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2023Q1中國(guó)建筑實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5248.28億元，同增8.1%，扣非歸母凈利潤(rùn)145.75億元，同增27.6%，營(yíng)收端、利潤(rùn)端均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，主要源于2022年基建業(yè)務(wù)新簽訂單的兌現(xiàn)以及海外工程的較快復(fù)蘇。考慮公司在手訂單充足，業(yè)績(jī)已實(shí)現(xiàn)拐點(diǎn)向上，價(jià)值正待重估，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍收入穩(wěn)增，業(yè)績(jī)拐點(diǎn)向上。2023Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5248.28億元，同增8.1%，歸母凈利潤(rùn)147.45億元，同增14.1%，扣非歸母凈利潤(rùn)145.75億元，同增27.6%，扣非后利潤(rùn)增速優(yōu)于扣非前，系上年同期下屬子企業(yè)收購(gòu)導(dǎo)致少數(shù)股東損益達(dá)37.76億元，而今年減至29.03億元。分業(yè)務(wù)來(lái)看，公司2023Q1房建業(yè)務(wù)收入3446億元，同增7.8%，基建業(yè)務(wù)收入1200億元，同增11.5%，系公司2022年新簽基建訂單的兌現(xiàn)，地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入509億元，同降4.1%，較2022年末降幅明顯收窄，勘察設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)收入25億元，同增5.6%。境外業(yè)務(wù)來(lái)看，2023Q1公司實(shí)現(xiàn)境外收入212億元，同增13.8%，國(guó)際業(yè)務(wù)回暖。
　　▍毛利率整體穩(wěn)定，管理效能提升。2023Q1公司實(shí)現(xiàn)毛利率8.09%，同比微降0.07pct，主要系地產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利下滑所致。具體來(lái)看，房建業(yè)務(wù)毛利率6.16%（+0.29pct），基建業(yè)務(wù)8.41%（+0.63%），地產(chǎn)業(yè)務(wù)16.27%（-2.19pcts），勘察設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)14%（+0.16pct）。費(fèi)用端來(lái)看，2023Q1公司期間費(fèi)用率為3.65%，同降0.33pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.33%（+0.01pct）/1.52%（-0.23pct）/1.23%（+0.02pct）/0.58%（-0.12pct）。資產(chǎn)+信用減值損失率為-0.06%，同減0.06pct。歸母凈利率為2.81%，同增0.15pct。
　　▍經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流提升，付現(xiàn)比有所下滑。2023Q1公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流出654.24億元，同比少流出571.06億元，系公司對(duì)現(xiàn)金流的管控增強(qiáng)所致，具體來(lái)看，公司收現(xiàn)比為102.17%，同降0.8pct，付現(xiàn)比為114.93%，同降15.92pcts。
　　▍新簽工程訂單穩(wěn)健增長(zhǎng)，地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)觸底反彈。2023Q1公司新簽合同額達(dá)10843億元，同增20.9%；建筑業(yè)新簽訂單9718億元，同增16.4%，持續(xù)高增速。拆分來(lái)看，房建/基建/勘察設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)新簽訂單額7238/2438/42億元，同增15.5%/18.8%/28.4%。房建業(yè)務(wù)持續(xù)向好，2023Q1房屋施工面積14.05億平（+9.7%）；房屋新開工面積1477萬(wàn)平（+10.8%），今年以來(lái)新開工增速持續(xù)向好；房屋竣工面積3098萬(wàn)平（-0.2%），降幅持續(xù)收窄。地產(chǎn)業(yè)務(wù)，2023Q1合約銷售額1124億元，同增82.8%，銷售面積505萬(wàn)平，同增74.9%，創(chuàng)下歷史新高，可見在地產(chǎn)政策刺激下公司庫(kù)存去化明顯，且逐漸向開工端有所傳導(dǎo)。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀環(huán)境變化導(dǎo)致回款周期拉長(zhǎng)，地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)減值損失，基建穩(wěn)增長(zhǎng)力度不及預(yù)期，國(guó)際局勢(shì)動(dòng)蕩。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：基于公司在手訂單充裕，新簽訂單增速較快，地產(chǎn)業(yè)務(wù)觸底回升的情況，我們給予公司2023-25年EPS預(yù)測(cè)為1.36/1.49/1.61元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)4.6/4.2/3.9x PE。參考可比公司估值（中國(guó)中鐵、中國(guó)交建、中國(guó)中冶等2023年估值在6-9x PE），考慮到公司競(jìng)爭(zhēng)地位，給予公司2023年7.5x PE，對(duì)應(yīng)市值4086億元；另考慮到公司橫跨工程業(yè)務(wù)以及房開業(yè)務(wù)，參照2023年可比建筑行業(yè)公司（中國(guó)中鐵、中國(guó)交建、中國(guó)中冶）0.8-1xPB估值水平以及地產(chǎn)行業(yè)龍頭（保利發(fā)展、萬(wàn)科A）0.75-0.95xPB估值水平，給予公司2023年0.85x PB，對(duì)應(yīng)市值3664億元。綜合PE和PB估值，我們預(yù)測(cè)公司合理市值為3800億元，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)9元，維持“買入”評(píng)級(jí)。