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公司發(fā)布財(cái)報(bào)：2022年收入77億元，同比下降1%，歸屬凈利潤1.8億元，同比下降74%，扣非凈利潤0.4億元，同比下降92%。1季度收入19億元，同比增長8%，歸屬凈利潤0.6億元，同比下降41%，扣非凈利潤同比下降50%。
　　事件評論
　　1季度收入增速開始向上。2022年全國房地產(chǎn)新開工面積大幅下滑，但公司收入同比僅下降1.4%，過去五個(gè)季度收入增速分別為19%、5%、-6%、-18%、8%，收入改善的跡象已經(jīng)出現(xiàn)。2022年若剔除減隔震的收入貢獻(xiàn)（2.9億元），則公司收入同比下降約5%。
　　聚焦主營業(yè)務(wù)，2022年防水卷材收入同比下降4.8%、防水涂料收入同比持平、工程施工收入同比下降13%，從建筑防水整體銷量看（含卷材、涂料、砂漿等），2022年公司銷量約4.7億平米，同比增長4%。從渠道看，公司工建業(yè)務(wù)占主導(dǎo)，預(yù)計(jì)全年收入增長來自工程經(jīng)銷業(yè)務(wù)，而工程直銷收入受地產(chǎn)商拖累下滑較大；民建業(yè)務(wù)尚處于早期發(fā)展階段，但制定了2023年民建收入超10億的目標(biāo)，故收入結(jié)構(gòu)有望逐步優(yōu)化。1季度公司收入同比增長8%，剔除減隔震業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)后仍同比增長，其中民建收入實(shí)現(xiàn)高增長。
　　毛利率連續(xù)2季度環(huán)比改善。過去五個(gè)季度公司毛利率分別為26%、21%、19%、20%、22%，毛利率已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)季度環(huán)比改善，1季度毛利率同比下降4個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)2季度毛利率將同比轉(zhuǎn)正。2022年全年毛利率約21.2%，同比下降7.3個(gè)百分點(diǎn)，分品類看，防水涂料毛利率有所提升，但防水卷材毛利率下降幅度過大。參考百川2022年全國瀝青市場均價(jià)約4200元，同比提升30%以上，這使得防水卷材毛利率同比下降14個(gè)百分點(diǎn)，從32.7%到18.8%；防水涂料毛利率同比提升4個(gè)百分點(diǎn)，從22.1%到26.0%，主要源于防水涂料原材料價(jià)格在2022年已經(jīng)出現(xiàn)下行，故盈利拐點(diǎn)先于防水卷材出現(xiàn)。
　　信用減值損失較為充分，現(xiàn)金流一定程度改善。公司2022年經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為2.4億元，收現(xiàn)比從前一年的0.88提升至0.99，年底應(yīng)收賬款及票據(jù)為49億元，同比小幅增加，全年經(jīng)營性現(xiàn)金流小幅改善，這一趨勢同樣體現(xiàn)在2023Q1。2020-2022年公司信用減值損失分別為2.4、2.5、2.2億元，累計(jì)信用減值約7億元，計(jì)提程度在行業(yè)內(nèi)較充分，1季度信用減值損失已恢復(fù)正常（約3200萬元），后續(xù)將全面走出地產(chǎn)泥淖。
　　收入穩(wěn)健，但盈利彈性較大。過去三年瀝青市場均價(jià)分別約2600、3100、4200元（參考百川剔除西南西北的全國均價(jià)），科順股份防水卷材毛利率分別為39%、33%、19%，歸屬凈利率分別為14%、9%、2%，若加回信用減值損失后，則凈利率分別為18%、11%、5%。在瀝青價(jià)格周期中公司毛利率波動(dòng)較大，不僅源于防水卷材收入同比較高（60%左右），也源于瀝青冬儲的容量有限。隨著產(chǎn)能基地完善及瀝青價(jià)格下行，公司釋放的業(yè)績彈性較大，預(yù)計(jì)2023-2024年業(yè)績?yōu)?.7、12.5億元，對應(yīng)估值15、10倍，繼續(xù)推薦。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、房地產(chǎn)行業(yè)回暖不及預(yù)期；2、原材料價(jià)格繼續(xù)上漲。