>> 山西證券-2023年3月通脹點(diǎn)評(píng)兼論利率影響：通脹低于預(yù)期，復(fù)蘇仍不均衡-230411
| 上傳日期： |
2023/4/12 |
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pdf 共3頁 |
來源： |
山西證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
郭瑞 |
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國內(nèi)通脹在多重因素影響下有所回落，低于預(yù)期。3月CPI同比0.7%（前值1.0%），PPI同比-2.5%（前值-1.4%），wind一致預(yù)期的CPI、PPI分別為1.0%、-2.3%。CPI同比下降主要受鮮菜供應(yīng)大幅增加、能源價(jià)格回落的影響，但核心CPI同比由2月的0.6%回升至0.7%，顯示疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍不均衡。
消費(fèi)品價(jià)格表現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化，核心商品和服務(wù)延續(xù)上漲。同比看，3月CPI主要項(xiàng)目價(jià)格增長排序?yàn)轷r果>豬肉>核心消費(fèi)品>服務(wù)>能源>鮮菜。3月CPI食品項(xiàng)環(huán)比下降1.4%，同比增長2.4%（前值2.6%）。食品項(xiàng)的回落主要源于天氣轉(zhuǎn)暖后鮮菜上市量的增加。豬肉價(jià)格同比上漲9.6%（前值3.9%），存欄量較為充裕及消費(fèi)需求回落導(dǎo)致價(jià)格環(huán)比下跌4.2%，同比回升主要得益于低基數(shù)，隨著二季度豬肉價(jià)格進(jìn)入高基數(shù)階段，同比可能出現(xiàn)波動(dòng)。3月非食品項(xiàng)環(huán)比持平上月（前值-0.2%），同比上漲0.3%（前值2.2%），主要源于能源和汽車價(jià)格下降。服務(wù)價(jià)格同比還在回升通道之中，尤其是出行需求的恢復(fù)，飛機(jī)票、賓館住宿、交通工具租賃費(fèi)、旅游價(jià)格分別上漲37.0%、6.1%、5.9%和5.3%，漲幅均有擴(kuò)大，核心消費(fèi)品價(jià)格回升也比較明顯。中期CPI不具備持續(xù)大幅回升動(dòng)力，但核心CPI大概率延續(xù)回升。
高基數(shù)、歐美經(jīng)濟(jì)邊際走弱、國內(nèi)弱復(fù)蘇伴隨不均衡是PPI同比回落的主要原因。第一，3月PPI回落受上年同期對(duì)比基數(shù)較高的影響，這種影響在4月大概率還將延續(xù)，5月以后會(huì)降低。第二，進(jìn)口依賴度較高的石油、有色金屬及相關(guān)行業(yè)價(jià)格下降較多。歐美主要經(jīng)濟(jì)體開始在韌性中出現(xiàn)了一些疲弱的跡象，比如3月歐美制造業(yè)PMI統(tǒng)一走弱，美國耐用品存貨增速依然偏高，美國勞動(dòng)參與率、工作時(shí)間、時(shí)薪增速等顯示美國勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張程度趨緩。第三，國內(nèi)生產(chǎn)和市場(chǎng)需求持續(xù)改善，生活資料和加工業(yè)的表現(xiàn)好于采掘工業(yè)和原材料工業(yè)。結(jié)構(gòu)上看，帶動(dòng)PPI回落的主要分項(xiàng)是生產(chǎn)資料中的采掘工業(yè)和原材料工業(yè)。重點(diǎn)項(xiàng)目加快推進(jìn)，黑色金屬、有色金屬、非金屬等受到一定支撐。經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇下國內(nèi)工業(yè)行業(yè)復(fù)蘇不均衡，庫存偏高的情況下，國內(nèi)定價(jià)的工業(yè)品價(jià)格復(fù)蘇力度也相對(duì)有限。
市場(chǎng)啟示：通脹暫時(shí)非主導(dǎo)因素，收益率延續(xù)震蕩，期限利差或繼續(xù)擴(kuò)大。3月20日以來國內(nèi)股債齊漲，主要源于歐美銀行危機(jī)引發(fā)全球流動(dòng)性加快改善的預(yù)期，隨著銀行危機(jī)短期告一段落，上述因素對(duì)行情的影響或逐漸消退，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面和政策將再度主導(dǎo)行情。4-5月經(jīng)濟(jì)低基數(shù)支撐同比數(shù)據(jù)改善，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能存在的預(yù)期差、深層次修復(fù)動(dòng)能偏弱依然是市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)。3月歐美數(shù)據(jù)顯示國外經(jīng)濟(jì)韌性趨弱，出口憂慮利于債市。4月7日國常會(huì)提出“適時(shí)出臺(tái)務(wù)實(shí)管用的政策措施”，中期利于寬信用和夯實(shí)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)，短期利于貨幣政策預(yù)期穩(wěn)定。通脹暫時(shí)不是債市的主導(dǎo)因素。綜上，4月下旬債市大概率延續(xù)震蕩，期限利差或繼續(xù)擴(kuò)大。
風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)鏈加快修復(fù)；超預(yù)期一攬子穩(wěn)信心政策推出。
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