>> 國海證券-萬華化學(xué)(600309)事件點(diǎn)評：收購巨力反壟斷獲批，MDI和TDI格局持續(xù)優(yōu)化-230409
| 上傳日期： |
2023/4/10 |
大小： |
751KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
國海證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李永磊,董伯駿 |
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事件:
4月9日，萬華化學(xué)發(fā)布公告，公司于近日獲得國家市場監(jiān)督管理總局的經(jīng)營者集中申報(bào)批復(fù)，同意萬華化學(xué)擬通過收購煙臺巨力精細(xì)化工股份有限公司股份，取得煙臺巨力控股權(quán)；同時(shí)國家市場監(jiān)督管理總局同意經(jīng)營者集中的附加限制性條件。
投資要點(diǎn):
萬華收購巨力反壟斷獲批，TDI競爭格局持續(xù)優(yōu)化
萬華化學(xué)擬收購煙臺巨力股權(quán)，并取得煙臺巨力單獨(dú)控制權(quán)，同時(shí)萬華化學(xué)和煙臺巨力向市場監(jiān)管總局提交限制性條件承諾。市場監(jiān)管總局決定附加限制性條件批準(zhǔn)此項(xiàng)集中，要求集中雙方和集中后實(shí)體履行相關(guān)義務(wù)，其中包括交易交割完成后，向中國境內(nèi)市場客戶供應(yīng)TDI的年度均價(jià)不高于承諾日（2023年3月30日）前二十四個(gè)月平均價(jià)格；保持或擴(kuò)大中國境內(nèi)甲苯二異氰酸酯的產(chǎn)量，并持續(xù)研發(fā)創(chuàng)新；依據(jù)公平、合理、無歧視原則向中國境內(nèi)市場客戶供應(yīng)TDI；除非有正當(dāng)理由，不得強(qiáng)制中國境內(nèi)市場客戶排他性地采購TDI產(chǎn)品或進(jìn)行搭售。煙臺巨力及全資子公司新疆和山巨力擁有TDI名義產(chǎn)能23萬噸/年。通過此項(xiàng)收購，萬華化學(xué)TDI產(chǎn)能在國內(nèi)的占比將由35-40%進(jìn)一步提升至45-50%，國內(nèi)市場主要競爭者也將從6家變?yōu)?家，國內(nèi)TDI競爭格局持續(xù)優(yōu)化。同時(shí)，若考慮在建的福建25萬噸/年TDI項(xiàng)目，公司總名義產(chǎn)能將達(dá)103萬噸/年（包含巨力TDI產(chǎn)能），占全球比例達(dá)28%，位居全球第一，規(guī)模優(yōu)勢顯著。
股權(quán)受讓持續(xù)進(jìn)行，將實(shí)現(xiàn)西北地區(qū)及“一帶一路”產(chǎn)業(yè)布局
煙臺巨力主要從事TDI的生產(chǎn)和銷售，實(shí)際控制人為鞏和山先生，截至2022年底，煙臺巨力合并報(bào)表總資產(chǎn)53.39億元，凈資產(chǎn)17.26億元，2022年?duì)I收22.52億元（未經(jīng)審計(jì)）。公司在煙臺擁有8萬噸/年TDI及造氣、硝酸等配套產(chǎn)能（已停產(chǎn)）；在新疆主要擁有15萬噸/年TDI、45萬噸/年鹽酸、28萬噸/年液氯、17.7萬噸/年二硝基甲苯、11.5萬噸/年二氨基甲苯、18.2萬噸/年碳酰氯、19萬噸/年濃硫酸、28萬噸/年硝酸、10萬噸/年氫氧化鈉、4.8萬噸/年氨等產(chǎn)能。2021年8月，萬華化學(xué)員工持股平臺寧波中登與新疆和山東旭投資管理中心(有限合伙)簽署協(xié)議以人民幣5.96億元受讓煙臺巨力20%股份；2022年7月和2023年3月，萬華化學(xué)與新疆和山東旭投資管理中心(有限合伙)分別簽署股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，擬受讓煙臺巨力40.79%股份和7.02%股份。上述股份全部受讓成功，公司及一致行動人將獲得煙臺巨力67.81%股權(quán)，取得煙臺巨力控股權(quán)，同時(shí)，對煙臺巨力剩余未收購的部分股權(quán)，公司擬繼續(xù)收購。此次收購計(jì)劃對萬華化學(xué)未來發(fā)展具有重要意義，一方面，有助于公司積極落實(shí)中央提出的國家西部大開發(fā)戰(zhàn)略，實(shí)現(xiàn)公司在西北地區(qū)的產(chǎn)業(yè)布局；另一方面，有助于公司落實(shí)國家“一帶一路”倡議，更好的為“一帶一路”沿線國家服務(wù)。
新增產(chǎn)能較少，看好TDI中長期景氣
TDI下游主要為海綿及其制品，主要應(yīng)用在軟體家具等領(lǐng)域，隨著經(jīng)濟(jì)逐步修復(fù)，看好軟體家具及TDI需求逐步上行。而供給端，全球TDI新增產(chǎn)能較少，主要為萬華化學(xué)福建25萬噸/年TDI在建產(chǎn)能，同時(shí)巴斯夫也將關(guān)停歐洲30萬噸/年TDI產(chǎn)能。在需求逐步修復(fù)而新增產(chǎn)能較少背景下，看好TDI中長期景氣。此次收購限制性條件要求集中后實(shí)體向中國境內(nèi)市場客戶供應(yīng)TDI的年度均價(jià)不高于承諾日前二十四個(gè)月平均價(jià)格，若以2023年3月30日為截止日期，據(jù)Wind，過去二十四個(gè)月均價(jià)為16971元/噸，其中2021-2023年均價(jià)分別為14469、18342、19066元/噸。若參考2019年以來TDI價(jià)格情況，均價(jià)16971元/噸的價(jià)格處于歷史72%分位數(shù)。根據(jù)承諾方案，交易雙方和集中后實(shí)體可以根據(jù)主要原材料價(jià)格的變化對向中國境內(nèi)市場客戶供應(yīng)TDI的價(jià)格進(jìn)行公平合理的調(diào)整，若主要原材料市場價(jià)格較承諾日前二十四個(gè)月平均市場價(jià)格下降超過一定比例，交易雙方和集中后實(shí)體應(yīng)當(dāng)對向中國境內(nèi)市場客戶供應(yīng)TDI的價(jià)格進(jìn)行公平合理的下調(diào)。
巨力MDI項(xiàng)目列入新疆重點(diǎn)項(xiàng)目清單，萬華有望打造MDI新基地
萬華化學(xué)此次擬收購煙臺巨力股權(quán)，并取得煙臺巨力單獨(dú)控制權(quán)，而煙臺巨力持有新疆和山巨力化工100%股權(quán)。目前，新疆和山巨力化工規(guī)劃的40萬噸/年MDI項(xiàng)目已取得用地、規(guī)劃選址、環(huán)評、穩(wěn)評、節(jié)能等有關(guān)部門的批復(fù)或意見；2020年1月，新疆維吾爾自治區(qū)發(fā)展和改革委員會對項(xiàng)目進(jìn)行核準(zhǔn)前公示；同時(shí)，該項(xiàng)目已列入自治區(qū)2023年重點(diǎn)實(shí)施項(xiàng)目清單。若此次收購?fù)瓿?，萬華化學(xué)有望獲得該項(xiàng)目的續(xù)建權(quán)，并在新疆打造新的MDI生產(chǎn)基地，對我國西部以及中、西亞客戶實(shí)現(xiàn)更好的覆蓋。
盈利預(yù)測和投資評級基于審慎原則，暫不考慮本次收購影響，同時(shí)考慮公司主要產(chǎn)品價(jià)格價(jià)差情況，我們對公司業(yè)績進(jìn)行適當(dāng)下調(diào)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤分別為210.80、291.41、381.12億元，對應(yīng)PE分別14、10、8倍，考慮公司未來呈高成長性，維持“買入”評級。
風(fēng)險(xiǎn)提示收購進(jìn)度及結(jié)果不及預(yù)期，項(xiàng)目建設(shè)不及預(yù)期；市場大幅度波動；新產(chǎn)品不及預(yù)期；同行業(yè)競爭加??；產(chǎn)品價(jià)格大幅下滑；原材料價(jià)格大幅上漲。
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