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事件：2023年3月CPI同比上漲0.7%，低于預(yù)期的1.0%；PPI同比-2.5%，低于預(yù)期的-2.3%。我們認(rèn)為：
　　CPI繼續(xù)回落，交運(yùn)項(xiàng)成本期最大拖累。
　　o國際原油價(jià)格滯后影響帶動(dòng)交運(yùn)項(xiàng)價(jià)格同比負(fù)增。受國際原油價(jià)格回調(diào)的滯后影響，本期交通工具用燃料同比下滑6.4%，帶動(dòng)交通通信對(duì)CPI同比拉動(dòng)下滑0.27%，基本覆蓋了近兩期0.3%的CPI差值。
　　o菜價(jià)降幅擴(kuò)大或是本期CPI低預(yù)期的另一原因。3月豬肉價(jià)格仍在延續(xù)下滑趨勢(shì)，但降速已有明顯收窄。而本期菜價(jià)出現(xiàn)明顯的季節(jié)性回落，同比下滑11.1%，是食品項(xiàng)拉動(dòng)CPI的主要制約。
　　o旅游消費(fèi)仍是支撐核心通脹回升的關(guān)鍵因素。3月核心CPI同比上漲0.7%，較前值小幅上行，環(huán)比零增長。在現(xiàn)行弱復(fù)蘇的宏觀情景下，服務(wù)類消費(fèi)復(fù)蘇強(qiáng)度或持續(xù)強(qiáng)于商品消費(fèi)，旅游消費(fèi)仍是支撐核心通脹回升的關(guān)鍵因素。
　　PPI：同比降幅擴(kuò)大，環(huán)比持平前值。
　　o PPI方面，同比降幅擴(kuò)大，上游價(jià)格繼續(xù)下滑。從供應(yīng)鏈來看，上游價(jià)格整體繼續(xù)下滑，能源開采類和能源加工類價(jià)格是主要拖累。3月國際原油價(jià)格下行和CRB工業(yè)價(jià)格回落也一定程度拖累國內(nèi)PPI走勢(shì)。
　　o PPI環(huán)比持平前值，上游原材料工業(yè)價(jià)格由漲轉(zhuǎn)跌。本期PPI環(huán)比0%，持平上期表現(xiàn)，但上游原材料工業(yè)價(jià)格由漲轉(zhuǎn)跌。黑色、有色金屬材料的工業(yè)購進(jìn)價(jià)格持續(xù)上漲，對(duì)相關(guān)行業(yè)利潤有一定壓縮。
　　o經(jīng)濟(jì)修復(fù)和原油價(jià)格回升或?qū)罄m(xù)PPI形成支撐。基建韌性和地產(chǎn)回暖，一定程度支撐了鋼材、有色、化工等相關(guān)工業(yè)品的需求。而原油供需緊平衡下的價(jià)格回升，或會(huì)支撐后續(xù)生產(chǎn)端價(jià)格。
　　經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇情形下，通脹或階段性偏弱。新一輪原油減產(chǎn)協(xié)議或?qū)罄m(xù)國內(nèi)通脹形成部分支撐，但是在弱復(fù)蘇情形下，國內(nèi)通脹或階段性偏弱。假設(shè)油價(jià)中樞維持在80美元/桶左右，36個(gè)城市豬肉平均零售價(jià)約為18.5元/千克，預(yù)計(jì)CPI至8月前持續(xù)低于1%，全年平均水平1.1%。教育文旅和住房價(jià)格或是未來核心通脹回升的潛在支撐。PPI方面，經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇疊加高基數(shù)影響，PPI或繼續(xù)回落，預(yù)計(jì)4月中樞為-3.2%。整體而言，經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇情形下，內(nèi)部通脹可能階段性偏弱，后續(xù)需持續(xù)關(guān)注穩(wěn)增長政策的支持落地情況。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)政策不確定性。