>> 中信證券-聚和材料(688503)2022年年報&2023年一季報點評：業(yè)績符合預(yù)期，N型銀漿持續(xù)放量-230424
| 上傳日期： |
2023/4/24 |
大?。?/td>
| 646KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李超,華鵬偉,林劼 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
公司2022年年報&2023年一季報業(yè)績符合預(yù)期，2022年全年光伏正面銀漿出貨1374噸（+45.6% YoY），鞏固全球光伏電池正銀龍頭地位，規(guī)模優(yōu)勢疊加優(yōu)秀的控費能力帶動公司利潤率穩(wěn)中有升。公司加大研發(fā)投入加速N型銀漿布局，推動高附加值的N型銀漿占比的持續(xù)提升，同時積極布局銀粉環(huán)節(jié)，推動國產(chǎn)銀粉的加速導(dǎo)入，從而有望進(jìn)一步推動公司成本的下降。維持公司2023-24年EPS預(yù)測為5.26/7.32元，新增2025年EPS預(yù)測為10.11元，維持公司目標(biāo)價160元（基于2023年30倍PE），維持“買入”評級。
▍業(yè)績符合預(yù)期，盈利持續(xù)高增長。公司2022年實現(xiàn)營收65.04億元（+27.9% YoY），歸母凈利潤3.91億元（+58.5% YoY），毛利率11.6%，較2021年提升1.1pcts，業(yè)績整體符合預(yù)期。其中22Q4實現(xiàn)營收16.25億元（+15.6% YoY，+8.6% QoQ），歸母凈利潤0.89億元（+34.5% YoY，+2.2% QoQ）。同時，公司披露2023年一季度業(yè)績報告，23Q1實現(xiàn)營收17.84億元（+5.3% YoY，+9.8% QoQ），歸母凈利潤1.24億元（+19.7% YoY，+39.8% QoQ），一季度業(yè)績整體符合預(yù)期，得益于優(yōu)秀的費用管控能力，公司盈利能力明顯改善，23Q1凈利率達(dá)到6.94%（+0.82pcts QoQ，+1.48pcts YoY），其中管理費用率較22Q4降低0.65pcts至3.88%。我們認(rèn)為隨著公司銀漿業(yè)務(wù)規(guī)模化效應(yīng)的逐步形成，良好的銀粉庫存管理能力將推動綜合費用率持續(xù)下降，帶來盈利能力的逐季提升。
▍正面銀漿出貨穩(wěn)定，深度綁定下游客戶，龍頭地位不斷強(qiáng)化。2022年公司正面銀漿出貨1374噸（+45.6% YoY），成為行業(yè)首家年正銀出貨量超1000噸的企業(yè)，持續(xù)保持光伏電池正面銀漿行業(yè)的領(lǐng)先地位，穩(wěn)定可靠的產(chǎn)品質(zhì)量和積極的客戶響應(yīng)機(jī)制給公司帶來了較高的品牌認(rèn)可度，公司與通威股份、天合光能、東方日升、晶科能源等大客戶保持穩(wěn)定的合作關(guān)系。同時，公司持續(xù)推動產(chǎn)能擴(kuò)張，穩(wěn)固龍頭優(yōu)勢，截止2022年末，公司募投項目“年產(chǎn)3000噸導(dǎo)電銀漿建設(shè)項目（一期）”已建成投產(chǎn)，我們預(yù)計2023年公司光伏正銀出貨有望超過1900噸，年增速接近40%。同時，公司持續(xù)推動國產(chǎn)銀粉的加速導(dǎo)入，積極布局上游銀粉環(huán)節(jié)，料將進(jìn)一步推動公司成本的下降。
▍加速推動N型銀漿，放量出貨有望帶來盈利能力持續(xù)改善。根據(jù)我們測算，2022年公司正銀單位毛利約537.8元/Kg，同比下降約22.1元/Kg，主要由于2022年公司銀漿出貨仍以PERC正銀為主，在保證可觀利潤基礎(chǔ)上公司采取給予下游適當(dāng)加工費優(yōu)惠的方式穩(wěn)定市場份額。展望未來，隨著N型電池技術(shù)的加速推廣，正面銀漿單位耗量較PERC電池預(yù)計將有明顯增加。同時，更高技術(shù)難度的TOPCon電池銀鋁漿和HJT電池低溫銀漿同樣帶來單位價值量的提升。根據(jù)我們測算，作為國內(nèi)TOPCon電池銀鋁漿的領(lǐng)先企業(yè)，公司2022年TOPCon電池正銀收入占比超過15%，預(yù)計2023年這一比例有望提升至30%，公司N型銀漿產(chǎn)品的持續(xù)放量預(yù)計將帶動公司單位毛利上行，進(jìn)一步拉大與二三線企業(yè)的盈利差距。
▍風(fēng)險因素：光伏產(chǎn)業(yè)政策變動；原材料價格大幅波動；正銀市場競爭格局加??；正銀需求不及預(yù)期；公司新產(chǎn)品導(dǎo)入和產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期；公司下游客戶集中度較高
▍盈利預(yù)測、估值與評級：公司作為全球正銀龍頭，有望充分受益于全球新增光伏裝機(jī)快速增長的趨勢，高附加值的N型銀漿占比的持續(xù)提升和國產(chǎn)銀粉的加速導(dǎo)入有望進(jìn)一步推動公司盈利水平改善?；诠矩攬螅S持公司2023-24年凈利潤預(yù)測為5.88/8.19億元，新增2025年凈利潤預(yù)測11.32億元，對應(yīng)EPS預(yù)測分別為5.26/7.32/10.11元，現(xiàn)價對應(yīng)PE為22/16/11倍。結(jié)合可比公司（帝科股份、蘇州固锝）2023年基于Wind一致預(yù)期的平均PE為28倍，考慮公司光伏銀漿的絕對龍頭地位，給予公司2023年30倍PE，維持目標(biāo)價160元，維持“買入”評級。
|
|
