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事件：公司發(fā)布 2022年報(bào)及23年一季報(bào)，22全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.56億元，同比+4.2%；歸母凈利潤(rùn)1億元，同比-38.8%。其中22Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.22億元，同比+30.6%，環(huán)比+26.8%；歸母凈利潤(rùn)0.45億元，同比+123%，環(huán)比+8.5%。23Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.49億元，同比+10.4%，環(huán)比-53.4%；歸母凈利潤(rùn)-0.06億元，同比-133.3%，環(huán)比-112.5%；毛利率21%，同比-7pp，環(huán)比-13.4pp；凈利率-3.8%，同比-16.4pp，環(huán)比-17.8pp。
　　產(chǎn)能利用率下滑，Q1毛利率受影響。23Q1受政策退出影響，乘用車行業(yè)銷量同比-7.3%（中汽協(xié)批發(fā)），公司核心客戶一汽-大眾銷量同比-27.9%，環(huán)比-14.3%，公司產(chǎn)能利用率下降，此外，Q1總費(fèi)用率30.4%，同比/環(huán)比分別+4.5pp/+14.7pp，進(jìn)一步影響利潤(rùn)水平。隨著新車型逐漸上市，行業(yè)定價(jià)企穩(wěn)，消費(fèi)者觀望情緒釋放，預(yù)計(jì)Q2起行業(yè)銷量有望回暖，將帶動(dòng)公司毛利率回升。
　　客戶結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。公司是國(guó)內(nèi)汽車內(nèi)飾皮革優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商，近年來(lái)積極開(kāi)發(fā)新客戶，22年3和6月公告拿到兩家國(guó)內(nèi)知名新能源主機(jī)廠合計(jì)8億元的真皮革項(xiàng)目定點(diǎn)；3月公告拿到某知名品牌主機(jī)廠3億元的全新產(chǎn)品絨面超纖革項(xiàng)目定點(diǎn)；23年1月公告拿到國(guó)內(nèi)某知名新能源主機(jī)廠5.3億元的真皮定點(diǎn)。22年前五大客戶銷售額占比84%，同比-7.1pp，對(duì)單一大客戶的依賴程度降低。
　　構(gòu)建多元產(chǎn)品類別，水性超纖放量迅速。22年為公司“技術(shù)創(chuàng)新主題年”，從單一的汽車真皮制造商延展為真皮、超纖、PU等多元化的一站式材料供應(yīng)商，在原有“MINGXIN”全植鞣真皮、“MENORCA”全水性絨面超纖量產(chǎn)基礎(chǔ)上，又增添了“VERSTAR”全水性超纖革、“HURONGO”全水性合成革等新的水性家族成員，不斷鞏固和提升核心競(jìng)爭(zhēng)力。水性超纖產(chǎn)品具備環(huán)保、舒適、安全等優(yōu)點(diǎn)，22年共銷售119.1萬(wàn)平方米，同比+229%，營(yíng)收1.48億元，同比+184%，占比17.3%，同比+10.9pp，增長(zhǎng)迅速。隨著募投項(xiàng)目800萬(wàn)平方米全水性定島超纖逐步投產(chǎn)，公司持續(xù)構(gòu)建第二增長(zhǎng)曲線，國(guó)產(chǎn)替代空間大。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)公司2023-2025年EPS為0.97/1.54/2.23元，對(duì)應(yīng)PE為23/14/10倍，未來(lái)三年歸母凈利潤(rùn)年復(fù)合增速達(dá)53.6%。給予2023年30倍估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)29.1元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：核心客戶產(chǎn)銷低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；新客戶開(kāi)拓低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。