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事項(xiàng)：
　　錫業(yè)股份發(fā)布2023年一季報(bào)，報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入111.21億元，同比減少26.09%，環(huán)比增加13.13%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤2.67億元，同比減少77.93%，環(huán)比增加28,029.83%。
　　評論：
　　錫價(jià)同比去年大幅下滑，拖累一季度業(yè)績，經(jīng)營性現(xiàn)金流明顯改善。根據(jù)公司一季報(bào)，2023年第一季度生產(chǎn)有色金屬8.04萬噸，其中，產(chǎn)品錫2.08萬噸、產(chǎn)品銅2.76萬噸、產(chǎn)品鋅3.09萬噸、銦錠19噸，各項(xiàng)生產(chǎn)平穩(wěn)運(yùn)行。但錫、銅、鋅等公司主產(chǎn)品金屬市場價(jià)格同比有不同程度的下滑，2023年1-3月SHFE錫期貨主力合約均價(jià)209220元/噸，去年同期為331190元/噸，同比下降36.83%；SHFE鋅期貨主力合約均價(jià)23,304元/噸，去年同期為25,335元/噸，同比下降8.02%；SHFE銅期貨主力合約均價(jià)68,579元/噸，去年同期為71,558元/噸，同比下降4.16%。2023年Q1現(xiàn)金流8.65億元，同比增長33%，存貨為57.12億元，較去年同期下降22.88億元，且較2023年年初繼續(xù)下降2.25億元，經(jīng)營性現(xiàn)金流出現(xiàn)明顯改善。
　　一季度錫精礦供應(yīng)緊張，冶煉加工費(fèi)大幅下滑。由于緬甸地區(qū)長期的品位下降、今年初秘魯反政府抗議造成明顯礦山干擾，以及去年一季度緬甸政府拋售庫存因素消失，今年Q1海外礦山供應(yīng)緊張，1-3月中國錫精礦進(jìn)口量合計(jì)僅為5.55萬噸，較去年同期下降了37.41%。根據(jù)iFind數(shù)據(jù)，一季度錫精礦（40%）平均加工費(fèi)為14396元/噸，同比下降40.2%。
　　展望2023年，錫礦供應(yīng)明顯較2022年緊張，看好2023年錫價(jià)。錫礦供給方面，秘魯、巴西和印尼的錫礦產(chǎn)量仍然在繼續(xù)下滑，緬甸2022年拋儲已經(jīng)結(jié)束，同時(shí)高品位礦逐漸減少，下滑趨勢難改；現(xiàn)有礦山大概率在2023年產(chǎn)量出現(xiàn)下降；同時(shí)2023年新增項(xiàng)目稀少，預(yù)計(jì)2023年全球精錫供給為39.24萬噸，同比增長0.62%；需求端，消費(fèi)電子的底部復(fù)蘇，新能源用焊錫（光伏、新能源車）有望繼續(xù)拉動錫消費(fèi)，2023年將達(dá)到4.43萬噸，占比11.0%，貢獻(xiàn)增量1.26萬噸。錫化工與地產(chǎn)竣工周期密切相關(guān)，近期地產(chǎn)政策調(diào)整密集出臺，政策底已現(xiàn)，預(yù)計(jì)2023年地產(chǎn)竣工將帶動需求回暖。綜合測算2023年需求增速為2.6%，全球精煉錫供需缺口為0.89萬噸。
　　投資建議：我們看好未來錫行業(yè)的需求復(fù)蘇疊加新能源和傳統(tǒng)周期上行的雙擊，礦山供應(yīng)端增量有限，錫業(yè)股份作為全球錫業(yè)龍頭企業(yè)，我們認(rèn)為其將明顯受益錫價(jià)彈性。我們預(yù)計(jì)錫業(yè)股份2023-2025年將實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤31.07億元、36.62億元、37.02億元，對應(yīng)當(dāng)前市值的PE為8.0倍、6.8倍、6.7倍。當(dāng)前可比公司2023年平均PE為11.6倍，因此給予錫業(yè)股份2023年11倍PE，對應(yīng)目標(biāo)市值342億元，目標(biāo)價(jià)20.77元，較當(dāng)前股價(jià)有37%上漲空間，維持“推薦”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：美國CPI超預(yù)期；新能源行業(yè)增速低于預(yù)期；全球錫礦產(chǎn)量增長超預(yù)期。