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事件：公司發(fā)布2022年報(bào)及2023一季報(bào)，2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收471.24億元、同降7.16%，歸母凈利7.65億元、同降3.66%，扣非歸母凈利6.95億元、同降8.39%。2023Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收161.39億元、同增12.33%，歸母凈利3億元、同增19.13%，扣非歸母凈利2.77億元、同增14.63%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　2022Q2、Q4主要受疫情影響，2023Q1金價(jià)上漲背景下我們預(yù)計(jì)銷量低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。分季度，2022Q1-Q4營(yíng)收分別同比+8%/-18%/+0%/-17%；毛利率為4.09%/4.70%/2.52%/4.13%，2022Q3毛利率較低預(yù)計(jì)主要為金價(jià)下跌、低毛利金條銷售占比提升；歸母凈利同比+22%/-4%/+12%/-36%。
　　2022Q2、Q4主要受到疫情影響業(yè)績(jī)承壓，2022Q3預(yù)計(jì)主要為7月金價(jià)出現(xiàn)短期內(nèi)較大幅度下跌刺激銷售，7月5日-7月21日上海黃金交易所95金現(xiàn)貨價(jià)累計(jì)降幅20元/克以上，疊加上海等地疫情緩解，婚慶等剛需集中釋放。2023Q1營(yíng)收同增12%，季度平均金價(jià)同增9%，推算黃金出貨量同增約3%，歸母凈利同增19%。
　　2H22加盟門店調(diào)整致全年呈凈關(guān)店，2023Q2-Q4擬新開直營(yíng)店9家、加盟店114家。2022Q1-Q4各季度分別凈開直營(yíng)店3/5/6/0家，凈開加盟店10/10/-223/110家，2022Q3預(yù)計(jì)主要為公司主動(dòng)調(diào)整部分加盟店，關(guān)閉面積小、運(yùn)營(yíng)能力弱的門店，部分更換為區(qū)域位置更優(yōu)、面積更大的門店，而2022Q4、2023Q1因疫情尚未調(diào)整完畢。2023Q1直營(yíng)門店數(shù)持平，加盟凈關(guān)店27家，公司預(yù)計(jì)2023Q2-Q4門店數(shù)量將恢復(fù)正增長(zhǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I收同增24%/13%/8%，歸母凈利同增35%/20%/14%，凈利增速持續(xù)快于收入端，預(yù)計(jì)主要來自1）2023年預(yù)期金價(jià)上行優(yōu)化盈利；2）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化（包括K金鑲嵌類、古法/3D/5G黃金、培育鉆石等）帶來的盈利改善；3）加盟渠道收入占比提升費(fèi)用率改善。預(yù)計(jì)2023-2025年EPS為0.62/0.74/0.85元，PE 19/16/14倍。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：金價(jià)波動(dòng)的不確定性，開店不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。