>> 申港證券-招商積余(001914)首次覆蓋報(bào)告：積余鍥而成-230423
| 上傳日期： |
2023/4/25 |
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| 格式： |
pdf 共37頁 |
來源： |
申港證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入（首次） |
作者： |
曹旭特 |
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我們認(rèn)為，在物企規(guī)模增速放緩、盈利普遍承壓下行的當(dāng)前時(shí)刻，物業(yè)企業(yè)將逐漸回歸經(jīng)營(yíng)及服務(wù)本源，告別盲目擴(kuò)張時(shí)期，邁向高質(zhì)量發(fā)展階段，同時(shí)，非住業(yè)態(tài)是目前多數(shù)物企的重點(diǎn)發(fā)力方向。在此背景下，內(nèi)生外拓均好、業(yè)態(tài)平衡多樣、資源稟賦優(yōu)異的全能型物企將有望迎來更加穩(wěn)定的增長(zhǎng)。在22年?duì)I收大于50億的物企中，公司在非住業(yè)態(tài)的面積及營(yíng)收占比均為第一，在非住領(lǐng)域具有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。
行業(yè)回歸本源注重多元發(fā)展
告別狂飆注重續(xù)航：22年整體物業(yè)板塊營(yíng)收增速放緩，央國(guó)企更具韌性，央國(guó)企背景的房企亦表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健，為央國(guó)企物企提供了內(nèi)生增量，在盈利能力方面，22年央國(guó)企盈利能力持續(xù)增強(qiáng)且近三年來首次超過民企。
非住市場(chǎng)大有可為：相較住宅，非住宅業(yè)態(tài)具有物業(yè)費(fèi)單價(jià)高、收繳率高、細(xì)分賽道多、專業(yè)門檻更高、服務(wù)邊界廣闊的特點(diǎn)，已經(jīng)成為了目前多數(shù)物企重點(diǎn)發(fā)力的方向。從近月物企市場(chǎng)外拓?cái)?shù)據(jù)來看，非住業(yè)態(tài)拓展占比持續(xù)高于住宅物業(yè)，22年全年物業(yè)板塊外拓項(xiàng)目中住宅物業(yè)占比僅為28.5%。
百年積余再啟航兩大國(guó)資共添翼
招商積余背靠招商局集團(tuán)與航空工業(yè)集團(tuán)兩大國(guó)資，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。2019年起，招商蛇口收購中航善達(dá)，實(shí)現(xiàn)了招商物業(yè)和中航物業(yè)的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合。
蛇口全面助力，2023年前三個(gè)月的數(shù)據(jù)顯示，招商蛇口的銷售額以及銷售面積都在不斷增長(zhǎng)。同時(shí)，招商蛇口拿地強(qiáng)度處于業(yè)內(nèi)較高水平，22年，招商蛇口拿地強(qiáng)度約在30%水平，23年1-3月，招商蛇口拿地金額同比高增102%，表明招商蛇口拿地積極土地儲(chǔ)備充足，為招商積余的規(guī)模提高和業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型筑就堅(jiān)實(shí)后盾。
逆風(fēng)局中彰顯定力
基礎(chǔ)物業(yè)管理：根基穩(wěn)固枝繁茂。管理面積保持增長(zhǎng)，得益于強(qiáng)大的股東支持，公司內(nèi)生面積持續(xù)穩(wěn)定輸送，同時(shí)，外拓并購也進(jìn)行多點(diǎn)發(fā)力，公司抓住非住市場(chǎng)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，“總對(duì)總”業(yè)務(wù)亦持續(xù)擴(kuò)大，市場(chǎng)拓展更將助力面積保持增長(zhǎng)。
平臺(tái)增值服務(wù)：實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。平臺(tái)增值服務(wù)為公司23年發(fā)展的重點(diǎn)方向，以“到家匯”平臺(tái)為核心，22年?duì)I業(yè)收入同比增長(zhǎng)116.91%，實(shí)現(xiàn)平臺(tái)銷售額12.4億元，同比增長(zhǎng)52%，且毛利增速高于收入增速，未來貢獻(xiàn)增長(zhǎng)仍然可期。
專業(yè)增值服務(wù)：細(xì)分賽道多點(diǎn)開花。公司的專業(yè)增值服務(wù)細(xì)分賽道較多，業(yè)務(wù)收入穩(wěn)中有進(jìn)。截至22年，公司專業(yè)增值服務(wù)收入達(dá)18.7億元，同比增長(zhǎng)1.65%，占總營(yíng)收比例為14.96%。毛利穩(wěn)定增長(zhǎng)，增速顯著高于營(yíng)收增速，毛利率實(shí)現(xiàn)提升。
資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)：前途光明潛力足。招商積余資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)主要為商業(yè)運(yùn)營(yíng)，以及持有物業(yè)出租及經(jīng)營(yíng)。公司商業(yè)運(yùn)營(yíng)收入仍保持了較高的增速，同比增長(zhǎng)達(dá)75.72%，但此項(xiàng)業(yè)務(wù)占比較小，而占比較大的持有物業(yè)出租給經(jīng)營(yíng)收入同比減少27.19%，主要是由于根據(jù)相關(guān)規(guī)定進(jìn)行租金減免，以及輕重資產(chǎn)分離取得進(jìn)展，公司持有型物業(yè)可出租面積減少，我們預(yù)計(jì)未來此項(xiàng)業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)仍將保持穩(wěn)定。
財(cái)務(wù)分析
營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)定增長(zhǎng)，22年毛利率短期因租金減免、人工成本增加等因素影響承壓，預(yù)計(jì)未來毛利率仍有提升空間，歸母凈利潤(rùn)若扣除減租影響后同比增長(zhǎng)31.5%，剔除減租影響后的歸母凈利潤(rùn)增速高于營(yíng)收增速。
期間費(fèi)用率整體呈下行趨勢(shì)，應(yīng)收賬款管理整體健康，其他應(yīng)收款大幅收縮，隨著公司管理規(guī)模的擴(kuò)大，人均創(chuàng)收亦穩(wěn)健上行。
投資建議：我們持續(xù)看好招商積余的業(yè)績(jī)發(fā)展，我們預(yù)測(cè)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入157.38/188.41/225.48億元，同比增長(zhǎng)20.84%/19.71%/19.67%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.62/9.49/11.14億元，同比增長(zhǎng)28.36%/24.6%/17.32%；預(yù)期EPS分別為0.72/0.9/1.05元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：預(yù)測(cè)中假設(shè)偏離真實(shí)情況的風(fēng)險(xiǎn)，外拓不及預(yù)期、項(xiàng)目無法續(xù)簽風(fēng)險(xiǎn)，輕重資產(chǎn)剝離不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，成本持續(xù)上行、降本增效不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
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