重信心恢復(fù)。二季度國(guó)內(nèi)宏觀預(yù)期將逐步落地，帶動(dòng)基本面要素好轉(zhuǎn)，CTA策略配置機(jī)會(huì)增加。
主觀CTA配置價(jià)值和方法（胡夢(mèng)雯，中信期貨FOF投資經(jīng)理）今年對(duì)主觀CTA的配置和關(guān)注均有所上升。主要兩方面考慮，一是主觀CTA策略和其他策略的低相關(guān)性，二是今年宏觀邏輯更清晰，策略運(yùn)行的市場(chǎng)環(huán)境改善。對(duì)主觀CTA盡調(diào)主要關(guān)注1）基金經(jīng)理的現(xiàn)貨背景，是否有產(chǎn)業(yè)深耕經(jīng)歷；2）策略邏輯和框架；3）風(fēng)控情況，市場(chǎng)環(huán)境適應(yīng)性較差時(shí)的措施。
衍生品創(chuàng)新與應(yīng)用（呂成濤，千象資產(chǎn)合伙人）策略的多資產(chǎn)化是一個(gè)趨勢(shì)，單策略容量有限。目前量化股票疊加股指CTA策略已經(jīng)歷三輪迭代。早期使用中性策略做現(xiàn)金管理，對(duì)沖成本較高。而CTA策略和量化股票的復(fù)合策略雖然相關(guān)性較低，但本身沒(méi)有負(fù)相關(guān)邏輯，存在同時(shí)虧損風(fēng)險(xiǎn)。目前采用量化股票疊加股指CTA的復(fù)合策略波動(dòng)更低，進(jìn)攻時(shí)彈性更好。
衍生品應(yīng)用的策略化、定制化和持續(xù)性（胡楸鍵，宣夜投資合伙人）對(duì)衍生品資產(chǎn)的使用的策略化、定制化和持續(xù)性提出反思。以雪球產(chǎn)品為例，是一種高勝率低賠率尾部風(fēng)險(xiǎn)非常強(qiáng)的資產(chǎn)。本身不能單純地當(dāng)做一個(gè)策略應(yīng)用，需要構(gòu)建一個(gè)安全且勝率區(qū)間更高結(jié)構(gòu)，在詢(xún)價(jià)時(shí)要有主觀性的擇時(shí)。目前市場(chǎng)上有二十多種雪球，宣夜在定制過(guò)程中圍繞客戶(hù)需求，定制結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品。長(zhǎng)期看，場(chǎng)外衍生品能增強(qiáng)資產(chǎn)表現(xiàn)，始終是一個(gè)極具優(yōu)勢(shì)的藍(lán)海市場(chǎng)。隨市場(chǎng)參與者專(zhuān)業(yè)性的提升，市場(chǎng)發(fā)展向好。
累沽結(jié)構(gòu)在股票多頭價(jià)值投資策略中的應(yīng)用（賈安全，中信中證資本副總經(jīng)理）目前權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)率較低，且沒(méi)有明顯方向，累沽策略較為適用。累沽期權(quán)主要有三方面作用：1）已持有的標(biāo)的可以以存續(xù)持倉(cāng)溢價(jià)的形式逐步減持；2）目前未持有標(biāo)的，標(biāo)的買(mǎi)入后可以目標(biāo)價(jià)格沽出；3）利用日度價(jià)差實(shí)現(xiàn)波段交易，賺取波動(dòng)率收益。
國(guó)內(nèi)衍生品市場(chǎng)發(fā)展（胡楸鍵，宣夜投資合伙人）托管、法務(wù)和交易臺(tái)三方助力國(guó)內(nèi)衍生品市場(chǎng)發(fā)展。托管方面，衍生品估值本身有非常大的難度的，例如產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)邏輯和時(shí)間價(jià)值等。服務(wù)商在發(fā)展過(guò)程中更多地理解管理人的想法。法務(wù)層面，如SAC履行協(xié)議市場(chǎng)沒(méi)有統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，早期部分報(bào)價(jià)商傾向于規(guī)避責(zé)任。隨市場(chǎng)發(fā)展，更多服務(wù)商協(xié)議達(dá)到一個(gè)相對(duì)公允且合理的狀態(tài)。交易臺(tái)方面，主要涉及產(chǎn)品設(shè)計(jì)和對(duì)沖能力。產(chǎn)品設(shè)計(jì)考驗(yàn)服務(wù)商對(duì)于結(jié)構(gòu)的理解及算力等，市場(chǎng)高速變化進(jìn)一步考驗(yàn)服務(wù)商的交易能力。
國(guó)內(nèi)衍生品市場(chǎng)發(fā)展（賈安全，中信中證資本副總經(jīng)理）跟隨監(jiān)管進(jìn)一步完善，國(guó)內(nèi)衍生品市場(chǎng)逐步進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展的階段。市場(chǎng)規(guī)模上，去年證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)監(jiān)管的衍生品市場(chǎng)新增場(chǎng)外衍生品規(guī)模達(dá)十萬(wàn)億，存量達(dá)兩萬(wàn)四千億。市場(chǎng)參與者角度，一方面有資質(zhì)的交易商持續(xù)增加無(wú)論券商還是期貨風(fēng)險(xiǎn)子公司都有新增交易商。另一方面，客群持續(xù)豐富，國(guó)內(nèi)持牌金融機(jī)構(gòu)、大宗商品產(chǎn)業(yè)機(jī)構(gòu)、私募基金及專(zhuān)業(yè)投資者、上市公司和財(cái)富管理客群參與到衍生品市場(chǎng)。此外，衍生品業(yè)務(wù)模式和結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)愈發(fā)豐富，包括提供收益互換、交易型場(chǎng)外期權(quán)、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品對(duì)沖服務(wù)、大宗商品企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)、股權(quán)類(lèi)綜合服務(wù)、策略與做市服務(wù)等期結(jié)構(gòu)上線(xiàn)性類(lèi)結(jié)構(gòu)、香草類(lèi)結(jié)構(gòu)、奇異類(lèi)結(jié)構(gòu)都不斷增加，例如雪球結(jié)構(gòu)現(xiàn)在市面上已經(jīng)有近二十種變體。從上述維度，市場(chǎng)已經(jīng)經(jīng)歷了相對(duì)粗放的發(fā)展時(shí)期，后續(xù)將逐步進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段。
期貨研究所在市場(chǎng)發(fā)展中的意義和優(yōu)勢(shì)（張文，中信期貨商品策略組負(fù)責(zé)人）海內(nèi)外市場(chǎng)存在差異，人民幣國(guó)際化帶來(lái)定價(jià)變化，結(jié)構(gòu)變化催生研究需求。國(guó)內(nèi)由政策主導(dǎo)，發(fā)展先場(chǎng)內(nèi)后場(chǎng)外，場(chǎng)外創(chuàng)新機(jī)制不足。另一方面，目前國(guó)內(nèi)供需體量全球最大，但定價(jià)較弱，主要源于人民幣
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