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事件：招商公路發(fā)布2022年年報：2022年公司實現(xiàn)營業(yè)收入82.97億元，同比下降3.81%（調整后）；實現(xiàn)歸母凈利潤48.61億元，同比下降2.25%（調整后），基本EPS為0.75元；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤38.54億元，同比下降20.44%（調整后）。公司擬每十股派息4.14元（含稅），分紅率為54.99%，對應4月3日收盤價8.55元，股息率為4.84%；招商公路發(fā)布未來三年（2022年—2024年）股東回報規(guī)劃：承諾在符合現(xiàn)金分紅條件的情況下將提高現(xiàn)金分紅比例至不低于當年合并報表歸屬母公司股東凈利潤扣減對永續(xù)債等其他權益工具持有者（如有）分配后的利潤的55%。
　　點評：
　　受疫情影響公司營業(yè)收入同比下滑，隨著疫情緩解及重要路產改擴建，未來業(yè)績有望回升：2022年公司實現(xiàn)營業(yè)收入82.97億元，同比下降3.81%（調整后）。公司是中國投資經營里程最長、覆蓋區(qū)域最廣的公路運營商，投資運營是公司最主要的業(yè)務板塊，以高速公路運營為主。2022年公司通過增資控股廊坊高速，實現(xiàn)控股經營京臺高速廊坊段，增加主控里程147公里，京臺高速是國高網G3京臺高速的核心路段。截至2022年底，公司投資經營的總里程達12,914公里，權益里程達3,614公里，公司控股路產均占據(jù)重要地理位置，多屬于國省道主干線，區(qū)位優(yōu)勢明顯，盈利水平良好。2022年公司投資運營板塊實現(xiàn)收入51.39億元，同比下降11.75%，占總營業(yè)收入的67.51%；其中，通行費收入48.0億元，同比下降15.3%，占總營收的57.85%。其中新增控股京臺高速廊坊段貢獻通行費收入2.45億元，占總通行費收入的5.1%。投資運營板塊和通行費收入同比下降，主要系受公共衛(wèi)生事件的影響，高速公路客、貨運需求同比大幅下滑所致。毛利潤方面，2022年投資運營板塊實現(xiàn)毛利潤23.95億元，同比下降23.09%；毛利率為46.61%，同比下降6.87pts。隨著疫情防控政策的放開，客貨運輸需求增長，車流量持續(xù)回暖，營業(yè)收入有望回升。同時，重要路產京津塘高速擬進行改擴建，完成后將延長收費期限，為公司未來可持續(xù)發(fā)展提供支撐。
　　受國內疫情影響，投資收益同比下滑：投資收益是公司盈利最重要的組成部分，主要以參股其他高速公路公司股權為主。2022年公司實現(xiàn)投資收益34.63億元，占利潤總額的61.69%，同比下滑12.3%，系由于參股路段受疫情影響，車流量下降，通行費收入同比下降。總體來看，公司參股多個優(yōu)質公路資產，盈利能力優(yōu)秀，隨著疫情防控政策的放開和宏觀經濟的回暖，未來公司投資收益回報可觀。
　　增持滬杭甬并轉換權益法核算，非經常性損益同比增加：2022年公司實現(xiàn)非經常性損益10.07億元，同比增長684.39%，主要是滬杭甬權益法轉換收益。2022年，公司二級市場增持滬杭甬股份，進一步完善公司的路網投資布局，公司向滬杭甬高速派駐董事并對其產生重大影響，根據(jù)企業(yè)會計準則有關規(guī)定，將持有的滬杭甬股份的會計核算方法由以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益的金融資產，變更為以權益法核算之長期股權投資。按照追加投資后新的持股比例計算確定的應享有被投資單位在追加投資日可辨認凈資產公允價值份額之間的差額5.78億元計入營業(yè)外收入。此外，非經常性損益中還有非流動資產處置損益2.86億元，主要為處置非流動資產、處置長期股權投資收益等。
　　公司發(fā)展多元化業(yè)務，有效分散收費公路主業(yè)風險：除投資運營板塊外，公司積極探索其他多元業(yè)務板塊，主要包括1）交通科技領域，依托招商交科院，培育形成了科研開發(fā)、勘察設計、試驗檢測、工程施工等主營業(yè)務類型。2022年該板塊實現(xiàn)營業(yè)收入18.76億元，同比增長12.34%。2）智慧交通領域，主要包括招商新智以及招商交建等公司，已拓展至智慧收費、智慧運營等大數(shù)據(jù)應用領域。2022年實現(xiàn)營業(yè)收入10.13億元，同比增長13.21%。3）招商生態(tài)領域，主要運營主體為招商局生態(tài)環(huán)?？萍脊?，專門從事生態(tài)修復、生態(tài)景觀、綠色建筑等業(yè)務。2022年實現(xiàn)營業(yè)收入2.69億元，同比增長13.09%。各板塊收入規(guī)模持續(xù)擴大，一定程度填補投資運營板塊因疫情產生的營收缺口。
　　承諾三年分紅不低于55%，積極回報股東：招商公路發(fā)布未來三年（2022年—2024年）股東回報規(guī)劃，承諾在符合現(xiàn)金分紅條件的情況下，公司2022年—2024年將提高現(xiàn)金分紅比例，在公司財務及現(xiàn)金狀況良好且不存在重大投資計劃或現(xiàn)金支出等事項時，擬以現(xiàn)金方式分配的利潤不低于當年合并報表歸屬母公司股東凈利潤扣減對永續(xù)債等其他權益工具持有者（如有）分配后的利潤的55%。
　　投資策略：招商公路資產優(yōu)質，業(yè)績兼具穩(wěn)健性及成長性，具有天然的REITs基因；公司治理優(yōu)秀，期權激勵計劃有效激勵管理層努力做強業(yè)績；公司注重股東回報，積極向頭部公司的分紅水平看齊，同時穩(wěn)健現(xiàn)金流和較低負債率為公司提高分紅提供了空間。我們調整盈利預測，預計2023-2025年公司將實現(xiàn)歸母凈利潤56.98億元、61.05億元、66.98億元，EPS為0.92元、0.99元、1.08元。相對2023年4月3日收盤價8.55元，PE估值為9.3X、8.7X、7.9X。假設維持55%的分紅率，股息率分別為5.93%、6.36%、6.97%。