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受疫情影響，公司2022年收入/利潤同比-7.8%/-19.6%，但依然保持渠道拓展，直營/加盟凈開店數(shù)量達(dá)46/135家，1Q23受益成本優(yōu)化，利潤同比+11%至1.8億元。伴隨公司渠道持續(xù)拓展、供應(yīng)鏈優(yōu)化及品牌升級，未來有望進(jìn)一步夯實(shí)龍頭地位。公司當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)23/24年14/12倍PE，我們建議繼續(xù)把握低估值機(jī)會，維持“買入”評級。
　　▍2022年業(yè)績短期承壓。1）收入及利潤：2022年收入達(dá)53.14億元/-7.75%，歸母凈利潤為5.74億元/-19.59%。其中，4Q22收入下滑9.41%至15.96億元，歸母凈利潤為1.82億元/-18.27%。2）成本及費(fèi)用：公司2022年毛利率為45.96%/+0.96pct；銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率為21.46%/6.73%/2.12%，同比+1.7/+0.5/+0.2pcts。此外，公司2022年計(jì)提信用減值損失0.09億元/-13.6%（以應(yīng)收款壞賬為主）及資產(chǎn)減值損失1.98億元/+59.9%（以存貨減值損失為主），投資收益為0.19億元/+84.4%。綜合，2022年公司凈利潤率為10.79%/-1.6pcts。3）分紅：公司計(jì)劃現(xiàn)金分紅5.03億元，對應(yīng)每股分紅0.6元，股息率達(dá)5%。
　　▍逆境下強(qiáng)勢開店，家紡業(yè)務(wù)短期承壓，家具業(yè)務(wù)保持穩(wěn)增長。分產(chǎn)品看，2022年公司標(biāo)準(zhǔn)套件類產(chǎn)品收入為16.05億元/-15.45%，毛利率下滑0.37pct至48.34%；被芯類產(chǎn)品的收入下滑6.28%至為17.12億元，毛利率增長1.45pcts至50.31%；枕芯類產(chǎn)品的收入下滑2.52%至2.77億元，毛利率為52.38%/+1.99pcts；夏令產(chǎn)品的收入為1.62億元/-8.15%，毛利率同比下滑0.29pct至45.06%；家具收入為11.86億元/+6.50%，毛利率達(dá)37.23%/+0.04pct；其他品類收入為3.73億元/-19.32%，毛利率達(dá)39.05%/+9.25pcts。分渠道看：2022年公司線上銷售收入為14.82億元/-8.06%，毛利率增長2.09pcts至50.54%；直營銷售收入下滑16.58%至3.09億元，毛利率增長0.11pct至66.54%；加盟銷售收入為18.61億元/-8.28%，毛利率為46.70/+1.39pcts；其他渠道收入為4.76億元/-26.37%，毛利率為37.15%/+0.75pct；美國渠道收入增長7.61%至11.86億元，毛利率增長0.04pct至37.23%。從門店數(shù)量來看，截至2022年底，公司國內(nèi)直營門店數(shù)量為307家，凈開店46家；公司國內(nèi)加盟門店數(shù)量為2355家，凈開店135家。
　　▍1Q23盈利能力回升，全年有望恢復(fù)增長態(tài)勢。公司1Q23收入/利潤為12.40/1.77億元，同比-3.6%/+11.1%，毛利率/凈利率為44.01%/14.29%，同比增長+2.17/+1.90pcts，毛利率上升主要系成本優(yōu)化，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額達(dá)1.69億元，截至1Q23，公司賬面現(xiàn)金為13.85億元，存貨金額達(dá)15.58億元/+5.1%。展望未來，公司計(jì)劃積極拓展渠道和提升渠道運(yùn)營能力，持續(xù)加大研發(fā)投入，升級供應(yīng)鏈，加速數(shù)字化轉(zhuǎn)型建設(shè)。同時(shí)公司計(jì)劃持續(xù)強(qiáng)化品牌建設(shè)，加大品牌投入力度，進(jìn)一步提升品牌價(jià)值，擴(kuò)大市場份額。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境導(dǎo)致公司產(chǎn)品需求不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，新冠疫情超預(yù)期影響公司線下銷售的風(fēng)險(xiǎn)，原材料價(jià)格波動的風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)，公司門店拓展不及預(yù)期。
　　▍盈利預(yù)測、估值與評級：我們維持公司2023/24年EPS預(yù)測為0.85/0.98元，新增2025年EPS預(yù)測為1.13億元。公司為家紡行業(yè)龍頭，具備差異化產(chǎn)品&多品牌矩陣&優(yōu)質(zhì)渠道優(yōu)勢，參考行業(yè)可比公司2023年P(guān)E估值水平(水星家紡10x PE，富安娜10x PE，wind一致預(yù)期)，并參考公司歷史估值中樞(18xPE/75%分位，15x PE/50%分位)，給予公司2023年估值16倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)14元，維持“買入”評級。