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諾禾致源公布2022年度報(bào)告。2022年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入19.26億元（同比增長3.17%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.77億元（同比下滑21.30%）；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤1.54億元（同比下滑12.58%）。
　　諾禾致源公布2023年度一季報(bào)。2023 Q1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.41億元（同比增長13.96%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2250萬元（同比增長19.27%）；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤1992萬元（同比增長60.88%）。
　　觀點(diǎn)：海內(nèi)外兼修的科研級基因測序服務(wù)龍頭，篤定戰(zhàn)略砥礪前行，國際化開拓成效凸顯，國內(nèi)業(yè)務(wù)恢復(fù)可期。2022年國內(nèi)受大環(huán)境影響業(yè)績承壓，海外保持穩(wěn)健增長。23Q1海外延續(xù)強(qiáng)勢增長拉動(dòng)業(yè)績超預(yù)期。
　　測序平臺服務(wù)、港澳臺及海外收入占比和毛利率提升顯著，凸顯公司行業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施作用及國際化戰(zhàn)略成效。主營業(yè)務(wù)：1）分產(chǎn)品看：生命科學(xué)基礎(chǔ)科研服務(wù)收入6.42億元，占比33.34%，毛利率54.74%（+0.4pct），醫(yī)學(xué)研究與技術(shù)服務(wù)2.53億元，占比13.12%，毛利率44.12%（+0.68pct），測序平臺服務(wù)8.35億元，占比43.39%（+5.6pct），毛利率36.70%（+2.23pct）。2）分區(qū)域看：大陸收入11.18億元，占比58%，毛利率44.38%（+0.86pct），港澳臺及海外收入8.07億元，占比42%（+6.2pct），毛利率44.14%（+2.4pct）。
　　23Q1業(yè)績超預(yù)期，扣非后歸母凈利潤端表現(xiàn)亮眼，規(guī)模效應(yīng)凸顯。23Q1毛利率40.94%（22Q1為42.17%），毛利率略下降1.23pct主要系1）毛利率處于爬坡期的海外業(yè)務(wù)占比提升，2）業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大后帶來的固定資產(chǎn)投資加大導(dǎo)致盈虧平衡點(diǎn)上移。23Q1期間費(fèi)用率35.31%（22Q1為37.02%），期間費(fèi)用率逐步改善?？鄯呛髿w母凈利潤增速大幅領(lǐng)先收入端主要系業(yè)務(wù)規(guī)模效應(yīng)，歸母凈利潤增速不及扣非后歸母凈利潤端主要與22Q1非經(jīng)常性損益較高有關(guān)。
　　規(guī)模效應(yīng)+know-how沉淀+客戶資源豐富+自動(dòng)化助力降本增效筑高競爭護(hù)城河。公司已覆蓋全球?qū)W術(shù)研究機(jī)構(gòu)TOP100中的99%，遍布全球6大洲約80個(gè)國家和地區(qū)。我們認(rèn)為：2023年國內(nèi)科研活動(dòng)節(jié)奏恢復(fù)持續(xù)改善可期，公司海外銷售資源鋪設(shè)成效漸顯，已步入業(yè)績穩(wěn)健高增長通道，海內(nèi)外雙管齊下，蓄勢正發(fā)。
　　盈利預(yù)測與估值：預(yù)計(jì)2023-2025年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤為2.78億元、3.73億元、5.01億元，分別同比增長56.8%、34.1%、34.5%，暫不考慮定增稀釋影響，對應(yīng)PE分別為45x、34x、25x。維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)科研活動(dòng)恢復(fù)不及預(yù)期；海外外包率提升不及預(yù)期。