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繼續(xù)看好中特估，建議增配中小行。核心把握兩條主線：①中特估：推薦郵儲、農(nóng)行，關(guān)注中信（H股）；②中小行：推薦平安、蘇州、杭州。
　　中特估是全年主線，繼續(xù)看好
　　我們3月19日推出深度報告《中國特色估值體系：銀行重估》，推薦高股息大行，3月26日提出《先買中特估，再買中小行》。3月26日以來首位推薦的高股息品種農(nóng)行、郵儲、中信分別上漲9%、14%、7%，漲幅位列上市銀行第二、一、五。
　　展望未來，本輪高股息銀行股行情有望延續(xù)，繼續(xù)推薦郵儲、農(nóng)行，關(guān)注中信（H股）。主要考慮：（1）資金面角度：由于打破剛兌和前期高收益率固收類資產(chǎn)到期，社會無風險利率下降，導致高股息類債股資產(chǎn)價值重估。截至最新，四大行平均動態(tài)股息率6.46%，股債性價比（股息率-10年期國債收益率）處于過去十年96%的高分位數(shù)，如假設股債性價比回到過去5年中位數(shù)水平，則四大行平均股息率下降到5.0%，對應四大行股價漲幅達29%，四大行平均2023年P(guān)B估值由0.50修復到0.64。同時國有行的基金重倉比例極低，23Q1末僅0.2%。（2）基本面角度：一方面，經(jīng)濟弱修復背景下銀行風險邊際改善，支撐銀行估值修復；另一方面，金融監(jiān)管改革背景下，地方政府高息債務整頓成為大勢，政信類業(yè)務信用利差有望收窄，高債務壓力區(qū)域的地方性銀行市占率下降，國有銀行市占率提升。
　　中小行業(yè)績錨確認，開始布局
　　中小行前期估值壓制因素有望緩解，迎布局良機，推薦平安、蘇州、杭州。
　　（1）優(yōu)質(zhì)城商行：優(yōu)質(zhì)城商行估值壓制因素有望緩解，驅(qū)動估值修復。優(yōu)選盈利增速高、估值位置低、基金持倉下降多的標的，分別是蘇州銀行和杭州銀行。
　　業(yè)績錨點即將確認：23Q1將是銀行業(yè)績低點，23Q2起盈利增速有望逐季上行。預計優(yōu)質(zhì)城商行的業(yè)績?nèi)蕴幱谏鲜秀y行最優(yōu)水平。
　　政府化債壓力分化：市場擔心中小銀行面臨地方政府債務風險，導致部分優(yōu)質(zhì)銀行被錯殺。我們認為以江浙為代表的優(yōu)質(zhì)區(qū)位，化債較成功，相關(guān)利率、信用風險可控，無需過度擔憂。如江蘇東海縣、徐州云龍區(qū)等地已完成隱債清零。
　　資金流出壓力緩解：經(jīng)測算，23Q1城商行的基金重倉比例較22Q4末下降0.5pc至1.0%，持倉比例已回落至相對低位，當前資金流出的壓力緩解。
　?。?）零售型銀行：零售型銀行基本面在Q2起有望迎來趨勢性改善。一方面是受益于疫后居民端收入回升，零售風險確定性改善；另一方面是隨著消費復蘇，下半年零售需求有望好轉(zhuǎn)。優(yōu)選市場化機制強、競爭優(yōu)勢突出、估值低的平安銀行。
　　全年行情節(jié)奏判斷，依次輪動
　　基于2023年經(jīng)濟弱修復，我們認為銀行股有估值修復機會。截至最新，銀行指數(shù)年初以來上漲0.5%，其中國有行、股份制、城商行、農(nóng)商行指數(shù)分別+13%、-3%、-4%、+3%。本輪銀行行情將遵循國有行-城商行-股份行/農(nóng)商行的輪動順序。
　?。?）主要驅(qū)動因素：經(jīng)濟預期的變化。經(jīng)濟弱復蘇的預期下，優(yōu)先選擇中特估主線的國有行，業(yè)績優(yōu)秀、估值低的城商行；經(jīng)濟復蘇提速的預期下，優(yōu)先選擇對經(jīng)濟較為敏感的股份行、寧波和農(nóng)商行。（2）核心觀察指標：市場當前對于地產(chǎn)和出口的恢復持續(xù)性仍存疑慮，未來可密切觀察相應宏觀指標的變化。10年期國債收益率反映市場對于經(jīng)濟的預期，可重點觀察。
　　23Q1基金重倉減少，板塊分化
　　經(jīng)測算，23Q1末偏股型主動管理基金（普通股票型+靈活配置型+混合型基金）銀行股的重倉持股比例為1.9%，環(huán)比22Q4末下降1.0pc。板塊表現(xiàn)分化，國有行、農(nóng)商行重倉持股比例變化較小，股份行、城商行則降幅較大。23Q1末，國有行、股份行、城商行、農(nóng)商行重倉比例分別環(huán)比下降0.1pc、0.4pc、0.5pc、基本持平。
　　風險提示：宏觀經(jīng)濟失速，不良大幅暴露。